关注能源成本对毛利率的影响
香港股市|新能源|光伏 评级：中性 信义光能（968 HK） 目标价：3.52港元 关注能源成本对毛利率的影响 固定资产减值扩大，FY25盈利同比下跌16.2% FY25股东净利润同比下跌16.2%至8.5亿元(人民币，下同)，主因固定资产减值亏损由FY24的3.9亿元大幅扩大至FY25的23.2亿元，其中玻璃生产线减值由3.9亿元增加至7.2亿元，多晶硅厂房减值由零增加至16.0亿元。虽然光伏玻璃销量同比上升4.2%，但是相关售价同比下跌，导致公司总收人同比减少4.8%至208.6亿元(见图表1)。 FY25毛利率改善，但料FY26受压 虽然如此，公司总毛利率同比反弹3.7个百分点至21.4%，其中光伏玻璃毛利率更同比上升4.4个百分点至14.1%，主因光伏玻璃生产所需原材料及能源(例如纯碱、天然气)的成本降低，超越光伏玻璃售价下跌的影响。 近月光伏产品价格仍在低水平。今年3月初3.2mm光伏玻璃(按每平方米)市场均价报17.5元，较去年同期的22.5元低22.2%，也低于去年底的20元水平。此外，料近期全球能源价格波动将影响公司成本，及最终FY26毛利率。虽然公司所采购的天然气来自国内的管道天然气供应，但是预料LNG价格波动也难免影响相对较稳定的管道气价(见图表2-5)。 FY26产能增长，印度尼西亚投产 由于部分产能停运，FY25有效熔化量同比下跌10.3%至814万吨。基于两条日产1,200吨的印度尼西亚光伏玻璃生产线分别已于今年1月点火及计划26Q2投产，公司目标FY26有效熔化量同比上升3.0%至838万吨。 上调目标价，维持“中性”评级 综合考虑FY25业绩及产能计划，并撇除固定资产减值因素，我们分别调升FY26-27股东净利润预测13.1%及5.3%(见图表6)。我们维持13.5倍FY26目标市盈率，相应将目标价由3.00港元上调至3.52港元。由于上行空间仅3.9%，我们维持“中性”评级。 来源：彭博、中泰国际研究部 风险提示：(一)项目延误；(二)电价大幅下跌；(三)玻璃价格波动；(四)燃料成本急涨。 相关报告 20250804-信义光能（968 HK）更新报告：FY25全年盈利料回升 20250305-信义光能（968 HK）更新报告：预计FY25业绩明显改善 分析师 周健锋（Patrick Chow）+852 2359 1849kf.chow@ztsc.com.hk 注：截至2026年3月4日来源：Wind、中泰国际研究部 注：截至2026年3月4日来源：Wind、中泰国际研究部 注：截至2026年3月11日来源：Wind、中泰国际研究部 注：截至2026年2月28日来源：Wind、中泰国际研究部 历史建议和目标价 来源：彭博、中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准； 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准；推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。（3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦19楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805
