美团-W（3690.HK）2025年四季度业绩点评

glmszqdatemark2026年03月30日 推荐维持评级当前价格：84.20港元 事件：美团发布2025Q4业绩，公司实现营收921亿元，yoy+4.1%，基本符合bbg一致预期。经营亏损161亿元，亏损高于bbg一致预期6%。经调整EBITDA-140亿元；经调整净亏损151亿元，亏损高于bbg一致预期16%。截至25Q4，现金及现金等价物和短期投资余额1068亿元和601亿元。 核心本地商业：外卖亏损边际收敛，UE环比减亏。25Q4核心本地商业收入648亿元，yoy-1%，年度购买频次及不同业务间的交叉销售的持续增长推动交易笔数及交易金额的稳健增长。其中配送服务236亿元，yoy-10%；佣金238亿元，yoy-1%；在线营销服务131亿元，yoy+2%；其他43亿元。25Q4核心本地商业经营亏损100亿元，经营亏损率15.5%，环比收窄5.4pct，亏损优于预期。据公司披露，外卖行业补贴虽较25Q3有所缓解但仍处历史高位，公司持续推动外卖订单AOV环比回升。美团在中高客单价订单中保持竞争优势，受高质量增长和订单结构改善推动，管理层预计2026Q1的UE亏损较去年Q4将实现更显著的环比改善。伴随监管推动外卖行业回归理性竞争，以及美团聚焦精细化运营、巩固中高单价订单份额、产品创新迭代，我们预计外卖业务UE将持续改善。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 分析师杨雨辰执业证书：S0590525110015邮箱：yangyuchen@glms.com.cn 新业务：Keeta投入导致利润不及预期，预计新业务效率持续提升。25Q4新业务收入273亿元，yoy+19%，其中佣金收入19亿元，yoy+115%；在线营销服务收入1亿元，yoy+28%；其他252亿元，yoy+15%。经营亏损46.5亿元，经营亏损率17.1%。经营亏损及经营亏损率均有所增加，主要由于海外业务投资增加，部分被食品零售业务运营效率提升所抵销。2026年Keeta将针对现有不同市场动态灵活调整策略：公司预计Keeta沙特市场将于2026年底前实现首个盈利月，盈利速度将快于中国香港市场；目前沙特部分城市已实现盈亏平衡，其他城市也在快速跟进，近期公司大幅削减沙特市场补贴，但订单量数据保持稳定。公司预计，2026年Keeta的亏损仍将显著，同时受益于新业务效率持续改善，预计2026年新业务总亏损不会超过2025年。 研究助理周芷西执业证书：S0590125110068邮箱：zhouzhixi@glms.com.cn AI：加大AI投资力度，致力于打造AI驱动的本地生活入口。美团融合自研LongCat大模型与其他开源模型的优势，通过独有的海量POI数据、实时商家运营数据、真实用户评价等物理世界数据，有望在外卖及即时配送网络、供应链及未来无人机、无人驾驶等技术上推动物理世界AI发展。近期，美团推出独立App的智能生活助手“小美”及内嵌于美团App的AI助手“小团”，致力于将美团打造为领先的AI驱动本地生活服务入口。 投资建议：监管介入下外卖业务预计竞争趋缓，美团凭借履约及经营效率优势，外卖业务利润长期看有望迎来修复，且新业务有望持续提升运营效率，盈利节奏清晰。我们预测2026-2028年 的 收 入 分 别 为4012/4764/5573亿 元 ，经 调 整净 利 润/（ 亏 损 ） 为-211/276/399亿元，根据2026年3月30日收盘价，对应2027/2028年经调整PE为17X/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费复苏不及预期；地缘政治及政策监管风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室