2025年报点评：底部已现，2026年有望明显改善

首钢资源(0639)[Table_Industry]煤炭 首钢资源2025年报点评 本报告导读： 公司煤炭产销量整体保持平稳，新开拓贸易煤业务；煤价大幅下跌拖累业绩，2026年有望明显改善；高分红价值凸显。 投资要点： 公司煤炭产销量整体保持平稳，新开拓贸易煤业务。2025年公司原焦煤产量525万吨，同比增长6%，主要受益于兴无煤矿完成上下组煤转换后恢复正常生产；精焦煤产量315万吨，同比微降0.3%，主要受煤质及地质构造变化导致洗出率下降影响；精焦煤销量313万吨，与2024年持平，实现产销平衡。2025年，公司开拓了贸易煤业务，贸易煤量约170万吨，有助于扩大公司收入来源，贸易煤收入占公司收入的35%。 煤价大幅下跌拖累业绩，2026年有望明显改善。1）2025年精焦煤平均售价1,066元/吨，同比下滑36%，主要原因在于精焦煤标行业杆价同比跌30%，叠加高价低硫产品占比下降，2024年7月起，公司全面进入下组煤层开采，煤质有所变化，较高价的优质低硫精焦煤已停止出产，全部为中高硫精焦煤销售。2）2025年原煤吨生产成本373元/吨，同比下降13%，扣除折旧及摊销和不可控制成本（资源税等）后，原煤吨生产成本229元，同比下降9%，主要受益于产量增加和公司积极进行成本管控。3）受煤价大幅下跌拖累，2025年公司毛利10.84亿港元，同比下降59%，扣除贸易煤业务毛利率33%，同比下降19pct。从焦煤市场看，2025年呈现了非常清晰的底部特征，Q3焦煤行业中小企业全面亏损，头部企业盈利大幅回落，而焦煤价格从2024年7月开始触底反弹，当前价格已较2025年有明显抬升，公司煤价弹性较大，2026年业绩有望明显改善。 规模效应下单位成本显著优化，开辟贸易新赛道重塑销量格局2025.09.16销售结构变化影响均售价，现金流保障持续高分红率2025.03.31首钢资源首次覆盖：首钢集团旗下小而美的优质焦煤公司，顺周期机会可期202410232024.12.11 高分红价值凸显。2025年末公司拟派息6港仙/股，叠加中期分红6港仙/股，合计分红12港仙/股，分红率高达97%。风险提示：煤价下跌超预期、产量不及预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号 邮编200011 电话（021）38676666