2025Q4业绩点评：广告业务亮眼，盈利能力提升

2025Q4业绩点评：广告业务亮眼，盈利能力提升 2026年03月10日 买入（维持） 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师周良玖执业证书：S0600517110002021-60199793zhoulj@dwzq.com.cn ◼事件：公司披露2025年第四季度及全年业绩，2025Q4实现收入83.2亿元，yoy+8%，经调整净利润为人民币878.4百万元，同比增加94%。2025Q4经调整净利润率10.6%，较2024年同期的5.8%显著增加，公司业绩超出我们及市场一致预期。 市场数据 收盘价(美元)26.16一年最低/最高价14.47/36.40市净率(倍)4.94流通市值(百万美元)7,531总市值(百万美元)10,849 ◼流量增长亮眼，社区活力强劲。2025Q4平台DAU达1.13亿，yoy+10%，连续四个季度同比加速增长；MAU同比增长8%至3.66亿，单个活跃用户日均使用时长同比增加8%至107分钟；月付费用户创新高。 ◼利润率同比大幅提升，经营杠杆持续释放。2025Q4公司毛利润为人民币30.8亿元，同比增加11%，毛利率达37.0%，较2024年同期的36.1%有所增加，主要由于公司提高变现效率导致净营业额总额增加及平台运营相关成本相对稳定所致。2025Q4经营开支总额为人民币25.8亿元，较2024年同期减少3%，销售及营销开支为人民币11.3亿元，yoy-9%，减少主要由于游戏营销开支减少所致，一般及行政开支为人民币528.1百万元，较2024年同期增加4%，研发开支为人民币921.1百万元，与2024年同期相比保持稳定。我们看好公司延续费用管控趋势，伴随商业化潜力释放收入增长，经调整经营利润率有望继续提升。 基础数据 每股净资产(美元,LF)5.36资产负债率(%,LF)62.23总股本(百万股)415流通股(百万股)288 ◼广告增速超预期。2025Q4广告营业额为人民币30.4亿元，yoy+27%，主要由于公司的广告产品供应改善及广告效益提升所致，后续公司广告业务市占率有望持续提升。移动游戏营业额为人民币15.4亿元，较2024年同期减少14%，主要《三国：谋定天下》去年同期业绩基数较高所致。建议关注《三国百将牌》海外上线表现。2025Q4公司增值服务营业额为人民币32.6亿元，yoy+6%，主要由于大会员及其他增值服务的收入增加所致，IP衍生品及其他营业额为人民币477.2百万元，yoy+3%。 相关研究 《哔哩哔哩(BILI)：2025Q3业绩点评：业绩超预期，利润率持续提升》2025-11-16 《哔哩哔哩(BILI)：2025Q2业绩点评：业绩超预期，广告增速亮眼，新游关注新品周期》2025-08-23 ◼盈利预测与投资评级：考虑到公司广告业务收入超预期以及游戏业务未来的增长潜力，同时由于2026年的AI投入对短期利润的影响，小幅下调2026-2027年 经 调 整 归 母 净 利 润 至30.99/41.30亿 元 （ 此 前 为35.93/46.85亿元），新增2028年经调整净利润预测为50.99亿元，对应当前股价经调整PE为25/18/15倍。看好公司商业化效率提升，盈利潜力释放，维持“买入”评级。◼风险提示：游戏流水不及预期，商业化不及预期，行业监管风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn