新冠基数、费用等扰动利润短期承压，创新投入不断收获

复星医药（600196.SH）/医药生物 2023年08月30日 证券研究报告/公司点评 市场价格：28.91 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001电话：021-20315150Email：zhujq@zts.com.cn分析师：张楠执业证书编号：S0740523070005Email：zhangnan03@zts.com.cn 投资要点 事件：2023年8月29日，公司发布2023年半年报。2023年上半年实现营业总收入213.95亿元，同比增长0.26%；归母净利润17.78亿元，同比增长14.87%；扣非归母净利润13.73亿元，同比下滑26.28%。 总股本(百万股)2,672流通股本(百万股)1,232市价(元)28.91市值(亿元)77,252流通市值(亿元)35,621 分季度看，2023Q2实现收入105.24亿元（-3.96%），归母净利润7.91亿元（-27.13%），扣非归母净利润4.53亿元（-57.27%）。 医药工业维持稳健，创新投入持续加大。2023年上半年医药工业实现营收159.95亿元（+11.64%），毛利率55.52%（+0.95pp）。汉斯状实现收入5.56亿元，汉曲优收入12.77亿元（+57.1%）、苏可欣收入4.78亿元（+32.7%），新品和次新品收入保持快速增长。其中，但复必泰（mRNA新冠疫苗）销量同比显著下降。医药工业的研发投入25.19亿元（+22.16%），占医药工业收入的15.75%。 器械诊断、医疗服务占比维持25%-30%。2023年上半年器械诊断实现营业收入22.18亿元（-45.14%），毛利率52.57%（+18.12pp），体外诊断受抗疫产品影响承压。医疗服务实现营业收入31.30亿元（+7.27%），毛利率20.64%（+2.96pp），线下医院收入恢复、线上业务进一步聚焦、优化支出。 在研品种进展顺利，创新转型进行时。自2020年以来，公司新品占比不断提升，研发项目推进顺利，逐步进入收获期。重点在研品种进展顺利，1）PD-1抑制剂斯鲁利单抗（汉斯状）：先后获批三项适应症（MSI-H实体瘤、鳞状非小细胞肺癌、广泛期小细胞肺癌），第四项适应症（食管鳞状细胞癌）在中国境内的上市申请已受理。2）目前覆盖1500家医院，2019年授予KG Bio汉斯状单药疗法及两项联合疗法在东南亚10个国家的独家开发和商业化权。2）CAR-T产品：1）首个产品奕凯达（阿基仑赛注射液）21.6中国获批上市，治疗既往接受二线或以上系统性治疗后复发或难治性大B细胞淋巴瘤（r/r LBCL）成人患者；其他两项适应症处于临床阶段。第二款CAR-T产品FKC889两项适应症于22.3、22.12中国获批临床。 公司持有该股票比例相关报告 盈利预测与投资建议：结合公司半年度业绩，考虑到抗疫产品显著下降、Gland产线调整影响，我们调整2023-2025年营业收入分别为453.53、527.57、614.08亿元（调整前值为513、602、715亿元），同比增长3.19%、16.33%、16.40%；归母净利润分别为37.76、46.81、55.88亿元（调整前值为49、58、68亿元），同比增长1.22%、23.94%、19.39%。公司是国内创新药龙头企业之一，创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险 内容目录净利润增长稳健，创新产品如火如荼...................................................-3-净利润增速稳健，抗疫产品下滑明显..........................................................-3-制药转型成效进行时，研发投入持续加大...........................................................-6-医药工业收入159.95亿元（+11.64%），核心子公司稳健增长................-6-器械诊断收22.18亿元（-45.14%），抗疫产品下滑明显..........................-7-医疗服务收入31.30亿元（+7.27%），线下恢复、线上聚焦....................-8-风险提示..............................................................................................................-8- 图表目录图表1：复星医药主要财务指标（单位：百万元，%）.......................-3-图表2：复星医药分季度财务数据（单位：百万元，%）..................................-3-图表3：复星医药分季度收入情况（单位：百万元，%）..................................-3-图表4：复星医药分季度归母净利润情况（单位：百万元，%）.......................-3-图表5：复星医药分季度扣非归母净利润情况（单位：百万元，%）................-4-图表6：复星医药分板块收入构成（单位：%）.................................................-4-图表7：复星医药分板块毛利构成（单位：%）.................................................-4-图表8：复星医药盈利水平（单位：%）............................................................-5-图表9：复星医药期间费率情况（单位：%）....................................................-5-图表10：复星医药研发投入情况（单位：百万元，%）....................................-5-图表11：复星医药23H1重要研发进展..............................................................-5-图表12：复星医药医药工业收入&毛利率情况（单位：百万元，%）...............-6-图表13：复星医药医药工业核心子公司一览（单位：百万元，%）.................-7-图表14：复星医药诊断器械收入&毛利率情况（单位：百万元，%）...............-7-图表15：复星医药医疗服务收入&毛利率情况（单位：百万元，%）...............-8-图表16：复星医药财务模型预测........................................................................-9- 净利润增长稳健，创新产品如火如荼 净利润增速稳健，抗疫产品下滑明显 2023年上半年实现营业总收入213.95亿元，同比增长0.26%；归母净利润17.78亿元，同比增长14.87%；扣非归母净利润13.73亿元，同比下滑26.28%。 分季度看，2023Q2实现收入105.24亿元（-3.96%），归母净利润7.91亿元（-27.13%），扣非归母净利润4.53亿元（-57.27%）。 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 医药工业75%收入占比、83%毛利占比。2023年上半年医药工业、器械诊断、医疗服务收入占比分别约为74.76%、10.37%和14.63%；占毛利比重分别为83.02%、10.90%和6.04%。 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 销售费用增加明显，研发费率维持稳定。2023年上半年销售费用50.71亿元（+21.72%），销售费率23.70%（+4.18pp）。管理费用20.45亿元（+22.29%），管理费率9.56%（+1.72pp）。研发费用21.34亿元（+17.38%），研发费率9.98%（+1.45pp），公司继续加大对创新药的研发投入，为下一阶段增长增添动力。财务费用5.45亿元（+108.36%），财务费率2.55%（+1.32pp）。 2023年上半年研发投入28.84亿元（+20.22%），费用化21.34亿元（+17.38%），其中医药工业的研发投入25.19亿元（+22.16%），占医药工业收入的15.75%。目前公司拥有在研创新药、生物类似药超70项，其中创新药64项、生物类似药9项。 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表11：复星医药23H1重要研发进展 制药转型成效进行时，研发投入持续加大 医药工业收入159.95亿元（+11.64%），核心子公司稳健增长 2023年上半年医药工业实现营业收入159.95亿元（+11.64%），实现分部业绩16.60亿元（-12.17%），分部利润14.22亿元（-9.60%），毛利率55.52%（+0.95pp）。 产品结构来看，汉斯状（斯鲁利单抗注射液）、汉曲优（注射用曲妥珠单抗）及曲妥珠单抗原液、苏可欣（马来酸阿伐曲泊帕片）等新品和次新品收入保持快速增长。其中汉斯状于实现收入5.56亿元，汉曲优收入同比增长57.1%、苏可欣收入同比增长32.7%，复必泰（mRNA新冠疫苗）销量同比显著下降。 核心子公司来看，核心子公司重庆药友利润实现增长，江苏万邦收入利润实现快速恢复。 图表12：复星医药医药工业收入&毛利率情况（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 器械诊断收22.18亿元（-45.14%），抗疫产品下滑明显 2023年上半年器械诊断实现营业收入22.18亿元（-45.14%），实现分部业绩0.56亿元（-87.27%），分部利润1.14亿元（-83.69%），毛利率52.57%（+18.12pp）。 1）医疗美容：复锐医疗科技（Sisram）实现营收1.72亿美元（-1.71%）、净利润1878万美元（-8.50%），收入变动主要受欧洲、中东及非洲等区域业务的周期性波动、部分区域从分销模式向直销模式转型过程中阶段性影响所致。2）呼吸健康：Breas深耕欧洲，拓展中美。Vivo 1、2、3型呼吸机均获批于中国境内上市，并已启动新一代呼吸健康产品的研发。3）专业医疗：布局肿瘤诊疗、骨科、神经科三大领域，联营公司直观复星“达芬奇手术机器人”2023年上半年装机量为34台。4）诊断业务：新冠抗原、核酸检测试剂收入显著下降，收入及利润短期影响明显。随着新冠疫情不再构成“国际关注的突发公共卫生事件”，医学诊断业务重心向非抗疫产品调整。 图表14：复星医药诊断器械收入&毛利率情况（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 医疗服务收入31.30亿元（+7.27%），线下恢复、线上聚焦 医疗服务实现营业收入31.30亿元（+7.27%），毛利率20.64%（+2.96pp）。线下医院收入恢复以及线上业务进一步聚焦、优化支出，实现分部业绩-1.51亿元，同比减少亏损2.36亿元，分部利润-2.68亿元，同比减少亏损1.74亿元。 来源：公司公告，中泰证券研究所 风险提示 外延并购不达预期。公司近年来成功完成Gland Pharma等重大并购项目，但外部市场环境和政策变化大，未来可能的外延并购存在不达预期的风险。 