海峡封锁下的油气及航运市场40个关键问题

国泰君安期货研究所·能源化工组 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892梁可方投资咨询从业资格号：Z0019111赵旭意投资咨询从业资格号：Z0020751郑玉洁投资咨询从业资格号：Z0021502钱嘉寅投资咨询从业资格号：Z0023476赵书岑（联系人）期货从业资格号：F03147780特别感谢Maximilian Lu对本篇报告部分内容、数据的贡献！ 日期：2025年4月1日 目录导航 23.国产低硫产量将由何种因素所决定？24.年内航运与发电行业是否存在燃料油刚需扩张的可能？四、LNG：供应风险下的全球LNG平衡25.中东LNG供应中断和受损会持续多久？26.供应端来看，年内和长期的平衡表如何变化？27.哪些区域的进口来源受到影响最显著？28.高价之下，亚太主要需求国接受度怎么分化？29.如果考虑需求负反馈，季节性缺口还剩下多少？30.欧洲补库需求是否会改变年度供需平衡？五、LPG：供应风险下的LPG缺口测算31.霍尔木兹海峡通行受阻，中东LPG供应减量几何？32.美国出口瓶颈未解，替代供应还有多少增量空间？33.燃烧刚需托底、化工弹性收缩，供需缺口有多大？六、航运：中东地缘冲突下的主要航运市场动态34.霍尔木兹海峡通行追踪指标有哪些？35.主要原油轮、成品油轮、LNG、LPG、集装箱运输市场运费走势几何？36.油轮苏伊士运河东西向船舶部署比重有何变化？37.干散货船大西洋和太平洋运力部署比重有何变化？38.中东局势对航运保险市场影响几何？39.集装箱班轮公司针对对中东物流的运营有哪些方案？40.曼德海峡通行现状几何？ 一、原油：海峡封锁下的供应缺口及价格推演 1.霍尔木兹海峡封锁导致原油出口损失多少？2.考虑替换路径之后，中东原油出口损失多少？3.IEA抛储、敏感油解除制裁带来短期供应增速是多少？4.中东上游产量关停了多少？5.中东和亚洲炼能下降了多少？6.关注WTI近端极端上行风险（2020年负油价的反向版本？）7.原油价格的极限推演？8.SC和外盘原油价格间的锚是什么？9.如何看待各类原油月间、跨区套利？10.如何临近战争结束、恢复通航，未来左侧做空该如何布局？二、汽、柴油：地缘冲击下的东西方供应演变探究11.冲突发生之前如何定义亚太汽油供应格局？12.冲突发生之后对亚太汽油生产和调和有何种影响？13.欧洲炼厂动态与汽油产量未来如何演变？14.美国当前生产情况对西半球汽油供需有何潜在影响？15.地缘冲突背景下全球柴油价格与价差走势如何？16.欧洲为何持续性地成为全球柴油市场的焦点？17.美国能否顶替中东成为西半球柴油市场的有效供应来源？18.中东柴油出口减量后亚太炼油大国能否填补空缺？三、燃料油、低硫燃料油：地缘问题大背景下的微观市场结构梳理19.伊朗在全球燃料油市场上的地位与贸易流向如何？20.冲突对海峡内其他国家的生产和出口影响如何？21.俄罗斯、拉美是否能够补足中东供应缺口？22.当下亚太低硫市场缺口规模如何？未来能否得到有效补充？ 原油：海峡封锁下的供应缺口及价格推演 霍尔木兹海峡封锁导致原油出口损失多少？ ◼霍尔木兹海峡原先各类油品总出口约2000万桶/日，其中原油约1500万桶/日 ◼随着海峡持续封锁，海峡原油流通量从战前的1500万桶/日降至45万桶/日，即海峡出口直接损失为1450万桶/日 即使沙特和阿联酋充分利用其东西管道（如沙特东-西管道）和替代港口（如延布、富查伊拉）的改道能力，仍有约860万桶/日的原油无法出口，无法绕过霍尔木兹（包括南伊拉克、部分沙特、阿联酋、科威特、卡塔尔原油）。加上伊朗自身的出口，潜在缺口仍高达约1050万桶/日。 IEA抛储、敏感油解除制裁带来短期供应增速是多少？ ◼根据Kpler数据，3月12日俄罗斯原油浮仓量为556万桶，3月20日伊朗原油浮仓量为3065万桶，两者合计在一个月内可以提供的供应增速约为120万桶/日。（备注：虽然两国总水上原油量高位，但考虑到运输中的原油一般已经锁定物流，即有明确流向，所以测算新增供给时，仅考虑浮仓。）◼3月国际能源署32个成员国调释放各国储备的4亿桶原油及成品油以降低 能源价格，多数国家的原油战略储备在宣布释放后，需约两周时间完成市场投放准备。日本已先启动商业储备释放以填补这一窗口期，后续再由政府释放储备，可提供约六周的供应。美国也宣布将在120天内释放1.72亿桶，但实际抛储带来的供应增量预估最高约为120万桶/日 中东上游产量关停了多少？ ◼随着美伊冲突进行到第四周，市场各家机构对于中东原油产量降幅的最新预估基本都在1000万桶/日左右，导致中东整体3月的产量降幅达到800万桶/日。 ◼如此大量停产带来产能永久性损耗风险。极端停产可能导致老油田永久失能，类似2020年OPEC+减产中伊拉克、科威特的产能流失案例，在本次危机中会更严重。 ◼例如，2020年OPEC+联合减产导致19个参与国合计产能减少160万桶/日。诚然，产能下滑主要由俄罗斯、尼日利亚和安哥拉主导（这些国家均不受当前危机影响），但即便无需完全关停那些在最坏情景下会彻底离线的老油田，伊拉克和科威特仍合计损失了30万桶/日产能。 中东和亚洲炼能下降了多少？ SC和外盘原油价格间的锚是什么？ 如何看待各类原油月间、跨区套利？190 ◼月差短期高位，关注06、07、08等远月合约补贴水多配价值 ◼SC相对外盘看似偏弱，实则并未显著低估。运费逐步回落降低中国到岸贸易成本，缩窄价差中枢；交割油种的丰富使其价格锚定往南美、西非倾斜 汽、柴油：地缘冲击下的东西方供应演变探究 冲突发生之前如何定义亚太汽油供应格局？ 1.作为全球炼能增长的主要地区，大部分亚太新增炼厂多为大型综合型炼厂，出于对清洁燃料和化工原料的需求，轻组分的收率往往会保持稳定，因此本身炼油产能的变动就会带动汽油产出能力的增加。 2.同时，为了配合炼厂的加工需求，轻质原料的采购数量不断增长。以韩国为例，国内大部分炼厂为炼化一体化，为了保证下游装置的原料供应稳定，韩国轻质原油的进口比例在近些年至少超过50%。3.在这种背景下，炼油产能的增长、原料结构的转变导致了亚太区域的汽油供应相对宽松。尤其是在需求旺季，大量的炼厂迅速转产汽油，使得现货市场难以出现实质性的供应缺口，从而成为持续压制亚太汽油估值的重要因素。 冲突发生之后对亚太汽油生产和调和有何种影响？ 1.上游：中东原油是中国、韩国炼厂重要的进口来源，当中东原油出口受阻后，中国炼厂负荷已经明显下降，后续如果韩国炼厂开工也开始逐渐下降，韩国为了保证国内供应也会压缩出口数量，最终导致亚太缺少基础汽油组分。 2.调油：原油、石脑油暴涨和出口不畅导致下游化工装置利润承压，涨价向下传导一方面抬升芳烃估值，另一方面可能引发某些高成本（外采原料型）装置降负，继续促进调油组分上涨，导致在汽油消费高峰期市场上缺少廉价的调油组分，被动抬升成品汽油价格。 3.随着时间的推移，北半球的汽油消费高峰来临时，消费体量较大的中国如果不能推动炼厂复产，大概率将继续压缩汽油出口体量。此外，东南亚地区是近些年为数不多的维持汽油需求正增长但缺少炼能的地区，预计彼时亚洲地区的汽油供需矛盾可能更为激烈。 欧洲炼厂动态与汽油产量未来如何演变？ 1.欧洲炼厂在俄油供应中断后，大部分以加工美国和西非的轻质原油为主，尤其是产能规模较大的法国、荷兰和德国等地，所以欧洲汽油收率下限在逐年提高。而在当前中东原油，尤其是欧洲进口较多的巴士拉重油出口大幅下滑之后，欧洲炼厂可能进一步向轻质原油倾斜。 欧洲地区乘用车累计注册数量组成结构 2.此外，从需求上来说，欧洲直到去年的乘用车结构中，以汽油为动力的混动（HEV）车型和纯粹的汽油车仍然是销售的主力，这一点保证了欧洲炼厂仍然以汽油为主要产品。 3.因此，后续欧洲汽油的产量，将主要取决于区域内炼厂的加工量。根据普氏预报，二季度开始欧洲炼厂的检修数量可能将逐步下降，4月可能是开工率的阶段性低点，因此欧洲汽油产量可能从4月之后才会触底反弹。但需要注意的是，由于当前中东影响蔓延至全球，部分国家炼厂可能为填补市场缺口而推迟检修。 美国当前生产情况对西半球汽油供需有何潜在影响？ 1.当前全球柴油价格开始大幅飙升，相比之下汽油的价格涨幅相对较弱。此外，作为全球柴油的主要供应地，中东、俄罗斯在当下都存在一定的供应缺口，拉美、欧洲的缺失需要美国来进行补充，上述两点使得美国炼厂不倾向于主动减产柴油。 2.如果柴油收率持续维持当前水平，美国将制造出大约16万桶/日的汽油产量损失。此外，美湾可能在今年加工更多的委内瑞拉重油，这也会一定程度拉低沿岸炼厂的汽油收率。 3.考虑到非洲、拉美新增炼厂以及欧洲汽油被动增产的增量，美国的产量损失一定程度能够再次平衡西半球的汽油供给。而随着时间推移，等到美国进入汽油消费旺季时，今年的RBOB裂解或许能够维持在高于过去几年的水平。 地缘冲突背景下全球柴油价格与价差走势如何？ 1.作为全球最大的柴油出口地，中东的出口下滑导致全球柴油资源开始出现短缺，新加坡、美国、中东等地的柴油现货开始快速去库至历史最低水平，现货、纸货价格大幅上涨，库存水平逐渐逼近历史低位。2.从几大计价基准地的裂解来看，欧洲在前期的涨幅一度领先，随后切换到了美湾和亚太，而亚洲柴油回落也较快。在过去几年中，当全球柴油市场出现缺口时，以欧洲柴油和美湾柴油为代表的西部市场常常体现出更为明显的强势。3.根据以往的历史经验，如果中东的问题不得到解决，那么供需矛盾更大的西半球可能将产生更大的价格波动。 欧洲为何持续性地成为全球柴油市场的焦点？ 核心：欧洲柴油供应链的脆弱性 1.域内供给能力缺陷：产能大的地区原料偏轻，德国、英国、荷兰等国过于依赖轻质原油；收率高的地区产能不足，南欧地区仅有西班牙、意大利有较大规模，其余区域没有足够大的炼厂。 2.外部供应依赖度上升：自身产出能力的不足，导致对外依赖度逐步上升，且高度集中在中东、美国和印度等三个地区。较高的供应集中度导致一旦某个地区缺口过大或是几个地区集中出现缺口，就会产生供应缺口。 美国能否顶替中东成为西半球柴油市场的有效供应来源？ 1.由于产能滑坡以及原料问题，欧洲自身的柴油产出存在天花板，唯一增产柴油的方式只能通过增加加工量。但增加加工量意味着汽油组分产出的被动增加，一旦汽油组分过剩可能将拖累欧洲炼厂的产出。 2.由于欧洲对俄制裁生效，印度对欧洲柴油数量明显下滑，美国和中东成为主要的供应方。考虑到目前中东波斯湾区域的问题，科威特、阿联酋等地的炼厂将损失至少52万桶/日的产量，沙特的柴油生产和出口也需要进行物流调整，因此美国的重要程度进一步上升。 3.仅以目前数据来看，美国的柴油增产空间还有大约48万桶/日，但先决条件包括：收率不能调整、开工率必须达到95%以上、美国柴油在西半球自由流通而不顾运费上涨等，因此等到美国汽油消费高峰时，中东的缺口可能美国无法有效填补。 中东柴油出口减量后亚太炼油大国能否填补空缺？ 1.从供应规模来看，中东柴油出口规模大，但由于部分体量需要向西半球出口，因此中国、韩国、印度成为亚太市场最主要的柴油供应商。中国、印度和韩国都以加工中质酸油为主，下游配有渣油和柴油的加氢单元以及规模较大的二次装置，柴油产出能力强。 2.需求方面，道路运输需求全年表现相对稳定，季节性并不明显。季节性明显的主要是农业需求，种植和收割期会有较为明显的柴油需求环比增长，气候条件是造成季节性差异的主要因素。中国的柴油需求持续性收缩，但印度加上东南亚的需求增长能够填补一部分中国需求的下滑，因此在过去的几年中来看，亚太柴油基本没有出现过明显的供需失衡。 3.本次中东问题导致的后果：一、中国地方炼厂原料进口受阻，国内低价柴油资源进一步缩紧，中国大概率将继续缩减出口数量；二、中东原油出口减少，韩国炼厂紧急补充原料可能以美国原油为首选，这将压缩当前韩国炼厂的柴油收率；三、印度炼厂已经及时得到俄油和沙特原油补充，炼厂开工有一定保障，这将使得印度维持当前开