经营稳健，势能向好

经营稳健，势能向好 事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入24.32亿元，同比+1.88%，归母净利润7.68亿元，同比-3.92%。其中25Q4公司实现营业收入4.33亿元，同比+2.04%，归母净利润0.95亿元，同比-26.06%。公司制定2026年经营计划，预计实现营业收入25.68亿元，同比+5.60%，营业成本12.46亿元，同比+5.93%，对应毛利率51.48%，同比-0.15pct。 买入（维持） 榨菜稳健，萝卜亮眼。分产品来看，2025年公司榨菜/萝卜/泡菜/其他分别实现营收20.59/0.57/2.14/0.97亿元，同比+0.7%/+24.8%/-6.9%/+54.8%，占比分别84.7%/2.4%/8.8%/4.0%；25H2公司榨菜/萝卜/泡菜/其他分别实现营收9.37/0.24/0.96/0.60亿元，同比+1.1%/+10.1%/-4.9%/+107.4%，占比分别83.7%/2.2%/8.5%/5.4%。分地区来看，2025年华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南/出口分别实现营收2.49/0.88/4.29/3.23/2.21/1.83/2.17/6.62/0.56亿元，同比-0.6%/-0.3%/-0.9%/+5.1%/-0.5%/+5.9%/+2.5%/+1.8%/+17.6%；25H2华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南/出口分别实现营收1.14/0.34/2.07/1.46/1.05/0.82/1.03/3.00/0.26亿元，同比+10.6%/-2.3%/-7.0%/+2.0%/+0.0%/+15.0%/+12.2%/+4.4%/+32.5%。分销售模式来看，2025年直销/经销分别实现营收1.75/22.53亿元，同比+15.5%/+1.0%。 费投增加，保障营收。公司2025年实现销售毛利率51.63%，同比+0.64pct，其中25Q4实现销售毛利率41.93%，同比-1.45pct。2025年公司最终实现销售净利率31.58%，同比-1.90pct，25Q4实现销售净利率21.94%，同比-8.34pct。其中2025年公司销售/管理/研发费用率分别+2.19/-0.50/+0.19pct至15.77%/3.44%/0.63%，公司适当加大销售费用投入，以巩固成熟品类市场地位、加速新品上市和新渠道开拓。 作者 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 高度重视股东，分红持续提升。公司2025年现金分红比例为63.10%，为2022年至今最高水平，对应4.85亿元现金分红总额，股息率约3.25%。 分析师黄越执业证书编号：S0680525050002邮箱：huangyue1@gszq.com 坚持“双轮驱动”，开启“二次创业”。2026年，公司将深入贯彻“稳榨菜，推新品，优布局，抢赛道，提效能”业务战略方针，推动品类品牌焕新、渠道巩固，深化职能保障机制改革，确保各项战略举措稳步落地。 相关研究 1、《涪陵榨菜（002507.SZ）：并购终止，业绩企稳》2025-10-262、《涪陵榨菜（002507.SZ）：成本红利延续，费用投放加大》2025-08-273、《涪陵榨菜（002507.SZ）：外延并购助力发展，成本红利持续兑现》2025-04-26 投资建议：战略明细，经营稳健。公司一方面以榨菜为根基品类，围绕健康化、口感提升、场景创新，做好“榨菜+”，另一方面打造萝卜大单品、餐饮定制和出口布局，积极打造差异化风味新品。基于此，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别同比+5.8%/+7.6%/+8.6%至8.1/8.8/9.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；食品安全风险；餐饮恢复不及预期。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com