一次性减值拖累业绩，拓展保持稳健

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 房地产·房地产服务 一次性减值拖累业绩，核心业务稳健增长。2025 年公司实现营业收入 192.7亿元，同比增长 12.2%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比下降 22.1%。公司业绩下降的主要原因是处置衡阳中航项目一次性减少归母净利润 2.56 亿元，剔除此影响因素后，公司归母净利润同比增长 8.3%。分板块看，公司物业管理业务实现收入 186.0 亿元，同比增长 12.8%；资产管理业务实现收入6.7 亿元，同比下降 0.7%。从物业管理业务的收入构成看，基础物业管理实现营业收入 142.8 亿元，同比增长 6.6%；平台增值服务实现营业收入 5.4 亿元，同比增长 0.2%；专业增值服务在母公司业务协同支持下实现营业收入37.9 亿元，同比增长 48.5%。2025 年公司物业管理业务毛利率为 10.0%，同比下降 0.44pct。其中，基础物管毛利率为 10.5%，同比微降 0.16pct；专业增值服务因高增长的房产代理业务处于行业毛利率低位期，毛利率下降1.07pct 至 8.2%。 证券分析师：任鹤010-88005315renhe@guosen.com.cnS0980520040006 证券分析师：王粤雷0755-81981019wangyuelei@guosen.com.cnS0980520030001 证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价9.68 元总市值/流通市值10200/10200 百万元52 周最高价/最低价13.59/9.60 元近 3 个月日均成交额127.80 百万元 市拓保持强劲，存量住宅与非住双发力。2025 年公司实现新签年度合同额44.8 亿元，同比增长 11.2%。其中第三方项目新签年度合同额 41.7 亿元，同比增长 12.9%，占总新签额的 93%。公司在非住宅领域持续精耕，航空、高校、IFM 等业态均取得标杆项目突破。公司市场化住宅拓展实现跨越式增长，新签年度合同额达 4.亿元，同比增长 59.6%。截至 2025 年末，公司在管项目 2473 个，覆盖全国 166 个城市，管理面积达 3.77 亿平方米。 资产管理业务运营稳健。在商业运营方面，截至 2025 年末公司旗下招商商管在管商业项目 73 个，管理面积 395 万平方米。2025 年，在管项目集中商业销售额同比提升 8.4%，客流同比提升 16.7%。持有物业方面，截至 2025年末公司可出租总面积为 46.89 万平方米，总体出租率为 93%，保持稳健。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 风险提示：地产开发超预期下行；公司在管面积增长不及预期；毛利率下行超预期。 相关研究报告 《招商积余（001914.SZ）-业绩稳增，基础物管毛利率持续修复》——2025-09-05《招商积余（001914.SZ）-归母净利增长 14.2%，毛利率修复》 ——2025-03-19《招商积余（001914.SZ）-归母净利增长 3.8%，各项业务发展稳定》 ——2024-09-02 投资建议：公司剔除资产处置一次性拖累后，资产质量和盈利确定性显著提升，资源禀赋、市拓能力都有较强的比较优势。考虑到房地产市场下行和市拓竞争加剧导致的毛利率承压，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司 2026、2027 年营业收入预测为 208/224 亿元（原值为 208/227 亿元），归母净利润为 9.1/9.9 亿元（原值为 10.2/11.1 亿元），对应 EPS 分别为 0.87/0.94 元，对应 PE 分别为 11.2/10.3X，维持“优于大市”评级。 一次性减值拖累业绩，核心业务稳健增长。2025 年公司实现营业收入 192.7 亿元，同比增长 12.2%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比下降 22.1%。公司业绩下降的主要原因是处置衡阳中航项目一次性减少归母净利润 2.56 亿元，剔除此影响因素后，公司归母净利润同比增长 8.3%。分板块看，公司物业管理业务实现收入 186.0亿元，同比增长 12.8%；资产管理业务实现收入 6.7 亿元，同比下降 0.7%。从物业管理业务的收入构成看，基础物业管理实现营业收入 142.8 亿元，同比增长6.6%；平台增值服务实现营业收入 5.4 亿元，同比增长 0.2%；专业增值服务在母公司业务协同支持下实现营业收入 37.9 亿元，同比增长 48.5%。2025 年公司物业管理业务毛利率为 10.0%，同比下降 0.44pct。其中，基础物管毛利率为 10.5%，同比微降 0.16pct；专业增值服务因高增长的房产代理业务处于行业毛利率低位期，毛利率下降 1.07pct 至 8.2%。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 市拓保持强劲，存量住宅与非住双发力。2025 年公司实现新签年度合同额 44.8亿元，同比增长 11.2%。其中第三方项目新签年度合同额 41.7 亿元，同比增长12.9%，占总新签额的 93%。公司在非住宅领域持续精耕，航空、高校、IFM 等业态均取得标杆项目突破。公司市场化住宅拓展实现跨越式增长，新签年度合同额达 4.亿元，同比增长 59.6%。截至 2025 年末，公司在管项目 2473 个，覆盖全国 166 个城市，管理面积达 3.77 亿平方米。 资产管理业务运营稳健。在商业运营方面，截至 2025 年末公司旗下招商商管在管商业项目 73 个，管理面积 395 万平方米。2025 年，在管项目集中商业销售额同比提升 8.4%，客流同比提升 16.7%。持有物业方面，截至 2025 年末公司可出租总面积为 46.89 万平方米，总体出租率为 93%，保持稳健。 风险提示：地产开发超预期下行；公司在管面积增长不及预期；毛利率下行超预期。 投资建议：公司剔除资产处置一次性拖累后，资产质量和盈利确定性显著提升，资源禀赋、市拓能力都有较强的比较优势。考虑到房地产市场下行和市拓竞争加剧导致的毛利率承压，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司 2026、2027 年营业收入预测为208/224 亿元（原值为 208/227 亿元），归母净利润为 9.1/9.9 亿元（原值为 10.2/11.1亿元），对应 EPS 分别为 0.87/0.94 元，对应 PE 分别为 11.2/10.3X，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编：100032