本期观察：同业自律的影响推演
摘要
本期专题探讨同业自律的影响推演。2026年1月存款高增主要源自非银存款，非银存款增长源于2024年11月同业存款自律形成的低基数和银行与非银同业链条的再扩展。同业活期对存单价格吸引力回升，宏观上“非银向银行借回购，银行向非银拉存款”的同业资负链条在恢复性扩张。若同业活期利率整体下降，影响推演如下：
- 影响链条类似但幅度可能减小：同业自律加强影响链条大概率与2024年11月类似，但因金融系统适应，影响幅度可能小于2024年。
- 非银借回购放活期套利空间减小：降低回购需求，增加短期存单和债券需求，银行向非存款负债转换。
- 银行同业资产萎缩：保规模需要下，可能增加金融市场部门规模扩预算，短期增加债券市场“资产荒”程度。
- 同业存单供给上升：同业活期规模下降，银行可能发行同业存单弥补流动性指标缺口，尤其是长期限同业存单供给上升。
- 资金内生不稳定性上升：同业存款负债向同业存单负债转换，银行间资金内生不稳定性可能上升，若央行未额外对冲，资金利率或将上升。
- 债券利率影响：若为3月底之前落地，回购萎缩导致季度节点缺规模效应，“资产荒”逻辑下，可能对各期限和全品种类型债券利率形成向下影响，非存单债券和6M以内存单影响在跨季后继续；6M以上同业存单利率可能先上后下。
- 中长期影响：同业活期自律增强，银行同业规模阶段性萎缩，短期因银行回购萎缩、负债切换影响有阶段性差异，但中长期预计带动货币市场利率中枢和银行负债成本下行。
风险提示
（1）经济基本面改善偏慢；（2）政策力度低于预期；（3）存款竞争及定期化加剧
本期数据跟踪
- 票据：1M、3M和半年票据利率分别为1.53%、1.38%、1.17%，较上期末变动+13bp、-12bp、-12bp。3月以来国有行、股份行票据转贴现为净卖出，城商行、农商行票据转贴现为净买入。
- 央行动态：央行公开市场净回笼13,634亿元，3M买断式逆回购首次缩量续作，OMO余额低于去年同期。
- 资金利率：DR001、DR007、DR014分别为1.32%、1.50%、1.52%，较上期变动+5.4bp、+7.8bp、+2.2bp；R001、R007、R014分别为1.39%、1.49%、1.52%。
- 财政：3月政府债净融资进度明显低于季节性，同比少增0.57万亿元。30Y长债略升，10Y下降。
- 同业存单：本期总发行规模7164亿元，到期5880亿元，净融资1284亿元。9M及以上长期存单发行占比62%，加权平均发行期限为0.72年，加权融资成本为1.58%。
- 存款挂牌：本期跟踪银行的存款挂牌利率无变化。
研究结论
同业自律加强可能阶段性影响银行同业规模，短期因回购萎缩、负债切换影响有阶段性差异，但中长期预计带动货币市场利率中枢和银行负债成本下行。需关注央行6M买断式逆回购和MLF续作量，以及同业监管趋势。
