地产专题分析报告：从小阳春成色看楼市止跌持续性

整体看，今年地产“小阳春”的成色较好，重点城市二手房实时成交在去年同期高基数基础上实现双位数增长，挂牌价环比降幅有所走阔，但结合挂牌量看价格调整压力相对有限，改善房的积极入市也释放出市场回暖的信号。 开年以来房地产市场的改善是估值底部的自然企稳，而去年“小阳春”的火热主要是政策刺激的结果，二者之间存在本质上的不同。去年市场再度转弱的根本原因是当时房价的泡沫去化并不充分，政策的利好只能带来此前积压需求的释放，却不足以长期支撑房价的估值。 相比之下，2026年房地产市场止跌回稳存在长期因素和短期因素的双重支撑，这也决定了“小阳春”之后的楼市不会重蹈去年的覆辙。第一重支撑是基于房价累计跌幅、租金回报率、房价收入比等长期因素判断，房地产市场已处于估值底部，进一步下跌的空间有限。第二重支撑是从供需平衡的角度出发，今年“小阳春”供给侧压力相对有限，复刻去年加速下跌走势的概率不大，预计经历成交淡季的缩量磨底后有望实现企稳。 将房地产类比股票，租金回报率是房子的PE，租金价格是房子的EPS，二者共同决定了房子的商品属性。目前代表估值水平的租金回报率已基本回到合理区间，而租金价格止跌迹象初现，3月冰山80城租金价格环比+0.7%，为2022年以来首次转正。如果年内租金价格保持修复态势，房子的商品属性将率先触底回升，并为楼市的止跌回稳提供坚实支撑。 考虑到多数城市在“小阳春”期间的表现是成交放量、挂牌回升，预计市场进入“金三银四”后的成交淡季，买卖双方将开启新一轮的价格博弈。伴随着成交的缩量，房价可能出现小幅回落，但快速下跌的可能性较小。当重点城市挂牌量再度回落，并持续1-2个月，市场有望再次确认价格底部，预计楼市在6-8月有望筑底。 风险提示 宏观经济改善程度不及预期；地产企稳节奏慢于预期；新房供给瓶颈加剧。 内容目录 一、地产“小阳春”的成色.......................................................................3二、“小阳春”之后，楼市是否会复刻去年走势？...................................................10三、如何把握年内止跌的节奏？..................................................................14风险提示......................................................................................15 图表目录 图表1：春节错位效应下，重点城市二手房成交面积弱于去年同期（万平方米）.........................3图表2：重点城市二手房网签套数................................................................4图表3：上海二手房网签量连续5个月处在2万套荣枯线以上........................................4图表4：2026年小阳春启动时点较去年滞后2周....................................................5图表5：26个重点城市二手房实时签约套数和同比增速..............................................5图表6：全国二手房挂牌价跌幅有所走阔..........................................................6图表7：不同能级城市二手房挂牌价环比跌幅......................................................7图表8：上海二手房挂牌量回升至1月底水平......................................................7图表9：重点城市挂牌量和挂牌价走势............................................................8图表10：3月多数城市二手房挂牌量回升..........................................................8图表11：上海二手房成交总价结构有所改善.......................................................9图表12：重点城市成交总价较2025年12月变化..................................................10图表13：多数城市房价收入比已低于2006年.....................................................10图表14：主要国家房地产下跌周期累计跌幅和调整时间............................................11图表15：百城租金回报率已接近公积金贷款利率..................................................12图表16：一线城市租金回报率..................................................................12图表17：全球主要城市租金回报率和持有成本....................................................13图表18：26个城市二手房挂牌量环比............................................................14图表19：冰山80城租金环比自2022年以来首次转正..............................................14图表20：核心城市二手房挂牌量出现分化........................................................15 我们在1月29日报告《楼市止跌回稳的前奏》中指出，“房地产市场积极变化的背后，既有短期因素的影响，也离不开长期因素的支撑，‘金三银四’是检验房地产市场止跌回稳节奏的关键窗口”。 当前市场的核心分歧在于，2026年年初以来楼市的止跌是否具有持续性？当市场进入“金三银四”以后的成交淡季，房地产市场的走向是磨底后企稳，还是复刻去年的走势，开启新一轮加速下跌？透过本轮地产“小阳春”的表现，我们尝试给出答案。 一、地产“小阳春”的成色 1、成交量 受春节错位影响，2026年重点城市二手房网签数据弱于2025年同期，3月1日至26日，22城二手房成交面积同比下降14.5%，一、二、三线城市同比分别为-2.9%、-22.7%、-15.6%。其中，厦门、南京、上海、北京、宁波、无锡、佛山的网签量好于去年同期，同比分别为10.8%、4.5%、3.9%、3.5%、2.5%、1.3%。 受“沪七条”提振，上海二手房周度网签量已创下2021年“小阳春”以来的新高，3月成交量有望突破3.1万套，达到2021年4月以来的最好水平。值得注意的是，上海二手房成交量自2025年11月起已连续5个月处在2万套的荣枯线之上（2月按非春节期间成交量折算），历史上类似的情况仅出现过两次：分别是2020年5月至2021年7月的成交高峰期、2024年11月到2025年5月的政策红利期。 来源：ifind，国金证券研究所 来源：冰山指数，国金证券研究所 来源：网上房地产，国金证券研究所 但较为滞后的网签数据并不足以体现2026年“小阳春”的真实成色。由于2026年春节时点靠后，从节后复工到带看成交需要时间，“小阳春”的启动时点更晚，但后劲更足。 以北京为例，2025年“小阳春”在2月第4周启动，当周网签套数达到4510套，此后的“金三”的单周网签量基本维持在4300-4500套。而2026年的“小阳春”3月第2周（3.9-3.15）才启动，当周北京二手房网签4141套，不及去年同期，但3月第3周（3.16-3.22）网签量已攀升至4973套，且本周仍延续上升态势，网签量有望突破5000套。 从更加领先的实时签约数据看，多数城市“小阳春”的二手房成交好于去年同期，低能级城市的表现更加亮眼。截至3月24日，26个重点城市二手房实时成交套数同比上涨13.0%，增速较上周回升，一、二、三线城市二手房实时成交 套数同比增速分别为8.2%、14.8%和30.2%。 其中，徐州、南通、无锡、合肥、南京、南昌等城市涨幅靠前，同比分别为82%、58%、48%、45%、33%、33%；上海和北京在放松限购等政策利好下，在去年同期高基数的基础上实现了双位数增长，同比分别为16%和11%；杭州、深圳、广州等城市二手房实时成交弱于去年，同比跌幅分别为-27%、-10%、-3%。 来源：冰山指数，国金证券研究所 来源：冰山指数，国金证券研究所 2、挂牌价 “小阳春”以来，全国房价走势有所反复。截至3月22日全国挂牌价环比降幅走阔至-0.5%，2月环比降幅为-0.1%。剔除结构性失真和成交滞后的干扰，截至3月22日全国房价环比-0.2%；其中，一、二、三线城市挂牌价环比分别为-0.3%、-0.2%、-0.1%。目前一线城市基本回吐了2月以来的涨幅，这意味着当前的供需格局仅能维持房价的边际止跌，一旦房价回暖，来自供给侧的抛压将带动价格回到原点。 来源：冰山指数，国金证券研究所 来源：趋势动物，国金证券研究所 “小阳春”房价边际回落的直接原因是3月以来重点城市二手房挂牌量再度回升，供需博弈加剧，部分卖家选择“以价换量”。以上海为例，二手房狭义挂牌量由2026年年初的9.3万套持续回落至春节复工前的8.4万套，带动上海房价小幅上涨。但“小阳春”以来，部分主动撤牌的房东选择在成交旺季重新挂牌，带动上海二手房狭义挂牌量再度回到8.7万套，接近1月底的水平。伴随着供给的增加，上海挂牌价环比再度转负，房价也保持在1月底附近的水平。 来源：冰山指数，国金证券研究所 整体看，挂牌量的变化基本决定了房价的走势。当挂牌量快速上升，通常意味着房价将开启一轮加速下跌；当挂牌量环比持续回落，往往伴随着房价的跌幅收窄。去年“小阳春”期间26个重点城市挂牌量环比上涨10%，这也是“金三银四”成交旺季结束后房价月环比跌幅超1个百分点的重要原因；直到2025年12月重点城市挂牌量出现明显回落， 此后房价跌幅也快速收窄，到2月基本实现止跌。 与2025年“小阳春”不同的是，2026年二手房挂牌量的上涨趋势相对温和，预计“金三银四”结束后房地产市场不会重蹈去年加速下跌的覆辙。截至3月24日，26个重点城市二手房挂牌量月环比涨幅仅为0.6%，显著好于去年同期5.1%的涨幅。其中，武汉、长沙、上海、杭州等城市挂牌量环比增速较快，分别为5.9%、5.5%、3.2%、2.9%；合肥、天津、南京、广州等城市挂牌量显著回落，环比分别为-2.6%、-1.4%、-0.6%、-0.6%。 来源：冰山指数，国金证券研究所 来源：冰山指数，国金证券研究所 3、成交结构 开年以来，重点城市成交结构出现改善。以上海为例，2026年2月成交总价300万以上占比由2025年12月的37%回升至41%，700万以上占比由8.8%回升至9.6%，这意味着房地产市场的修复正逐渐由低总价的刚需盘向改善房传导。 高能级城市成交总价的上涨也表明楼市购买力正在回升。一线城市中，上海、深圳、广州2月成交总价较去年底的涨幅分别为7.0%、6.7%、4.3%，北京的成交总价较去年底小幅下降3.4%。二线城市中，成都、天津、南京、厦门、杭州、长沙等强二线成交总价普遍上涨，较去年底涨幅分别