核心观点
- 锌行业基本面：供给扰动但需求稳定。全球矿山供给扰动频发，秘鲁Antamina、美国Red dog等重点矿山品位影响产量，自2016年以来锌矿产量年复合增长率-0.48%，长周期维度处于缓慢下行的阶段，再生锌产量有所增加但占比不足14%，供给增量有限。需求端，约45%的锌用于建筑领域、25%用于交通领域，地产对于锌需求有所拖累但逐步触底，交通基建等托底，需求相对稳定，2025年全球/中国精炼锌消费量分别为1380.80/704.98万吨，同比分别+1.3%/+1.9%，2020-2025年CAGR分别为+0.76%/+0.91%。
- 锌价看宏观及供给端兑现程度。锌作为典型的工业金属，核心需求深度绑定地产基建，受新兴需求拉动较小，因此锌基本面更易受到宏观环境和供应情况影响。随着宏观环境宽松及政策刺激，锌价有望中枢上移，但后续仍需看矿端兑现情况：海外主力矿山面临品味下降、减产等问题，底部有支撑，若Kipushi、Ozernoye、火烧云等新矿山产量兑现超预期则锌价空间有限，若供给不及预期则有望进一步上行。
- 相关个股：中金岭南：拥有凡口铅锌矿、广西盘龙铅锌矿、迈蒙锌铜矿、布罗肯山铅锌矿等多个矿山，截止2024年末保有金属资源量锌713万吨、铅366万吨、铜143万吨，铅锌采选年产金属量近30万吨。驰宏锌锗：拥有会泽、彝良两座世界级高品位矿山，截至25H1期末保有经备案铅金属量188.1万吨、锌金属量377.1万吨，具备铅锌精矿金属产能42万吨/年、铅锌精炼产能63万吨/年，控股股东承诺的金鼎锌业、云铜锌业将大幅提升资源量和产能。金徽股份：从事锌精矿和铅精矿（含银）的金属采选及加工业务，2024年生产锌精矿6.16万金属吨、铅精矿含银2.07万金属吨，2025H1锌精矿收入/毛利占比分别为69.07%/65.93%。
- 风险提示：宏观经济波动影响下游需求；锌价大幅波动风险；矿山安全及环保风险等。
锌行业基本面：供给扰动但需求稳定
- 锌作为基础原材料，下游应用领域广泛，包括化工、建筑、电子电器等。
- 锌矿产量下行，供给依赖大型项目。全球锌矿储量相对稳定，中国占1/4，资源集中度较高。矿山供给扰动频发，长周期维度产量下行，自2016年以来年复合增长率-0.48%。重点矿山如Kipushi、Ozernoye、火烧云等陆续投产，但Red Dog等矿山产量下滑，增减产并行，供给扰动仍然存在。
- 镀锌需求主导，建筑需求占比较高。需求相对稳定，2025年全球/中国精炼锌消费量分别为1380.80/704.98万吨，同比分别+1.3%/+1.9%。下游以镀锌为主，建筑需求占比45%，交通领域占比25%，消费领域占比23%，工业机械领域占比7%。
锌价走势复盘和趋势研判
- 复盘二十年锌价波动：锌价易受宏观环境和供应情况影响。2006-2007年需求提振锌价，2008年金融危机导致锌价下跌，2009年后整体低位波动，2015年后锌价上行但未突破2006年高点，2021年后能源危机推动锌价快速上行。
- 需求稳定，后续价格看供给端兑现程度。国内地产拖累下降，基建电网托底。供应端现有矿山品位下降，新增矿山陆续投产贡献增量，锌价底部有支撑，上行空间取决于新增产能兑现情况。
相关公司
- 中金岭南：铜铅锌一体化，手握优质矿山资源，资源整合扩产在即，铅锌冶炼板块贡献主要利润。
- 驰宏锌锗：卡位云南优质矿山，中铝旗下锌业平台，会泽、彝良矿山品位世界领先，锌产品收入占比超六成，控股股东承诺的金鼎锌业和云铜锌业注入有望带来长期增长。
- 金徽股份：聚焦铅锌矿山开发，江洛矿区整合贡献增量，业绩表现稳定，江洛矿区整合及谢家沟浮选厂建设贡献增量。
风险提示
- 宏观经济波动影响下游需求。
- 锌价大幅波动风险。
- 矿山安全及环保风险。
