山东观察：2025年山东新增“市场化”平台类主体解析

山东观察 2025年，山东省新增传统城投38家，其中省级2家，各地级市（包含下属区县、开发区及园区）中青岛市数量最多6家（15.79%），其次济南市5家（13.16%）、枣庄市3家（10.53%），临沂、日照和淄博市各3家（7.89%）、东营、菏泽、济宁、威海和烟台市各2家（5.26%）、滨州市和泰安市各新增1家（2.63%）。 由于城投退平台名单持续推进，传统城投正抓紧转型，“市场化”平台将是未来的重点，这也是本文主要探讨的内容。 2025年山东省“市场化”平台类主体新增24家，其中省级平台2家，地级市平台22家，涉及11个地级市，其中济南市新增5家，青岛市4家，滨州市、济宁市和泰安市各2家，此外东营、菏泽、聊城、临沂、潍坊、烟台和淄博各1家，德州市、威海市、日照市和枣庄市无新增。 具体来看，新增平台主要为区县及开发区（按业务区域划分），地级市和省级平台相对较少；从平台地位来看，分为直属平台（由地方政府国资委、财政局、国资管理中心（局）等直接持有）和非直属平台（由地方政府国资委、财政局、国资管理中心（局）等间接持有，也分一级平台、二级平台……），值得关注的是非直属平台中有不少平台控股股东或间接控股股东为区域内发债（包括城投）主体；从募集资金使用用途来看，以偿还有息债务为主，此外还有用于补充流动性、项目建设和其他（主要包括股权投资、基金投资等）。 先看2家省级平台，山东省融越控股集团有限公司（以下简称“山东融越”），其控股股东山东省国有资产投资控股有限公司（产业控股）也为发债主体，山东融越募集资金用于偿还有息负债、补充发行人及下属子公司流动资金。此外还有山东省国资委实控的山东省港口集团有限公司子公司山东港口投资控股有限公司，募集资金用于全部用来偿还有息债务。 各地级市平台中，济南市作为省会城市，经济财政实力强，2025年新增“市场化”平台类主体数量最多，新增主体包含济南市财政局旗下新增2家发债主体济南财金投资控股集团有限公司（以下简称“济南财金”）和济南市财政投资基金控股集团有限公司，两者为母子公司关系，募集资金均用作产业投资，此外地级市层面济南工业投资控股集团有限公司（以下简称“济南工业”）由济南市国资委直属。区县及开发区层面，济南高新技术产业 开发区的济南高新控股集团有限公司子公司济高科技产业有限公司（以下简称“济高科技”）发债用于偿还有息债务和补充流动资金，天桥区财政局下设二级子公司济南全邦产业发展有限公司（以下简称“济南全邦产业”）发债用于项目建设。 对于济南市而言，若新发债主体控股股东也为发债主体（或者下属子公司为发债主体，如济南工业募集资金用于偿还发债子公司到期债券本金），其募集资金使用用途均包含偿还有息债务，如济高科技；而由当地国资下设的新发债平台主体多用于项目建设或产业投资。此外从新发债券类型来看，除了济南财金2025年发行了2只公募公司债（2026年新发2只均为私募债）外，其余主体发行债券均为私募公司债。可见，新设主体的融资资质并不强。 再看2025年青岛市新增市场化平台类发债主体4家，其中区县及开发区3家。发行债券类型全部为私募债。穿透股东结构来看，“新”发债主体股东均为“老”发债主体，且其中区县级（即墨区、黄岛区）新增发债主体均为区域内发债城投子公司。也就是说，青岛市新设平台主体为“向下”新设，从这个角度来看，一方面，在“严控”城投平台增量，原有平台（多为母公司）只能“借新还旧”背景下，是不是意味着子公司的债务（或者项目建设）越来越依靠“自身”解决？另一方面，作为当地国资委下的四/五级平台主体，整体资质也不是很强。 图青岛市新增市场化平台类主体股权结构及募资用途 数据来源：胜遇研究团队整理 我们以即墨区为例，2025年，青岛市李沧区、即墨区和城阳区涉及非标违约或商票逾期，说明区域债务压力仍在。此次新增主体股东青岛市即墨区城市开发投资有限公司（以下简称“即墨城投”）为即墨区主要平台，2025年发行了13只债券，合计83.01亿元，均为“借新还旧”，虽然其募集说明书中已声明为“市场化经营主体”，但仍不能实现债券的新增。此次子公司青岛汇泓产业控股有限公司（以下简称“青岛汇鸿”）启动发债，募集说明书对募集资金使用用途的表述为“5亿元拟全部用于鳌山湾港区（即墨区）港口及配套设施建设项目。3亿元全部用于偿还公司及子公司青岛温泉地热开发有限公司银行借款。” 其余地级市中滨州市、济宁市和泰安市各新增平台类主体2家，多为二级平台，其中滨州市2家全部为二级平台，其中滨州公用为山东滨达实业集团有限公司（城投）子公司；济宁新增地级市直属平台济宁利源，其主要负责济宁市东部城区城市建设运营和产业投资运营，募集资金主要用于项目建设和股权投资等；此外任城区政府投融资服务中心新增平台济宁城发，募集资金用于偿还有息债务。泰安市新增2家均为城投子公司，募集资金使用用途多为偿还有息债务。 最后东营、聊城、临沂、潍坊、烟台、淄博和菏泽7个地级市各新增1家，新增主体除菏泽市为地级市主体外，其余均为区县及开发区主体，其中山东阳昇股权于2025年11月 进行了股权变更，实控人由谷阳县财政局变更为聊城市国资委，但目前其业务仍主要为阳谷县公用事业及国有资本运营；从平台层级来看，东营未来产业、山东引领产业和桓台金丰产业为国资直属平台主体，其余均为非直属平台。从募集资金使用用途来看，除东营未来产业、山东乡村投资和桓台金丰产业外，其余主体全部为偿还有息债务。此外从行业划分来看，新增平台全部为产业控股类主体。 以上各新增平台2024年收入构成如下表所示，产业控股类主体业务范围较为多元，业务主要涉及贸易、产品销售、产业园开发运营、融资租赁、粮食储存与销售以及房屋租赁等。仅青岛市和济南市新增了多元金融类主体，主要业务包含投资、融资租赁、小贷、保理业务等。 从发行债券类型来看，新增主体发行债券多为私募类债券，24家主体中仅济南财金投资控股集团有限公司和山东港口投资控股有限公司发行了公募类债券。且发行债券中约五成为有担保债券，再次印证了新增的平台类主体资质不强。 最后从发行期限和发行成本来看，新增平台类主体新发债券多为长期，包含3年期、3+2年期以及5年期。在有担保发行下，部分区域发行成本仍在3%以上，如济宁和潍坊区域，此外还有泰安和菏泽。相反，济南新增平台融资成本略低，且其发行的3年期及3+2年期为无担保债券。 图各地级市新增市场化平台类主体发行成本 报告声明 1.本报告仅供丝路海洋（北京）科技有限公司（本公司）客户使用。2.本报告所载的所有内容均不构成投资建议，任何投资者须对任何自主决定的行为负责。任何投资者因信赖本报告而进行的投资或其他行动并由此产生的任何损失，均由投资者自行承担，本公司不承担任何法律责任。3.本报告所载的所有信息均以本公司认为准确、可靠的来源获取，但本公司不保证本报告所述信息的准确性和完整性，本报告的使用者不应认为本报告所载的信息是准确和完整的而加以依赖，本公司不对因本报告所载信息的不合理、不准确或遗漏导致的任何损失或损害承担任何责任。4.本报告是本公司依据合理的内部程序独立做出的，所载的观点仅是报告当日的观点，且上述观点后续可能发生变化，在不同时期，本公司可能会发出与本报告观点不一致的研究报告，本公司不承担及时更新和通知的义务。5.本公司对本报告的所有信息表达与本公司业务利益存在直接或间接联系不做任何保证，相关风险请本报告的使用者独立做出评估，本公司不承担由此可能引起的任何法律责任。6.本报告的版权归本公司所有，未经本公司书面许可任何个人和机构不得以任何形式复制、翻版、篡改、引用、刊登或发表等。7.本公司发布的报告和信息适用法律法规规定的其它有关免责规定。8.以上声明内容的最终解释权归本公司所有。