流动性月报：短端的赔率困境

3月央行回笼资金规模创历史新高，但资金面中枢稳中下行。3月央行净回笼资金1.14万亿，净回笼规模创历史新高，但资金利率DR001、DR007、DR014运行中枢环比分别下行2bp、5bp、5bp，且DR001波幅仍窄，基本“严格”运行在1.3%-1.4%区间。资金面稳定的原因为：1）春节偏晚，3月现金回流银行间力度高于历年同期；2）3月政府债净融资规模环比明显偏低；3）季末财政支出支撑资金面；4）外汇占款持续上升。此外，同业自律管理升级对银行影响较小，银行资负端延续稳健。

4月资金面展望：横盘震荡。4月政府债净融资规模预计上升至1.02万亿，央行货币政策工具到期规模偏大，对资金面有一定抽水效应。资金与政策利率利差压缩至历史低位，短端国债收益率随之下行，1Y、3Y国债收益率与DR007利差已转负，位于历史最低位。当前银行间已呈现“自发式宽松”状态，但向下空间不大，央行不会“助长”资金面极度宽松的趋势，且基本面没有进一步走弱趋势，央行短时间内或许并无降息动力。向上动力暂时不足，近期经济数据可能带有春节错位影响，且价格上涨未传导至企业利润和预期端。因此，4月资金可能在需求偏弱的影响下继续下行，DR001大幅向下偏离1.3%的概率不大，可能的中枢位置在1.28%-1.31%区间。短债方面，4月走势或偏震荡中小幅下行。中长期来看，一旦经济数据的好转被连续确认，货币政策可能启动转向。