深耕光伏风力发电业务，在建项目为公司发展奠定基础

深耕光伏风力发电业务，在建项目为公司发展奠定基础 Cultivating the photovoltaic and wind power generation&lay the foundation for development 最新动态 ➢菏泽牡丹陆上风电项目实现全容量并网发电。2025年10月30日，集团投资建设的山东省“十四五”集中式陆上风电菏泽牡丹93.75MW风电项目实现全容量并网发电。本项目选用15台6.25MW风机设备，轮毂高度达160米，总装机容量93.75MW，预计年发电量达2.35亿千瓦时，每年可节约标准煤8万吨，减少二氧化碳排放约20万吨。目前，项目正式转入运营阶段，将有效提升区域电力供应保障能力，为推动地方绿色低碳转型、助力国家“碳达峰、碳中和”目标实现贡献重要力量。 ➢在手项目充足，保障未来发展。1）2026年1月5日，集团成功获取连云港市灌云圩丰300MW渔光互补项目指标。项目建成后，预计年均发电量约4亿度，每年可节约标准煤约13万吨，减排二氧化碳约36万吨。2）2025年12月，集团成功获取河北省廊坊市广阳区万庄镇170MW农光互补发电建设项目开发指标。项目容量170MW，建成后预计年均发电量超2.4235亿度，相当于每年可节约标准煤7.28万吨。3）2025年12月，集团成功获取山西省吕梁市交城县40MW分散式风电项目开发指标，标志着集团在山西省新能源市场布局取得又一重要突破。该项目装机容量40MW，是集团长期深耕区域市场、积极把握政策机遇的重要成果。 ➢新能源运维能力外溢。1）2025年10月23日，集团成功中标华电新能源集团股份有限公司江苏分公司6个风电场共计470.2兆瓦的委托运维服务项目，服务周期为两年，集团将承担项目中的变电运维与风机检修等核心运维任务。2）2025年9月，集团成功中标上海电力股份有限公司所属4座新能源场站三年期运维服务项目，为国家电投在晋风光资源开发提供全周期运维保障。此次中标项目包括国家电投（山西沁水）尖山50MW风电场、中电投陵川风岭山150MW风电场、中电投垣曲毛家湾200MW风电场及白家岭12MW光伏电站。 动向解读 ➢在建项目为公司发展奠定基础。1）2025年10月17日，集团投资建设的菏泽郓城17.5万千瓦分散式风电项目在郓城县正式开工，标志着项目正式进入场平实施阶段，为推动区域绿色能源发展迈出坚实一步。本项目由郓城陈坡、杨庄集、张营、黄泥岗、侯咽集、何仓6座分散式风电项目组成，计划安装28台风力发电机组，建成后预计年发电量约4.4亿度，每年可节约标准煤约13.2万吨，减排二氧化碳约31.5万吨、二氧化硫约2549吨、氮氧化物约1448吨。2）集团菏泽381.25MW风电项目具备并网发电条件。2025年6月27日，集团菏泽风电项目首台6.25兆瓦风机成功吊装。菏泽381.25MW风电项目作为山东省“十四五”首批集中式陆上风电项目，待项目全面建成后，预计年发电量将突破10亿千瓦时，每年可节约标准煤约30万吨，减少二氧化碳排放量高达80万吨。 策略建议 ➢盈利预测。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.25亿元、3.01亿元、3.70亿元，参考同行业公司，给予公司2025年0.3倍PB（对应2026年PE为13.4倍），按照港元兑人民币0.89汇率计算，对应目标价2.06港元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 ➢能源政策与转型的风险、外部环境风险。 1.集团主要从事光伏发电业务和风电业务 山高新能源集团有限公司股份代号为01250（前称北控清洁能源集团有限公司），集团充分发挥山高控股集团有限公司(股份代号：00412)及北控水务集团有限公司(股份代号：00371)两大股东的资源优势以及具备丰富经验的管理团队优势，积极顺应国家政策形势，紧抓清洁能源发展方向，稳步拓展光伏发电业务、风力发电业务及清洁供暖业务，同时积极探索储能、配售电及制氢等其他清洁能源领域，力争成为行业领先的、具有差异化竞争力的新能源企业。集团现已于全国20多个省市布局清洁能源项目，并积极开拓国际市场。 集团以清洁能源开发和能源清洁利用为主线，悉心提供「清洁能源+」解决方案，全力构建多能互联、多业协同、多点盈利的清洁能源生态系统。集团围绕供给侧汲取自然精华，集中发展太阳能、风能等可再生能源；围绕需求侧深耕用户市场，积极开拓供热等业务；围绕供需关系抓住改革机遇，积极布局储能、配售电、制氢等多个领域，及拓展运维专业服务等能源服务产业。 集团主要于中国从事光伏发电业务、风电业务及清洁供暖服务业务的投资、开发、建造、营运及管理。2025H1，虽然行业发展长期看好但短期内面临着复杂且充满挑战的环境。境内经济增长放缓与需求短期失衡导致限电率及弃风率增加、平价项目收入占比增加（同时含补贴项目收入占比减少）导致项目综合电价减少等因素存在。在这些因素影响下，2025H1业务业绩增长稍为放缓，财务业绩维持平稳。25H1，集团、其联营公司及合营企业于2025H1末持有及╱或管理的项目的总营运发电量为约3,674,408兆瓦时，同比实现了约6.9%的增长。 2025H1，集团营业收入约人民币24.00亿元，同比下降约0.2%；电力销售营业收入约人民币20.29亿元，同比上升约0.7%；2025H1溢利约人民币3.93亿元，同比上升约6.5%。2025H1溢利增加主要由于：(i)电网限电增加使电力销售业务毛利减少；(ii)集团以低成本融资置换高成本融资和提前偿还高成本境外借款使财务费用得以减少；(iii)集团降本增效使得行政开支减少；及(iv)其他收入及收益净额、其他经营开支净额和应占合营企业及联营公司亏损中非经常性事项导致的损益波动之综合影响所致。25H1，公司归母净利润约人民币2.87亿元，而24H1约人民币2.76亿元，公司归母净利润增加主要由于25H1溢利增加。 2.集团主营光伏发电业务 集中式光伏发电业务主要为大型集中式光伏电站的开发、投资、设计、采购、建造和运营业务，及光伏发电、相关技术的集成和研发。集团参与多种形式的大型光伏电站建设，包括国家领跑者计划和集中式光伏扶贫项目。 集团集中式光伏发电业务经营表现稳健。集团集中式光伏发电站所产生的电力销售录得营业收入约人民币9.39亿元占集团营业收入的约39%。这表明，尽管营业收入同比略有下降，集中式光伏发电业务依然是集团的重要收入来源之一。截止2025H1，集团持有53座覆盖中国13个省、2个自治区及1个直辖市的集中式光 伏发电站，以及在澳大利亚南澳怀阿拉(Whyalla)持有1座集中式光伏发电站已投入运营。这些光伏发电站的总并网容量达到2603兆瓦，同比有所增长，体现了其在新能源领域的持续发展和布局。集团于中国的集中式光伏发电站项目大多数位于中国的中东部地区，且位于国家发展和改革委员会划分的II类及III类光伏资源区。 数据来源：山高新能源官网，OpenDeIP研究所 集团始终积极且深度地融入国家战略规划布局以及山东高速集团所构建的多元发展生态体系。自成为山东高速集团的成员公司后，集团聚焦山东省，借助山东高速集团卓越的品牌影响力屡次获得若干型、高质量风电及光伏项目指针，包括但不限于2023年成功在山东省菏泽市获得387.5兆瓦集中式陆上风电项目指针（菏泽项目，集团在山东省的首个大型风电项目，部分已在建设施工阶段），在山东省“十四五”规划第二批集中式陆上风电项目竞标中再度夺得375兆瓦集中式风电指标，山东175兆瓦分布式风电等项目。2025H1，集团新增开发指标超过350兆瓦。2025H1末，集团在建及已获批待建的发电项目总容量达4.9吉瓦，当中包括但不限于容量各自超过100兆瓦的13个中大型项目，其中于2025H1已形成内部正式投资决策共30个项目，总容量约890兆瓦。 25H1，集团分布式光伏发电业务经营稳健，电力销售营业收入达到约人民币3.60亿元；集团所持有及╱或管理且已营运的分布式光伏发电站的总装机容量达到约1020兆瓦，主要分布于国家发改委划分的III类光伏资源区，如河南、安徽、山东、江苏及河北等省份。其中包括集团在北控水务的若干水厂建造并向其出售电力的分布式光伏发电站，以及在山东高速集团的高速公路服务区内建造并向其出售电力的分布式光伏发电站。 3.集团从事风力发电项目 集团于中国的风力发电站项目大多数位于中国的河北省、河南省、山东省及山西省，属于国家发改委划分的IV类风力资源区。有关地区分布有利于集团风电业务的发展。公司典型风电站：1）鲁萨风电站为集团第一个投入运营的风电站，装机容量48MW，位于山东省滨州市无棣县，紧邻渤海，为沿海风电站，风力资源丰富。内蒙古达茂分散式风电项目位于内蒙古自治区达茂旗境内，三期共计69MW。2）内蒙地区风资源丰富，同时面临高弃风限电问题。该项目获当地电网保障全额收购，基本无限电问题。同时，该项目也为集团分散式风电的投资开发、运营管理积累了经验，为未来分散式风电项目开发提供了有力支撑。 4.集团从事清洁供暖业务 宁夏永恒能源管理项目是致力于民用热能与工业领域的节能减排、煤炭清洁利用、大气污染物一体化治理体系研究与升级的节能环保服务项目。其拥有的自主创新专利“高效微排放一体化粉体燃料工业锅炉系统”是中国唯一运用煤炭清洁燃烧与以废治废相结合的高效环保煤粉锅炉，该系统的核心技术包括煤炭的清洁与高效应用、煤炭有效运输、煤炭清洁燃烧、烟气处理（以废治废）、锅炉房三废（废气、废渣、废水）处理与处置等一体化节能与环保技术。该系统大气污染物排放浓度低于天然气燃烧排放标准，成功解决传统燃煤锅炉的“雾霾源”问题。 在清洁供暖服务业务方面，截至2025H1，集团清洁供暖面积达3547.7万平方米（包括合营企业管理部份），同比增长2.7%，供暖服务户数达到212457户，同比增长4.8%。集团清洁供暖服务业务主要覆盖华北、东北、西北、华东四大国内区域。集团不断优化清洁供暖服务业务的管理模式，以城市集中供热为主线，同时发展集中供冷、冷暖双供、园区工业蒸汽及压缩空气集中供应等业务模式。在主营业务发展上，集团聚焦清洁供暖市场，秉承先进的管理理念与战略方针，着力开拓省会城市和地级市的供热市场，辅以优质的县级（含县级市）长输项目，加快实现供暖业务规模化，推动供热行业可持续发展。此外，集团2025H1完成对热力控股平台公司人民币3.36亿元资本实缴，本次增资，一方面完成了注册资本金实缴的法定义务，一方面完成了对清洁供暖服务业务的赋能。 数据来源：山高新能源官网，OpenDeIP研究所 分析师介绍 分析师庄怀超，拥有北京航空航天大学本科学位和香港大学金融学硕士学位，主要覆盖能源化工和材料行业。 该分析师2022-2024年曾任职于海通国际研究部，团队2022年获得过亚洲货币第一名，该分析师2025年加入环球富盛理财有限公司，继续覆盖化工和新材料行业。环球富盛理财有限公司是一家香港的持牌券商机构，成立于2014年。 该分析师曾在wind发布报告超过600篇，主要覆盖标的包括： 1）化工&化肥：东岳集团、环球新材国际、中国联塑、阜丰集团、中国三江化工、浦林成山、中海石油化学、中国旭阳集团、龙蟠科技、彩客新能源、天德化工、中国心连心化肥、中化化肥、米高集团、大成生化科技； 2）能源&公用事业：中创新航、中集安瑞科、新奥能源、长江基建集团、中煤能源、宏华集团、中海油田服务、安东油田服务、惠生工程、协合新能源、绿色动力环保、中国光大绿色环保、首钢资源、新特能源、中裕能源； 3）有色&材料：中国宏桥、紫金黄金国际、万国黄金集团、潼关黄金、中国罕王、中广核矿业、稀美资源、首佳科技、信义光能、华新水泥、华润建材科技、大明国际。 微信：zhuangcharles邮箱：charles.zhuang@gpf.com.hk电话：(852)97487114; (86) 188 01353 3537 The Benchmark: Hong Kong Hang Seng Inde