海外销售持续增长，ATTC平台多个分子进入临床：和黄医药00013.HK2025年报点评

生物医药Ⅲ2026年03月15日 推荐（维持）目标价：30.48港元当前价：22.08港元 和黄医药（00013.HK）2025年报点评 海外销售持续增长，ATTC平台多个分子进入临床 事项： 华创证券研究所 和黄医药公布2025年全年业绩。公司实现总收入5.485亿美元（按固定汇率计算，-13%，下同），其中肿瘤/免疫业务综合收入为2.855亿美元（-21%）。公司实现年度净收益4.569亿美元，得益于2025年上半年完成出售合资企业上海和黄药业45%的股权（此项录得除税后收益约4.158亿美元）。截至2025年12月31日，公司现金、现金等价物和短期投资为13.673亿美元。 证券分析师：刘浩邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520120002 联系人：段江瑶邮箱：duanjiangyao@hcyjs.com 评论： 海外市场销售持续增长，国内业务下半年显现复苏拐点。2025年，公司肿瘤产品总市场销售额（包括第三方合作伙伴的销售额）达5.247亿美元（+5%）。其中，由武田负责销售的FRUZAQLA®（呋喹替尼）海外市场销售额增长26%至3.662亿美元。受国内监管及各品种竞争加剧等不利因素影响，公司肿瘤产品综合收入总额下降21%至2.144亿美元。其中，爱优特®收入7,690万美元（-11%），苏泰达®收入2,700万美元（-45%），沃瑞沙®收入1,860万美元（-24%）。但随着商业团队调整到位，公司在中国的肿瘤产品收入于2025年下半年较上半年增长23%，呈现明显复苏趋势。 公司基本数据 总股本(万股)87,232.76已上市流通股(万股)87,232.76总市值(亿港元)192.61流通市值(亿港元)192.61资产负债率(%)28.63每股净资产(元)9.9712个月内最高/最低价(港元)30.55/19.08 后期管线稳步推进，多个产品迎来关键里程碑。索乐匹尼布用于治疗免疫性血小板减少症（ITP）已于2026年2月重新提交新药上市申请；其用于治疗温抗体型自身免疫性溶血性贫血（wAIHA）计划于2026年上半年提交新药上市申请。赛沃替尼联合泰瑞沙®的SAFFRON全球及SANOVO中国III期研究均已完成患者招募，预计分别于26H2以及26年底/27年初读出数据。呋喹替尼联合信迪利单抗用于二线治疗肾细胞癌的III期研究FRUSICA-2mPFS显著优于对照组（22.2vs6.9个月）。凡瑞格拉替尼用于治疗肝内胆管癌的新药上市申请已于2025年12月获国家药监局受理并被纳入优先审评。 ATTC平台进入临床阶段，有望成为未来增长新引擎。公司自主研发的抗体靶向偶联药物（ATTC）平台旨在通过将小分子抑制剂与抗体偶联，实现双重 作 用 机 制 并 克 服 现 有 疗 法 的 挑 战 。 平 台 首 个 候 选 药 物HMPL-A251（PI3K/PIKK-HER2 ATTC）已于2025年12月启动全球I/IIa期临床试验。第二个候选药物HMPL-A580（PI3K/PIKK-EGFR ATTC）也于2026年3月启动临床试验。公司正积极寻求与跨国药企的合作机会，以加速该平台的全球开发。 相关研究报告 《和黄医药（00013.HK）2024年报点评：呋喹替尼海外销售持续放量，ATTC平台首个分子即将进入临床》2025-03-27《和黄医药（00013.HK）2024年中报点评：呋喹替尼海外销售超预期，下一波创新研发取得新突破》2024-08-04《和黄医药（00013.HK）2023年报点评：销售稳健增长，呋喹替尼海外迅速放量》2024-03-01 投资建议：2025年公司海外销售持续放量，国内业务调整后出现恢复，后期管线进展顺利，ATTC平台进入临床验证阶段，有望成为业绩增长新动力。根据2025年全年业绩以及各管线进展情况，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为46.32、55.20和60.77亿元，同比增长20.2%、19.1%和10.1%；归母净利润为3.86、5.71和8.85亿元。根据DCF模型测算，给予公司整体估值265.90亿港元，对应目标价为30.48港元，维持“推荐”评级。 风险提示：商业化表现不达预期，监管审批进度不达预期，竞争格局变动 附录：财务预测表 医药组团队介绍 研究所所长助理、首席分析师：郑辰 复旦大学金融学硕士，2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名，2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 联席首席分析师：刘浩 中科院有机化学博士，2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名，2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 医疗器械组组长、资深分析师：李婵娟 上海交通大学会计学硕士，2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名，2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名 中药和流通组组长、高级分析师：高初蕾 中国科学院理学博士，2024年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 高级分析师：王宏雨 复旦大学金融硕士，2023年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 高级分析师：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士，2022年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 分析师：张良龙 复旦大学生物化学与分子生物学硕士，2023年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 分析师：陈俊威 悉尼大学会计学和商业分析硕士，2023年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 助理研究员：段江瑶 伦敦大学学院细胞生物学硕士，2024年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 助理研究员：赵建韬 北京大学电子信息硕士，2024年加入华创证券研究所。2024年证券时报·新财富最佳分析师第五名，2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 助理研究员：吴昱爽 复旦大学生物医学研究院博士，2025年加入华创证券研究所。2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 研究员：孙芊荟 清华大学生物医学工程硕士，2025年加入华创证券研究所。2025年证券时报·新财富最佳分析师第四名。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所