迎接中国资产的重估

2026年03月15日 证券研究报告/固收专题报告 报告摘要 分析师：林莎执业证书编号：S0740525060004Email：linsha@zts.com.cn 近两周美伊冲突牵动所有人的心弦，甚至一度有关于“牛市是否终结”的讨论。尽管战争本身并不可测，但过往我们经历过不止一次的冲击，波及范围都涉及全球，“事件冲击+供给收缩”引发的类滞胀逻辑已非首次出现。往近看是去年的关税、往远一点看是2020年的全球疫情，期间也有各种地缘冲突，但最终股市的定价回归内生趋势。 我们正在迎来中国资产的重估。预设两个情景：情景一：美伊冲突趋缓，油价回落；情景二、美伊冲突加剧，全球风暴出现。如果是情景一，事件冲击过去，A股此前被打断的春季躁动将继续接力；如果是情景二，日韩股市可以作为参照物，中国在地缘和产业结构相对优势更强，全球需要寻找“安全”的市场。过去一年尽管是轰轰烈烈的牛市，但A股的涨幅大幅低于日韩股市，甚至过去一段时间港股市场也成为日韩“抽血”的对象。 过去的两周中国资产用极强的韧性印证这个趋势。A股/港股/中概科技表现显著优于欧美及日韩股市。正如2020年全球公共卫生事件爆发及2025年4月关税冲击时表现的那样，外部扰动引发的“急跌”往往是情绪的集中宣泄和风险的出清过程，而非牛市终结的标志。历史经验证明，此类压力测试虽然在短期内造成资产价格波动，但对全年整体的上行趋势影响有限，中国市场往往能展现出先于外部企稳的极强韧性。 从市场节奏来看，年初以来的资金抢跑布局春季躁动在经历了一段活跃期后，自1月中旬起随着部分绝对收益资金兑现浮盈而步入降温阶段。然而，近期美伊冲突的反复交织此前科技通缩的叙事，在客观上变相延长了春季躁动的时间窗口，为市场提供了更长的震荡换手与结构性布局期。这种节奏的拉长，使得市场在消化短期盈利压力的同时，也为后续的走势积蓄了向上的动能。 2026年以来北向资金成交额同比增长57.3%，印证了外资正加速进场配置。考虑到目前市场的相对仓位水平较年初更低，负债端驱动的增量资金第二波高峰可能即将出现。在北向资金成交占比中枢稳步抬升的支撑下，慢牛格局日益凸显，A股后续的修复前景更加乐观。 风险提示：美伊冲突演绎超预期、油价带动通胀回升、输入型通胀的传导链条、信息更新不及时等。 内容目录 导言：外部冲击之下A股的优势凸显........................................................................3一、A股市场绝对估值较低，具有“洼地”效应.......................................................3二、中国资产重估：北向资金持续大幅流入..............................................................4三、穿越波动，把握重估机遇....................................................................................5风险提示.....................................................................................................................6 图表目录 图表1：2025年关税冲击，上证指数最先反弹且具有韧性.....................................3图表2：2020年全球公共卫生事件冲击下，A股韧性最强......................................3图表3：本次美伊冲突冲击，A股率先反弹且韧性最强...........................................3图表4：2026年2月，韩国和日本市场涨幅较高....................................................4图表5：当前上证指数估值较低................................................................................4图表6：在从2月开始，北向资金周度成交金额占比在12%以上...........................5图表7：北向资金成交额从去年开始大幅抬升.........................................................5 导言：外部冲击之下A股的优势凸显 回望历史，A股市场面对外部扰动，往往表现出极强的韧性。 早至2020年全球疫情、近期的2025年4月特朗普加征“全面关税”引发的全球资本市场的剧烈波动，市场都在短期内经历了情绪化的“极限下挫”。但确定趋势的往往不是事件冲击本身。 2020年、2025年以及这次美伊冲突带来的扰动，上证指数在经历短暂回调后，均能迅速消化冲击带来的波动，回弹企稳，甚至先于外部其他市场企稳。这种外部冲击带来的“急跌”是流动性冲击的连锁效应，特点是急跌之后的风险出清，为稳健反弹积蓄动能。 来源：Wind，中泰证券研究所；注：数据时间为2020年1月21日至5月1日 来源：Wind，中泰证券研究所；时间区间为2026年2月2日至3月13日 一、A股市场绝对估值较低，具有“洼地”效应 尽管去年以来，A股经历了一轮牛市，但是无论是1年还是3年维度，A股的涨幅都落后于亚太其他市场。 2月以来更是如此，日经225和韩国综指在2月份分别录得10.37%和19.52%的涨幅，领先全球资本市场，上证指数在2月仅录得1.09%的涨幅，而港股则回调2.76%。 随着美伊冲突的持续发酵，外资为避险流出日本、韩国等离岸市场，寻求更有韧性、受外部冲击更小的市场。中国资产的优势开始凸显。 横向对比全球资本市场的PE-TTM，上证指数目前的估值水平显著低于其他核心市场。相较于标普500的27.56x、韩国综合指数的22.88x及日经225的20.89x，上证指数仅17.05x的估值水平处于明显的“估值洼地”。 来源：Wind，中泰证券研究所；注：时间截至3月13日。 来源：Wind，中泰证券研究所；注：时间截至3月13日。 二、中国资产重估：北向资金持续大幅流入 从北向资金的成交额来看，外资也在加速流入中国。 北向成交总量大幅抬升，外资进场速度显著加快。2026年开年以来，北向资金活跃度呈现爆发式增长。截至3月13日，2026年累计成交额已达103.82万亿元，相较于2025年1-3月，北向资金成交总额为66万亿元，同比增长57.3%。 北向资金成交额占比也在稳步抬升。北向资金占A股总成交额的比例由年初的10.59%持续震荡上行，最高触及13.26%，本周成交额占比为12.43%。北向资金的大幅增长，充分反映了在外部环境波动背景下，中国资产作为全球估值洼地的配置吸引力正不断增强。 近期北向资金成交额占比虽有小幅波动，但整体中枢上移的趋势明确。这种“放量流入”并非短期的投机性博弈，而是基于对中国宏观经济复苏及政策定力的长线配置。随着后续增量外资的持续进场，市场已初步建立起以稳健修复为主基调的“慢牛”格局。 来源：Wind，中泰证券研究所；注：2026年3月的成交额截至3月13日，其余为当月完整月份 三、穿越波动，把握重估机遇 从市场节奏来看，年初以来的资金抢跑布局春季躁动在经历了一段活跃期后，自1月中旬起随着部分绝对收益资金兑现浮盈而步入降温阶段。然而，近期美伊冲突的反复交织此前科技通缩的叙事，在客观上变相延长了春季躁动的时间窗口，为市场提供了更长的震荡换手与结构性布局 期。这种节奏的拉长，使得市场在消化短期盈利压力的同时，也为后续的走势积蓄了向上的动能。 纵观历史，这种“事件冲击+供给收缩”引发的类滞胀逻辑已非首次出现。正如2020年全球公共卫生事件爆发及2025年4月关税冲击时表现的那样，外部扰动引发的“急跌”往往是情绪的集中宣泄和风险的出清过程，而非牛市终结的标志。历史经验证明，此类压力测试虽然在短期内造成资产价格波动，但对全年整体的上行趋势影响有限，中国市场往往能展现出先于外部企稳的极强韧性。 当前中国资产重估进程已然开启，上证指数仅17.05x的PE水平低于全球主要市场，使其在全球视野下具备“估值洼地”吸引力。2026年以来北向资金成交额同比增长57.3%，印证了外资正加速进场配置。考虑到目前市场的相对仓位水平较年初更低，负债端驱动的增量资金第二波高峰可能即将出现。在北向资金成交占比中枢稳步抬升的支撑下，慢牛格局日益凸显，A股后续的修复前景更加乐观。 风险提示 美伊冲突演绎超预期、油价带动通胀回升、输入型通胀的传导链条、信息更新不及时等。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。