美图25年业绩公告点评：产品用户数据亮眼，生产力场景接棒高增

产品用户数据亮眼，生产力场景接棒高增 美图25年业绩公告点评 核心观点 ⚫生活场景付费率环比加速，核心产品基本盘稳固。用户侧看，截至25年12月，生活场景MAU达2.52亿（yoy+3.4%），付费用户数同增30%达1475万，付费渗透率同比提升1.21pp至5.85%。25全年生活场景产品收入为23.9亿元。拆分半年度数据，生活场景付费率呈现环比加速趋势，我们测算24H2/25H1/25H2付费率提升幅度分别为1.1pp/1.19pp/1.21pp。根据我们的手动统计，以美图秀秀为例，2025全年美图秀秀共更新67个功能（yoy+22%，24年同比增速为17%），其中AI功能占比达91%（相较24年78%的占比进一步提升）。部分功能显著拉动新增和月活，如AI合照功能推动美图秀秀MAU创历史新高，并吸引欧洲市场超300万名新增活跃用户。我们看好公司在人像美容赛道的基本盘，AI功能在国内市场稳步推动付费渗透提升，验证公司产品核心竞争力。随着后续国际市场持续获客以及用户心智的成熟，用户付费意愿有望进一步提升拉动付费增长。 ⚫生产力场景多产品取得突破，垂直经验赋能的Agent驱动量价齐升。25年生产力工具收入达5.6亿元，占比影像与设计产品收入的19%；付费订阅用户为216万（yoy+67%），付费渗透同比率提升3.2pp至9.0%，我们测算ARPU端同增约28%。分产品看，25年12月以来美图设计室的Agent已成为付费金额增长的主要动能；口播视频产品开拍和Vmake 25年MAU接近翻倍、付费订阅用户数增至原来的3倍，Vmake 25年12月ARR达约300万美元。我们认为美图生产力产品Agent+编辑器的模式，学习门槛更低，更适合中小商家和泛用户无需长时间学习即可完成专业创作，提高使用效率和产能落地。且Agent带来的Token消耗，有望逐渐兑现到ARPU值提升，带动生产力场景收入增长两条腿支撑（付费订阅和ARPPU）。 项雯倩执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120xiangwenqian@orientsec.com.cn021-63326320李雨琪执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135liyuqi@orientsec.com.cn021-63326320金沐阳执业证书编号：S0860525030001香港证监会牌照：BXO329jinmuyang@orientsec.com.cn021-63326320 盈利预测与投资建议 ⚫我们预计公司25~27年经调整归母净利润为9.65/13.53/16.53亿元（原预测为9.43/12.34/15.93亿元），采取PE估值。根据可比公司的平均估值水平，给予美图2026年20xPE估值，对应市值265亿元人民币、300亿港元，目标价6.54港元/股，给予“买入”评级。 风险提示生活产品迭代不及预期、海外业务拓展不及预期、生产力产品进展不及预期 沈熠执业证书编号：S0860124120005shenyi1@orientsec.com.cn021-63326320 生活场景全球“爆款”功能频出，看好用增提速2025-11-16 多模态技术周期产品力重估，AI赋能全球掘金：——美图首次覆盖报告2025-09-10 风险提示 生活产品迭代不及预期。公司核心业务收入（订阅+广告）均以用户流量为变现基础，若产品迭代不及预期导致用户流失或付费意愿减弱，或有收入增速放缓风险。 海外业务拓展不及预期。公司推行产品全球化，若产品本地化运营出现偏差或热点把握不准确，或影响海外产品在当地的接受情况，导致海外业务拓展不及预期。 生产力产品进展不及预期。公司拓展口播、电商设计等垂直场景，若对P端和B端工作流和用户痛点把握不当，或有生产力业务进展不及预期风险。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。