创新药进入收获期，ActRII减脂增肌为稀缺资产

创新药进入收获期，ActRII减脂增肌为稀缺资产 2026年03月31日 证券分析师朱国广执业证书：S0600520070004zhugg@dwzq.com.cn 买入（首次） 市场数据 ◼投资逻辑：公司聚焦代谢及肿瘤领域新药研发，代谢领域核心管线LAE102机制差异化，安全性优且增肌效果突出，有望与GLP-1联用成为减重基石疗法；肿瘤领域核心管线LAE002成功解决晚期乳腺癌耐药痛点并国内授权齐鲁制药，管线价值得以验证，我们同时看好LAE102及LAE002的海外BD潜力。 收盘价(港元)15.00一年最低/最高价8.10/23.50市净率(倍)5.01港股流通市值(百万港元)5,913.45 ◼代谢领域：ActRⅡ管线机制差异化，增肌效果较WAVE小核酸更惊艳，安全性优，与GLP-1联用或将成为减重基石疗法，瞄准全球千亿美金市场。传统GLP-1类药物减重存在肌肉损失问题，公司核心管线LAE102选择性抑制ActRⅡA受体，较WAVE的小核酸管线WVE007以及Arrowhead的ARO-INHBE有更强的减脂增肌潜力。WAVE小核酸减重1期数据显示，400mg单剂给药3个月后，整体内脏脂肪下降5.0%，总脂肪下降0.7%，瘦体重下降0.2%。Arrowhead小核酸减重1期数据显示，400mg两次给药6个月后，瘦体重增加量为2.0%。公司LAE102美国一期SAD显示，单剂给药29天后，总脂肪下降2.23%，瘦体重增加6.40%，较WVE007及ARO-INHBE有明显增肌效果，且无BIMA的腹泻、痤疮、肌肉痉挛等副作用。在DIO小鼠模型中，LAE102与司联用时进一步增强脂肪减少（联用-41.29%VS司美单药-29.17%），且减少了司美引起的瘦体重损失（联用-2.36%VS司美单药-9.88%）。我们认为，ActRⅡ抑制剂联用GLP-1将有望成为减重领域基石疗法，LAE102中美数据积极，看好后续BD潜力。 基础数据 每股净资产(元)2.64资产负债率(%)16.57总股本(百万股)446.47流通股本(百万股)446.47 相关研究 ◼肿瘤领域：AKT解决晚期乳腺癌耐药痛点并授权齐鲁，管线价值得以验证。公司LAE002能精准阻断PI3K/AKT/mTOR异常信号传导，从根源逆转肿瘤耐药，是全球第二、国产第一，且同时覆盖乳腺癌与前列腺的AKT抑制剂，有望系统性解决HR+/HER2-乳腺癌及多癌种耐药问题，填补国内AKT靶向治疗空白。LAE002已与齐鲁制药签订中国地区独家许可协议，公司将获得5.3亿元首付款&临床开发里程碑付款，并获最高总计20.45亿元的后续付款。LAE002预计2026H1递交国内NDA，其国内管线价值已通过授权齐鲁制药得以验证，我们看好该分子的海外BD潜力。 ◼盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ：我 们 预 计 公 司2026-2028年 收 入 分 别 为7.30/3.20/2.3亿元（不考虑LAE002的BD现金流）。考虑公司暂无盈利，故用DCF估值法，给予目标价格48.24港元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼风险提示：临床进度不及预期、海外合作推进不及预期、商业化放量不及预期。 内容目录 1.来凯医药：聚焦代谢、肿瘤及肝纤维化的全球领先Biotech........................................................42.代谢：ActRⅡ管线组合机制差异化，安全性优&增肌效果佳......................................................62.1. ActRII已验证可增肌减脂，与GLP-1药物联用前景可期.....................................................62.2. Bimagrumab验证靶点成药性，LAE102抑制ActRIIA有望疗效更优.................................83.肿瘤：AKT靶点解决耐药痛点，核心管线BD价值持续兑现..................................................133.1. PI3K/AKT/mTOR通路为晚期乳腺癌耐药核心通路............................................................133.2. LAE002全球卡位，授权齐鲁加速商业化............................................................................143.3. LAE001双靶创新，重塑前列腺癌治疗格局........................................................................174.盈利预测与估值................................................................................................................................184.1.盈利预测...................................................................................................................................184.2.估值及投资建议.......................................................................................................................185.风险提示............................................................................................................................................19 图表目录 图1：公司发展历程...............................................................................................................................4图2：公司股权结构（截至2025年底）.............................................................................................5图3：公司产品管线（截至2025年底）.............................................................................................6图4：公司研发投入（亿元）...............................................................................................................6图5：替尔泊肽减重绝对值变化...........................................................................................................7图6：替尔泊肽减重指标百分比...........................................................................................................7图7：骨骼肌中的Activin-ActRII信号通路........................................................................................7图8：公司ActRⅡ管线组合减脂增肌原理.........................................................................................8图9：靶向ActRII的方式已经被验证.................................................................................................8图10：Bimagrumab二期数据读出.......................................................................................................9图11：对ActRIIA具有较强活性的抗体或将效果更优...................................................................10图12：公司代谢管线减脂增肌数据...................................................................................................10图13：LAE102临床一期SAD研究试验总结..................................................................................11图14：LAE102临床一期MAD研究试验总结................................................................................12图15：LAE102较小核酸增肌效果更优............................................................................................12图16：PI3K/AKT/mTOR通路异常激活与HR+/HER2-乳腺癌耐药核心机制示意图................13图17：目标适应症概览：HR+/HER2-转移性乳腺癌（HR+/HER2-mBC）.................................14图18：靶向AKT的药物针对乳腺癌适应症的临床数据对比及差异化优势................................15图19：公司收入拆分...........................................................................................................................18图20：公司DCF关键假设及敏感性分析.........................................................................................19 表1：公司高管及研发团队...................................................................................................................4表2：作用于Activin-ActRII通路的减脂增肌药物竞争格局..........