南华期货2026黄金、白银二季度展望：地缘裂变叠加政策转向，震荡调整孕育长期机遇
----地缘裂变叠加政策转向 震荡调整孕育长期机遇 夏莹莹（投资咨询证号：Z0016569）投资咨询业务资格:证监许可【2011】1290号2026年3月31日 摘要 2026 年一季度，贵金属走出 “强势冲高—见顶回调—震荡上行—大幅下挫—快速反弹 ”的极致波动行情，核心驱动呈现政策主导、地缘催化、供需辅助的三重逻辑，且因子间反复对冲。 展望二季度，中东局势演化、美联储政策、供需基本面三大变量交织，仍将共同决定贵金属市场节奏，但边际上地缘事件驱动影响有望逐渐弱化，价格或重新回归货币政策修正和基本面主导驱动。 中东局势上，可能呈现三大路径的差异化冲击。基准情景（65%概率）下，美军有限地面介入，形成“冷对峙” 格局。二季度能源风险可控，美联储降息预期谨慎。短期地缘升温可能预示贵金属不排除二次下探风险，但预计难以跌破前低，并进一步等待地缘溢价消化后，依托降息预期修复估值而回升 。高风险情景（20%概率）下，冲突全面升级，油价飙升引发流动性恐慌，贵金属V型反转；若触发滞胀，贵金属成为“滞胀交易” 核心配置资产。低概率情景（15%概率）下，冲突快速降温，避险情绪显著回落，贵金属止跌回升，重新锚定美联储降息预期与央行购金节奏，回归中期上涨趋势。美联储货币政策端，二季度或经历“观望 — 修复 — 验证”过程。 我们预计二季度贵金属价格将震荡筑底后逐渐修复前期跌幅而回升，短期调整不改中长期上涨趋势。但驱动上仍需等待更多美联储降息预期回升、或央行购金提速等数据验证支持，而这个时间窗口可能出现在二季度后半程或者三季度，主要考虑地缘冲突缓和期、通胀回落、沃什接任美联储主席、特朗普中期选举施压等。 我们认为，黄金二季度下方强支撑在4100-4400美元/盎司，二季度阻力5000；白银下方强支撑60-65美元/盎司，阻力100。接下来二季度需警惕中东局势恶化引发流动性及贵金属价格二次下挫风险，重点跟踪局势缓和信号、4月与6月议息会议表态、沃什接任美联储主席及油价对通胀的传导。白银端额外关注交割挤兑压力。 策略上，短期以区间交易或低多布局为主，但需严格控制仓位与止损；中长期仍聚焦核心逻辑，依托央行购金、去美元化趋势，以及货币政策降息预期，在震荡期可逢低布局黄金，白银作为弹性辅助配置。 风险上，关注地缘冲突全面升级引发流动性危机、美联储降息预期持续后移、流动性恐慌导致资产普跌、央行购金节奏放缓或白银工业需求疲软。 第一章 第一章 贵金属市场回顾 1.1行情回顾 2026年以来的第一季度，贵金属价格波动加剧，整体呈现冲高回落走势。其中1月份表现强劲大幅拉涨，1月底至2月底呈现调整态势，3月份则表现疲软，并回吐完毕1月以来涨幅。 具体看，SHFE沪金指数自去年年底的979.84元/克，最高上冲至1月29日的1260.15元/克峰值，随后两个交易日快速下挫，最低下探至1006.61元/克。2月份金价整体处于反弹走势，3月3日达到第二个峰值1208.1元/克，但很快价格持续调整并于3月下旬加速下行。截至3月20日，SHFE沪金指数收报1042.5元/克。截至3月20日的一季度，SHFE沪金指数最大波幅253.53元/克，季度涨幅6.4%。 SHFE沪银指数自去年年底的17078元/千克，最高上冲至1月30日的31573元/千克峰值，随后数个交易日连续大幅下挫，于2月6日触及低点17444元/千克后跟随黄金同步反弹，3月3月达到第二个峰值24227元/千克，但很快价格持续调整并于3月中下旬加速下行。截至3月20日，SHFE沪银指数收报17626元/千克，日内最低下探16118元/千克。截至3月20日的一季度，SHFE沪银指数最大波幅15455元/千克，季度涨幅3.2%。 金银比方面，伦敦金银比自去年年底的60附近，小幅走阔至63；但季度内整体呈现先走缩后走阔再震荡的走势。 内外价差和比价方面，1月份国内白银价格较伦敦溢价显著，现货较期货溢价显著，反映为国内短缺。但二月份内外价差与国内期现价差结构明显反转，反映国内紧缺显著缓解。比价方面，黄金内外比价基本与汇率因素呈现显著的正相关性，因此当美元贬值时，往往造成国内黄金价格表现强于外盘；反之美元升值时，国内黄金价格表现弱于外盘 。 在下方图表统计过程中，内外价差与期现价差、以及价格和涨跌幅方面，因收盘价时点差异以及今年金银价格的高波动特征，整体数据存一定偏差，但趋势仍可参考。 source：wind,彭博,同花顺,南华研究 1.2 影响因素梳理 2026年一季度，贵金属市场呈现“强势冲高—见顶回调—震荡上行—大幅下挫—快速反弹”的极致波动格局，核心驱动围绕地缘冲突演进与美联储政策预期反转双主线展开，叠加流动性环境、供需格局等辅助因子，多维度博弈主导全季度行情。 一季度初，1月份贵金属迎来单边强势行情，核心得益于多重利好共振。地缘冲突层面，委内瑞拉总统被捕、美伊冲突升级及格林兰岛事件分层发力，推动避险资金持续流入。美联储政策层面，鲍威尔遭刑事调查加剧市场对美联储独立性的担忧，叠加特朗普政府干预货币政策的预期，宽松预期发酵压低美债实际利率，成为行情核心引擎。此外，美欧关税纷争引发美债抛售担忧，叠加白银现货紧缺与国内投资投机需求井喷，进一步放大上涨动能，推动金银价格同步走强。 1月底，贵金属行情迎来转折，利好退潮叠加利空共振导致价格见顶回落。核心转折点为特朗普提名偏鹰派的沃什为新一届美联储主席，市场对美联储政策的预期从宽松快速转向紧缩，美债实际利率反弹、美元走强，直接压制贵金属估值。同时，各大交易场所密集提高保证金比例并限制持仓，收紧市场流动性，触发前期高杠杆多头被动平仓，形成踩踏效应。叠加前期多头获利了结、地缘冲突预期降温，贵金属快速回吐部分涨幅，正式结束单边强势格局。 2月份，贵金属进入调整中的震荡上行阶段，核心驱动为美以伊地缘冲突反复、美联储政策预期分化与关税政策不确定性。美以伊冲突呈现渐进式升级态势，双方反复拉锯推动避险需求边际升温，而2月底哈梅内伊遇袭身亡成为行情催化剂，引发避险情绪集中爆发，推动贵金属暗盘及周一亚盘走高。但该事件影响具有双重性，市场担忧伊朗局势失控推升油价、倒逼美联储维持紧缩，因此贵金属未形成单边强势，多空博弈加剧。美联储政策方面，沃什参议院投票进程的不确定性、美国通胀数据小幅回落，导致政策预期分化，美债实际利率震荡下行，为贵金属提供估值支撑，叠加白银现货紧缺格局延续及资金重新流入，推动价格逐步修复回调幅度。关税政策不确定性方面，2月20日美国最高法院裁定特朗普政府依据IEEPA实施的对等关税违法。特朗普短期通过122临时关税填补税率真空，中长期拟通过232和301维持高关税框架。此外，对等关税被裁定违法后带来的巨额退税压力，将进一步加重美国财政负担，从而强化弱美元逻辑，对贵金属整体形成支撑。 3月份，贵金属市场呈现极致波动，先因利空主导大幅下挫，后因情绪反转快速反弹。核心利空逻辑形成闭环：美以伊地缘冲突持续升级推升油价，带动全球通胀预期反弹，倒逼美联储维持紧缩，加息预期升温 导致美债实际利率上行；同时，全球金融市场出现股、债、汇普跌格局，流动性压力引发黄金抛售，贵金属避险属性失效，价格大幅下挫并刷新年内低点。3月21日，特朗普发布对伊朗的48小时通牒，地缘恐慌情绪达到顶峰，进一步加剧下跌；但次日（3月23日美股开盘前）特朗普表态美伊谈判进展良好，地缘情绪瞬间降温，叠加TACO交易推动资金回流，油价回落、加息预期边际缓解，贵金属迎来报复性反弹。需明确的是，此次反弹仅为短期情绪修复，中东局势三方博弈仍无解，美国向中东派遣的两栖舰在途预示地缘冲突升级风险尚未消除，美联储加息预期、流动性压力等核心利空未根本改变，因此短期反弹幅度可能有限。但于此同时，油价和美债收益率的进一步走高、美股的进一步下挫风险可能对特朗普TACO交易形成触发参考。 综合来看，一季度贵金属行情的核心逻辑是“避险需求”与“宏观压制”的反复博弈，美联储政策预期（实际利率）是定价核心，地缘冲突是短期波动的主要催化剂，流动性环境与供需格局起到辅助作用。从启示来看，地缘冲突对贵金属的影响具有短期性与双重性，需结合其对能源、通胀及货币政策的传导综合判断；美联储政策动向仍是后续关注的核心，实际利率波动直接决定贵金属估值；流动性恐慌是贵金属的致命风险，需警惕资产抛售潮的冲击；白银因工业属性与供需缺口，波动幅度显著高于黄金，后续需重点关注其现货库存与工业需求变化，以及交易和交割挤兑上的压力。 1.3 涨跌时段梳理 2026年以来，贵金属市场价格涨跌时段分化特征显著，上涨行情主要集中于亚盘早盘时段，而欧美交投时段则整体呈现明显下跌态势。具体来看，1月份金银价格大幅上涨期间，欧美亚各交易时段均表现偏强；但自1月底价格出现大幅回调后，欧美与亚洲时段的价格走势开始呈现分化。进入美伊以冲突升级后的3月份，欧美交投时段金银抛压进一步加剧，跌幅尤为显著；国内交投时段中，下午盘跌势同步加速，唯有亚洲上午盘交投时段仍维持一定涨幅。 从美国与国内黄金ETF需求层面观察，今年1月份，美国和中国黄金ETF均出现显著资金流入，成为推动金价上行的重要动力；1月底，两个市场的黄金ETF同步出现资金流出，金价也随之陷入调整阶段。2月份，两国市场黄金ETF资金流向整体保持平稳，未对金价形成明显驱动；但3月份以来，两者分化态势加剧：其中 SPDR黄金ETF在3月份出现大量抛售及资金流出，这与美盘时段金银价格大幅下跌的走势高度契合；而国内黄金ETF在3月份仍保持缓慢资金流入态势，对应亚盘交投时段金价相对平稳的表现。 结合投资需求及各时段价格表现差异不难看出，2026年以来金银价格下跌的主要驱动力量来自欧美市场，而国内市场则持续呈现良好的买入需求。进一步分析，欧美市场金银价格下跌，主要与欧美央行货币政策预期由降息转向加息、金融市场流动性趋紧等核心因素密切相关。 综上，2026年以来金银价格的冲高回落走势，若想重新回归此前的偏强格局，核心前提在于欧美市场投资需求的重新回流，其关键驱动因素则在于货币政策预期由加息向降息的再度切换，以及金融市场流动性压力的有效缓解。 第二章 第二章 地缘冲突对贵金属价格影响分析 一季度地缘政治的核心焦点集中在中东地区，局势的反复拉锯成为贵金属短期波动的核心催化剂，但其影响并非传统的“避险推涨”，而是与宏观政策、能源价格深度绑定，呈现“避险需求与宏观因子对冲”的特征。 2.1一季度中东地缘局势核心事件梳理 一季度中东地缘局势呈现“逐步升级、反复拉锯”的态势，核心事件围绕“霍尔木兹海峡航道安全”“美伊对峙”展开，具体梳理如下： 1.1月下旬-2月中旬：伊朗强化霍尔木兹海峡管控，航运与能源市场初现波动。伊朗自1月下旬起逐步加强对霍尔木兹海峡的监控力度，实现对海峡海上、水面及水下活动的全面智慧化实时监控，明确表态海峡通行权完全由伊朗掌控，是否允许不同国旗船只通行取决于德黑兰的决策，引发全球能源与航运市场担忧。作为全球能源运输的“咽喉要道”，霍尔木兹海峡承载着全球约20%的石油贸易与20%的天然气运输，伊朗的管控动作直接推升能源供应担忧，布伦特原油价格从78美元/桶上涨至89美元/桶，能源通胀预期开始抬头。 2.2 月下旬起，美伊对峙升级，霍尔木兹海峡封锁加剧，局势全面紧绷。美国以“伊朗过度管控霍尔木兹海峡、威胁国际航运安全”为由，加码对伊单边制裁，冻结伊朗核心海外资产，同时向波斯湾增派航母战斗群，逐步完成“林肯”号、“福特”号双航母打击群的集结部署，美伊军事对峙持续升温。 当地时间2月28日，美以联合发动精准打击，伊朗最高领袖哈梅内伊遇袭身亡 ，伊朗相关军事设施遭袭，双方冲突进一步升级。伊朗随即启动海峡全面管控行动，出动高速攻击艇、反舰导弹等构建立体防控网，实施“差异化封锁”，仅对美以及其盟友船只关闭海峡，中立国船只需报备后通行，霍尔木兹海峡陷入“功能性瘫痪”，全球能源供应链骤然紧绷。受油价暴涨影响，美联储年内货币政策预期从降息到加息切换，美债实际利率走高，金融市场流动
