铜月报：宏观多空交织，产业有支撑

吴坤金（有色金属组） CONTENTS目录 月度要点小结 月度评估及策略推荐 ◆供应：铜矿供应维持紧张格局，最大产铜国智利产量偏低，粗铜供应仍较宽松，加工费偏高。2026年2月国内精炼铜产量下滑，总体符合预期，预计3月产量回升，同比维持增长。 ◆需求：2026年2月中国精炼铜表观消费预估同比增长，春节后下游正常复工复产，预估消费稍弱于去年同期。海外制造业景气度偏强，需求预期改善。 ◆进出口：2026年2月沪铜现货进口亏损震荡扩大，美铜与伦铜价差弱势震荡，价差仍维持负值，COMEX库存向LME北美仓库转移。 ◆库存：2026年2月三大交易所库存增加，其中上期所和LME库存增幅较大，保税区库存小幅去化，总库存增幅较大，但结构性问题仍存。预估3月中国累库明显放缓。 ◆小结：进入3月，中国精炼铜产量预估回升，下游复工复产叠加废铜替代优势降低，供应过剩有望收窄。海外需求预期改善，库存累积压力缓和。宏观层面，中东战事持续，海外通胀预期升温增加了政策面收紧的可能性和全球经济走弱压力，不过基本假设下美联储不会出现加息的操作，同时地缘问题有望强化战略资源的价值。国内“两会”政策面相对稳健，新型能源体系建设和发展新质生产力相对继续对铜需求构成强支撑。综合而言，中东战事可能继续构成“脉冲式”冲击，而支撑来自战略资源价值属性、矿端紧张和下游消费季节性回暖。预计铜价震荡运行。沪铜主力合约运行区间参考：97000-108000元/吨；伦铜3M运行区间参考：12400-13800美元/吨。操作建议：观望或回调后多配。 产业链图示 期现市场 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 2026年2月铜价震荡整理，在美伊谈判及关税摇摆的宏观背景下，市场情绪反复，叠加联储降息预期降温等因素，整体宏观多空交织，铜价高位波动。 市场间价差 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年2月沪铜现货进口亏损震荡走扩，总体亏损幅度不大。2月COMEX-LME铜价差区间弱势震荡，3月初价差走弱，不过远期征收关税预期仍未消除。 库存&基差 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：LME、上期所、COMEX、MYMETAL、五矿期货研究中心 截至2月底，三大交易所加上海保税区库存约128.4万吨，较1月底增25.1万吨，较2025年2月底增加约62.5万吨，库存结构性问题依然存在（COMEX库存占比高，约43%，同比增量46.1万吨）。 当月中国铜库存增加幅度较大，2月底交易所库存约39.2万吨，较2025年2月底增加约12.3万吨，交易所以外库存量约14.5万吨。保税区库存小幅回落，2月底绝对量约8.9万吨，较2025年2月底增加约4.5万吨。 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：LME、WIND、五矿期货研究中心 2月LME铜库存累库，2月底库存量约25.4万吨，较1月增加约7.9万吨，增量主要来自美国和亚洲仓库，3月初LME美国铜库存量较1月底增加约5.3万吨。COMEX铜总库存量继续增加，2月底约54.5万吨。 基差方面，2026年2月LME市场Cash/3M贴水震荡收窄；国内基差走弱，2月底现货贴水期货约260元/吨，3月初贴水收窄。 基金情绪 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 截至2026年2月下旬，CFTC基金持仓维持净多，净多比例回升至20.8%；LME投资基金多头持仓占比回升，情绪面企稳回暖。进入3月，市场情绪的影响预计主要来自地缘格局、美国政策预期、矿端消息和库存变化等。 供需分析 供应-铜矿 资料来源：智利统计局、五矿期货研究中心 资料来源：公司公告、五矿期货研究中心 2025年全球样本矿山产量约1665万吨，同比减少约27万吨（-1.6%）。根据各上市矿企2026年产量指引，预计样本矿山2026年铜矿产量约1686万吨，环比增加约21万吨，增幅较此前下调。 2026年1月最大产铜国智利铜产量同比下降3%至41.4吨，事故影响持续、矿石品位下滑等问题造成该国铜产量维持低位，据悉，智利铜产量波动的重要影响因素之一来自全球最大露天铜矿丘基卡马塔的产量波动，主因矿石品位下降，产出效率降低。 供应-铜矿 资料来源：IFIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2月中国主要港口铜精矿库存小幅回升，港口现货供应仍偏紧。加工费方面，2026年2月铜精矿现货TC震荡下滑后小幅反弹，但仍维持低位。 供应-精炼铜 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2026年2月国内粗铜加工费继续升高，冷料供应维持偏宽松。国内主流地区冶炼副产品硫酸价格抬升，对冶炼收入形成正向贡献。 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 受天数减少、春节假期及部分企业统计周期影响，2026年2月SMM中国精炼铜产量环比下降，基本符合预期。2026年3月在冷料供应相对充足、冶炼厂检修仍较小的情况下，预计精炼铜产量上升，同比维持增长。 供应-再生铜 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、WIND、五矿期货研究中心 2026年2月国内精废铜价差均值约3138元/吨，环比收窄，地方税收返还政策仍不确定和春节影响下，废铜替代优势减弱。2月再生铜制杆企业开工率延续偏弱，税收返还政策对再生铜杆生产的影响仍较大，同时精废价差收窄使得生产粗铜/阳极板优势提升，废铜直接替代量仍偏少。 需求-中国 资料来源：海关总署、SMM、MYMETAL、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 净进口平稳的假设下，2月国内精炼铜表观消费预估115万吨，环比下降、同比小幅增长，2026年1-2月累计表观消费量约240.3万吨，同比增3.5%。从经济领先指标看，2026年2月国内官方制造业PMI回落至荣枯线以下，财新制造业PMI维持荣枯线以上，制造业景气度分化。 需求-中国 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2025年全年我国铜材产量累计增长约4.7%，增速环比下滑。据SMM数据，2026年2月铜材平均开工率走低，预计3月开工预计明显回升，较去年同期稍低。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2026年2月中国精铜制杆企业开工率因春节假期影响下探，平均开工率略低于2025年同期，节后开工恢复较稳健。当月国内电线电缆企业开工情况小幅高于预期，预计3月开工率回升。 需求-中国 资料来源：国家能源局、五矿期货研究中心 资料来源：国家能源局、五矿期货研究中心 下游方面，2025年12月电力投资（电源+电网）额同比延续下滑，且降幅有所扩大；光伏新增装机延续同比下降、环比提升，预期边际修复，风电新增装机同比及环比均增加，相关需求好于预期。进入3月，光伏组件排产预计有所回升。 需求-中国 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 高频数据看，2026年2月国内地产成交数据稍弱于去年同期，2月地产后端的家电排产数据受春节错期和高基数影响，同比降幅偏大，3月预计降幅收窄；2月汽车销售高频数据同比偏弱。 需求-海外 资料来源：WIND、ICSG、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年2月海外主要经济体制造业景气度较好，美国、英国制造业PMI小幅回落，欧元区、日本及印度制造业PMI抬升。美国ISM制造业录得52.4，维持荣枯线以上的偏强表现。按照ICSG数据，2025年12月全球精炼铜消费量同比下滑5.7%，2025年全年消费量增长约3.2%。 宏观分析 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年1月美国失业率回落，通胀数据走弱，核心通胀符合预期。随着3月地缘冲突加剧，油价上涨推动通胀预期上行压力加大，短期降息预期概率维持低位，但美联储货币政策转向的概率也不大。 美元指数&美国通胀预期 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年2月美元指数企稳，特朗普提名沃什为下一任美联储主席后美元跌势缓和，3月受地缘冲突影响，避险资金推高美元指数；美国10年期通胀预期逐渐企稳，与铜价走势仍相对背离。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 专注风险管理助力产业发展 www.wkqh.cn 400-888-5398 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层