南华期货2026油脂二季度展望：需求重构下的油脂市场：生物燃料政策能否拉动需求杠杆20260329

——需求重构下的油脂市场：生物燃料政策能否拉动需求杠杆 陈晨（投资咨询资格证号：Z0022868）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年3月27日 第一章、观点概要 1.1观点总结 1）2026年一季度回顾：油脂一季度走出N型走势，核心驱动为从棕榈油减产和政策预期切换至地缘冲突引发的能源属性爆发。 第一阶段：棕榈油领涨，板块共振上行，核心驱动是马来西亚季节性减产、印尼出口税上调预期以及美国生物柴油政策预期。 第二阶段：利多出尽，全线回调，棕榈油出口转弱、宏观资金离场、南美丰产压制共同导致价格回落，豆油较为抗跌。 第三阶段：地缘冲突引爆原油，油脂能源属性爆发，POGO价差转负叠加印尼B50政策预期反转，棕榈油创近年新高，豆油、菜油跟涨。 2）2026二季度核心关注点 美国生物燃料政策最终是否符合预期。如符合预期对盘面影响有限，超预期或造成盘面上涨，不及预期或造成回调。 东南亚产地来看，二季度进入增产周期，产量逐步回升，产地库存预计重新累积，价格面临回调压力；印尼部分的B50政策是否带来额外的需求增量是后市的关键驱动，如B50政策在下半年落地将新增200-300万吨/年棕榈油需求，带动产地棕榈油报价。 中东局势：如地缘冲突不能彻底缓解，全球油价依然面临向上可能，植物油价格中枢也将抬升。 原料到港节奏：二季度油料原料到港增加，供应补足，但考虑到国际局势动荡，到港节奏也将影响短期需求。 3）供需展望：2026年二季度油脂价格面临压力 一季度国内油脂供应格局宽松，核心驱动来自于外盘，二季度依然延续这项特征，供应宽松与需求疲弱的错配，导致国内油脂价格外强内弱，外盘受原油和产地政策推动上涨，国内跟涨乏力，进口利润持续倒挂。 展望二季度，国内油脂供应宽松格局延续，价格或承压，随着二季度原料到港，国内油脂供应压力将进一步加大。且二季度进入油脂传统消费淡季，终端采购预计维持谨慎，以刚需为主。豆棕价差或影响棕榈油性价比边际修复需求，但难以根本改变需求疲弱格局，油脂价格重心大概率下移。上行驱动依然要依赖原油、美国及印尼生物柴油政策的提振，国内基本面弱势较难改善。 整体来说，油脂2026年二季度上行驱动有限，走势预计震荡偏弱，但由于菜油供应趋宽预期较强，品种间或维持偏弱。 1.2价格区间 结合油脂的内外供需及原料成本的情况，我们预计二季度油脂的价格区间大概在： 棕榈油主力9000-10000元/吨；豆油主力8000-8700元/吨；菜籽油主力8700-9900元/吨 1.3短期策略推荐 单边：短线寻找冲高回落机会；中长线建议寻找棕榈油09合约逢低做多机会；品种套利：菜棕、菜豆09价差缩窄。 1.4风险提示 美国生柴政策大幅超预期，提振油脂市场；地缘冲突加剧，原油持续上行。 第二章、行情回顾 2.1 2026年一季度回顾 一季度油脂期货市场走出了一个N型三浪形态：第一波季节性减产叠加美生柴政策预期，棕榈油领涨，板块共振上行；第二波利多出尽，且全球油料丰产，全线回调；第三波地缘冲突引爆原油，油脂能源属性爆发，创出新高。 2026年一季度油脂板块主要围绕着能源和贸易问题不断波动，不管是年初的印尼B50反复，还是美国生物燃料政策的预期，其本质都是来自未来扩张的全球油脂的生物燃料需求，如政策可以实施，全球范围内的植物油工业需求将推高油脂价格，但如预期落空则导致需求扩张无望；而相比之前全球油脂油料丰产预期依然较强，虽然中美及中加的贸易问题影响阶段供应，但长期来看供给宽松格局仍存，一季度的行情基本上由需求端的预期主导。 国内供需来看，油脂供应压力依然较大，因下游需求始终不温不火，产地主导价格为主，伴随着国际关系的扰动，国内阶段性供应紧张偶尔扰动盘面，但整体来看供应格局较为宽松。 2.2分阶段回顾 第一阶段为1月的震荡上涨阶段，棕榈油领涨为主，豆油菜油追随为主。 棕榈油先涨后跌，年初受印尼B40政策预期支撑，随后因进入增产季，高价抑制需求而进入下行周期，叠加特朗普上台后对新能源政策的担忧，以及印尼B40政策可能推迟的预期而信心不足，价格承压下行；豆油整体宽幅震荡，受美国生物柴油政策预期与南美大豆丰产现实的博弈影响波动；菜油则表现为震荡上行，主要受中加贸易摩擦持续的预期支撑。 第二个阶段为2月的回调阶段，本阶段中，豆油相对抗跌，菜油最为弱势。 本阶段品种分化加剧，进入2月后，随着春节备货结束、马来西亚棕榈油出口数据转弱以及宏观资金离场，棕榈油价格自1月底的高点开启持续下跌行情。与此同时，菜油因中加关系缓和带来的供应宽松预期而表现最弱，豆油则在美国生物柴油政策预期的支撑下表现相对抗跌，品种间强弱转换频繁。 第三个阶段为3月的上涨阶段，本阶段油脂创出年内新高，前期豆油领涨，后期棕榈油最强势，板块强弱不断转换。 本轮上涨的驱动因素已升级为地缘政治+能源危机+生物能源政策三者的强大共振。美国生物燃料政策传出利好消息，北美原料利好叠加RVO义务量乐观，支撑植物油市场；后因美伊冲突加剧，原油不断攀升，全球原油供应危机叠加运输担忧，油脂油料市场价格重心不断上移，豆油与棕榈油更创2025年以来新高，季末因中东局势扰动，油脂整体维持高位震荡为主。 第三章、核心关注要点 3.1国际因素—美生柴政策利好最终能否落地 美国2026-2027年的RVO义务量最终制定，已经从2025年的年底推迟到2026年一季度末，原本消息称3月18日将公布最终规则，但截止3月23日，EPA并未公布最终结果，该规则目前处于白宫管理与预算办公室（OMB）最终跨部门审核阶段，截至3月20日左右OMB仍在与相关利益方召开会议，尚未发布最终文本，预计公布窗口已后移至3月底或4月。 关于2026-2027年拟议掺混量，虽然最终数字尚未敲定，但市场的讨论基准仍停留在2025年6月EPA发布的Set 2提案，以及后续传闻中的小幅调整，2026年的总体规模拟议240.2亿加仑，2027年则拟议244.6亿加仑，对比2025年的223.3亿加仑，提案增幅显著。生物质柴油在2026年的提案数值为56.1亿加仑，对应71.2亿RINs，最终预期市场传闻可能落在52亿-56亿加仑区间，较提案可能略有下调，2027年是拟议58.6亿加仑，2025年为33.5亿加仑。即使按照传闻的下限52亿加仑计算，两年间的增幅也超过了55%。 至于其他关键细节仍在博弈中，首先是RINs减半政策，提案拟将进口生物燃料（如使用国外废油脂生产的燃料）所获得的合规信用（RIN）削减50%，以保护本土大豆等原料需求。这是炼油商与农业团体博弈的核心焦点之一；其次就是小型炼厂豁免（SREs）政策，即针对2023-2025年被豁免的掺混量是否需要补回以及补回多少（农业团体要求100%）的问题，目前仍悬而未决，这也是造成政策推迟的关键技术难点。 虽然最终规则并未公布，但3月份油脂价格的大幅上涨很大程度上已经定价了市场对高掺混量政策落地的预期，后市焦点在于是否会将RVO掺混下调，而豁免量的处理方法也可能会带来额外需求的变动。目前政策博弈的焦点已经从配额数字转向了进口可再生识别号（RIN）减半政策，若实施，进口生物燃料（如使用国外 废油脂生产的燃料）所获的合规信用削减50%，这将直接挤出进口废弃油脂（UCO）的需求，由美国本土豆油填补缺口，市场估计这可能额外创造约200万吨/年的豆油需求。但最新消息显示，知情人士透露EPA原拟的进口RIN减半提案在2026年立即实施的可能性不大，主要顾虑包括法律可行性问题以及白宫对燃料价格的关注，但白宫高级贸易顾问纳瓦罗仍在公开支持该政策，说明内部博弈仍在继续，该政策可能不会在2026年立即实施，如果最终确认搁置，对豆油的增量需求将低于预期。 最终规则出台后，如最终配额落在52-56亿区间，45Z细则与提案一致，对市场影响预计有限，或出现买预期卖事实式温和回调，或横盘整理，后续将继续回归基本面逻辑；如最终配额在56.1亿加仑上限或超出上限，亦或者SREs补足比例超预期，利多或将延续，推动油脂价格进一步上行；如最终配额明显低于预期，或45Z关键条款被弱化，则多头获利了结压力较大，盘面大概率面临回调风险。 3.2产地供需—马来供需&印尼B50&印度采购 马棕在一季度如期减产，但绝对高产量下减产幅度有限，且因印尼出口政策扰动市场出口提振并不显著，产地呈现产量持续下滑、出口先扬后抑、库存高位缓慢去化的特征。1月马棕产量157.7万吨，环比减13.78%，较历史同期均值13.12%略高，但仍为2015年以来同期偏高水平；2月产量128万吨，环比减幅18.55%，较历史同期均值高出6.53个百分点，主要受沙巴州等地降雨偏多及天数偏少影响；3月产量预估约134万吨，环比增约5%，3月初以来降雨偏多，增幅远低于历史同期17%的平均水平。产量下降受季节性雨季、2月天数偏少、以及2025年5-8月偏低降雨对一季度产出的滞后冲击。但值得注意的是，产量基数依然偏高，1月产量为近7年同期最高水平。 出口方面1月出口148.4万吨，环比增幅11.44%，因印度斋月前备货以及印尼3月出口税上调前的抢购；2月出口113万吨，环比下降22.48%，斋月开始后采购停滞，叠加马来西亚与印尼价差劣势；3月（1-25日）出口增38.4%~+50.6%，欧盟、中国、印度采购均有增加，3月出口强劲反弹。一季度整体呈现减产去库，但去库速度偏慢、库存绝对水平偏高，高库存压制仍在。 进入二季度后，预计将迎来增产周期启动与出口季节性转弱的转折，供需格局可能从紧平衡向宽松过渡。产量端减产季结束，增产周期启动，4月起，马来西亚棕榈油将结束季节性减产周期，进入增产季，但受树龄老化及种植园整顿影响，MPOB预计2026年产量为1,950-1,980万吨，低于2025年的2,028万吨。3月产量增幅已低于历史均值，4月能否快速恢复取决于降雨情况。 出口端来看斋月后需求转弱，面临南美豆油竞争。印度斋月已结束，备货需求消退，预估4月印度棕榈油进口量将从3月的85万吨回落至65万吨左右；而4月起南美大豆压榨进入高峰期，豆油供应增加，与棕榈油的价格竞争将加剧。不过当前印度港口毛豆油与毛棕榈油价差扩大至100美元/吨，若维持此价差，印度可能增加棕榈油采购。 此外市场在3月的变量来自生物柴油需求的边际变化，因一季度POGO价差）扩大，大幅提升棕榈油性价比，但未能有效转化为生物柴油增量需求，印印尼生物柴油产能利用率已处高位，一代生物柴油掺混比例接近柴油发动机上限，且甲醇原料价格上涨制约生产，因此进入二季度，生物柴油需求对棕榈油的拉动作用预计有限，除非原油价格持续维持高位或印尼B50政策出现实质性进展。 结合以上预期，二季度马来西亚棕榈油库存可能从3月底的低点重新累积，价格上行空间或将受限。不过原油价格波动、印尼政策变化、以及美国生物柴油政策落地情况仍是关键变量，可能阶段性扰动市场节奏。需要注意的是，一季度马来半岛降雨整体偏少，部分地区伴随干旱困扰，土壤墒情一般，关注二季度降雨，如持续不能好转或影响后半年产量。 印尼部分，一季度棕榈油供应端产量增长乏力，主要因干旱天气影响、非法种植园整改、小农户单产偏低；出口一般，但库存持续处于历史低位，主要因为2025年B40政策执行已推升国内消费，且树龄老化、种植面积增长放缓制约产量，出口虽有所波动，但国内工业需求旺盛；政策端国内优先导向强化，3月13日，印尼总统在内阁会议上呼吁，煤炭、毛棕榈油及其衍生品的生产商和分销商优先满足国内需求，然后再考虑出 口，这一表态预示印尼可能加强对大宗商品出口的管控（但与2022年出口禁令存在本质区别——本次核心是能源战略安全而非民生危机，预计将通过收紧DMO政策、上调出口税率等温和方式实施）。 进入二季度后，印尼同样进入增产周期，但因树龄老化问题加剧，产量增速预计放缓至1.5%以内，且政府没收的部分种植园可能因管理不善影响产量，增幅受限，全年产量预估约4,880万-4,980万吨，较2025年小幅增长2%-