2025年年报点评：柳暗花明可期
glmszqdatemark2026年03月21日 分析师：文雪阳执业证书：S0590526010002邮箱：wenxueyang@glms.com.cn 分析师：王先爽 执业证书：S0590525120014邮箱：wangxianshuang@glms.com.cn 推荐维持评级当前价格：10.77元 事件：平安银行披露2025年年报。25A营业收入、核心营收、PPOP、归母利润同比增速分别为-10.40%、-4.78%、-11.94%、-4.21%，增速分别较25Q1~3变动-0.62pct、+0.02pct、-2.10pct、-0.71pct，营收、PPOP、归母净利润增速继续回落，核心营收增速回升，尤其25Q4单季度核心营收已回归正增长。累计业绩驱动上，中收、拨备计提、有效税率下降形成正贡献，净息差、其他非息、成本收入比形成负贡献。边际来看，25Q4净息差业绩贡献回正，手续费和拨备计提贡献转负。 亮点：（1）息差同比降幅明显收窄，支撑核心营收回升。25A公司披露净息差1.78%，较25Q1~3收窄1bp，收窄幅度同比明显下降（去年同期收窄6bp），支撑25Q4单季度净利息收入增速环比回升8.75pct至2.76%，也是核心营收回升的主要动力来源。分资负类型来看，25A生息资产收益率较25Q1~3下降7bp，核心依旧是贷款收益率下降10bp，个人贷款收益率下行14bp为主要影响因素。负债成本依旧全面改善，支撑息差逐步企稳。（2）不良新生成率继续下降，不良回收好转。25Q4末贷款不良率1.05%，环比继续持平，消费贷、信用卡等零售重点关注领域不良率改善较多。25Q4末关注率1.75%，环比略升1bp，拨备覆盖率220.88%，环比下降8.72pct。25年公司披露不良生成率1.63%，同比下降17bp，较25年上半年继续下降1bp。25年Q2和Q3公司核销节奏有所放缓，Q4有所回升，但同比来看核销压力依旧缓解。且25年以来公司资产回收情况明显好转，回收不良资产额、回收不良资产/核销和现金回收比例均高于往年。公司风险偏好调整已逐步进入末期，预计26年资产质量对基本面的拖累将明显缓解。（3）资产增速回升，25Q4未做过多卖债兑现。2025Q4末总资产同比增长2.71%，环比回升2.35pct，其中贷款增速有所回落，25Q4贷款规模压降，主要是对公贷款压降较多，零售贷款规模小幅下降。25Q4金市扩张明显加快，FVTPL和AC分别扩张666亿元、170亿元。另外，公司25年AC浮盈兑现收益15.39亿元，与前三季度持平，FVOCI兑现收益6.86亿元，较上半年上升1.67亿元，浮盈兑现力度不大，因此在24Q4高基数下，公司全年其他非息收入增速进一步下降至-33.03%，为拖累营收增长的主要因素。但未做过多的业绩兑现，也为公司后续的业绩和资产摆布留有空间。更多详细图表见正文。 关注：部分重点领域不良率仍有上升压力。公司25年末贷款不良率虽企稳，但重点领域资产质量仍承压。零售端，25Q4末消费贷、信用卡不良率虽改善较多，但经营贷不良率明显上升；对公端，25Q4末房地产不良率2.22%，较25Q2末继续回升1bp，交运仓储行业不良率下半年上升2.29pct至2.33%、农林牧渔不良率上升1.83pct、制造业上升0.36pct，后续仍需保持关注。 投资建议：公司资产端转型逐步进入尾声，相关成效在资产质量层面有望持续显现，同时风险偏好调整对资产收益率的影响也有望逐步缓解。2026年一方面息差降幅有望收窄，另一方面存款迁徙、资本市场活跃，公司财富基础仍夯实，中收层面有望受益。且25年债市兑现有限，其他非息基数不算高，叠加风险暴露有望缓释，柳暗花明，基本面改善可期。 预计2026-2028年营业收入分别为1315.72/1330.36/1349.59亿元，同比增长0.1%/1.1%/1.4%； 归 母 净 利 润 为428.42/432.59/438.81亿 元 ， 同 比 增 长0.5%/1.0%/1.4%；对应EPS分别为2.08/2.10/2.13元；当前股价对应PB分别为0.43/0.41/0.38X。2025年公司分红率28.83%，同比提升0.5pct，目前公司规模扩张较慢，资本消耗偏慢，分红水平有望持续，配置价值可期，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室
