“十五五”的细节（1）：宏观审慎管理进一步走向“覆盖全面”

2026年03月19日 报告发布日期 陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320黄汝南执业证书编号：S0860525120004huangrunan@orientsec.com.cn010-66210535孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320孙国翔执业证书编号：S0860523080009sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320刘姜枫执业证书编号：S0860526010002liujiangfeng@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫《中华人民共和国国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要》于本月正式发布，经过过去几年持续的制度建设，尤其是三中全会《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》的发布，市场对后续政策主线、改革方向已经形成比较一致的预期。尽管如此，边际变化依然存在，其中之一就是“加快建设金融强国”中所强调的“建立覆盖全面的宏观审慎管理体系，将更多金融活动、金融市场等纳入宏观审慎政策框架”。过去几年中，央行功能正在持续拓展，这种拓展未来还会强化，同时这也表明，监管对风险防范化解体系的关注有增无减，更多投资以及机构将被宏观审慎管理体系所覆盖，可能传导到资本市场流动性。 ⚫变化在哪？主要在监管覆盖面的增加上，我们判断央行政策重点将较以往更注重非银与跨境：“覆盖全面”的要求在《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》（后文简称“建议稿”）中首提，在本次公布的全文中阐述得更为详细，最大变化可能是强监管对象的扩容：一般认为早期的宏观审慎管理主要针对银行，其他机构为辅，但近期迹象显示，针对非银机构（2026年1月召开的中国人民银行工作会议提出“建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排”）、金融基础设施（央行行长潘功胜在2025金融街论坛年会上的主题演讲中提到金融基础设施并要求“在常规监管基础上，实施与其系统重要性程度相匹配的附加监管措施”）、跨境资金流动（今年2月发布《关于银行业金融机构人民币跨境同业融资业务有关事宜的通知》提出更多要求，下文简称“跨境业务通知”），以及资本市场、房地产的监测和管理都在强化。 涨价仍是主线，警惕流动性冲击：——宏观周观点202603152026-03-15 开年经济整体平稳：2026年2月金融数据点评2026-03-14 ⚫为什么在当下提出这一方向？一个重要原因可能是防范国际金融市场风险外溢。直接融资尤其是股权投资增加之后，传统银行所扮演的角色边际减弱，风险更有可能来自非银。目前全球地缘格局不断动荡，与中国稳步扩大金融开放相互叠加，综合导致需要将风险识别、压力测试等制度建设做在前面，“十五五”会成为重要阶段。 ⚫从大方向来看，我们认为政策变化倾向于抑制市场大起大落，同时以金融机构为抓手，减少“顺周期”特征，主要体现在以下几点： ⚫（1）针对非银机构的监管强化和制度安排，有望在非银机构流动性紧张的阶段助力机构直接获得央行资金，减少风险事件发生时的踩踏行情。展望“十五五”期间，在互换便利与回购增持再贷款之外，有可能产生新的工具和机制，在特定情景下运用。同时，需要关注“研究推动附加监管覆盖范围至非银领域”的提法（2024年第四季度中国货币政策执行报告），如果对附加资本、风险管控提出更高要求，则“顺周期”的特点会减弱； ⚫（2）强化金融基础设施建设。由于这些基础设施分散在各个部门，建立“覆盖全面”的宏观审慎管理体系后，央行的监管、协调功能将被进一步强化； ⚫（3）人民币流动性更可预期。今年逆周期调节机制已被引入（跨境业务通知将境内银行人民币跨境同业融资净融出余额与其资本水平、资金实力相挂钩，通过跨境业务调节参数、宏观审慎调节参数进行调节），这并非监管趋严，恰恰相反是在为更高水平资本项目开放水平做准备。 ⚫总体来看，对“覆盖全面的宏观审慎管理体系”的强调意味着监管层对防范风险传染、保持资本市场韧性的考量继续上升，未来“宏观审慎”也将与货币政策并列（公开信息显示MPA将被拆分为货币政策与宏观审慎、金融稳定评估两部分），预计围绕各类多元化金融机构、跨境资金流动、风险跨市场跨部门传染等重点领域的新举措之后将有进一步体现。 ⚫风险提示：地缘事件进一步扩大化，更大幅度影响全球流动性与需求的风险；金融机构“减量提质”对银行资产配置风格影响超预期的风险。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。