降息周期下烟草股收益率亮眼，进攻与防守属性兼备

主要观点： 周专题：降息周期下烟草股收益率亮眼，进攻与防守属性兼备 报告日期：2026-03-01 降息周期下烟草股防御属性凸显，收益率表现领先。近期菲莫国际与英美烟草股价创历史新高。自2024年9月美联储开启降息周期以来，烟草股超额收益率明显提升：截至2026年2月26日，英美烟草与菲莫国际较标普500的超额收益率分别达42%和32%。其防御性源于：1）需求刚性，逆周期属性强：烟草具有刚性消费和重复消费的特征，价格弹性极低，即便在经济下行期销量亦保持稳定；2）现金流优秀且持续高分红：股息率通常为5-7%，在债券收益率下行环境下吸引力提升。烟草股同时兼备进攻属性，增长由区域与品类扩张驱动。以菲莫国际为例，其增长可分为两个阶段：2016年前主要依靠区域扩展贡献PMIEPS核心增量，亚洲、拉美等市场收入占比提升；2016年后则由RRP系列贡献PMI EPS核心增量。截至2025年，公司无烟业务占总净收入41.5%，占总毛利润近43%，有效对冲了传统卷烟下滑。2025年公司无烟产品净收入与毛利润均实现双增长，分别增长15.0%（有机增长14.1%）/20.3%（有机增长8.6%）公司对2026年业绩增长抱有信心，预计调整后稀释每股收益同比增长11.1%至13.1%。 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com 回归国内，烟草行业聚焦现代化与国际拓展，中烟香港在卷烟出口免税市场享有独家地位，价值突出。2026年全国烟草工作会议强调建强建优现代烟草产业体系，并加力推动国际业务高质量发展。中烟香港作为中国烟草境外资本运作与国际拓展的指定平台，在卷烟出口免税市场享有独家经营权。公司2026年2月13日发布《持续关连交易有关独家卷烟出口业务的最新进展》公告，根据国家烟草专卖局发布的《境内免税市场烟草制品管理办法》，中国烟草国际有限公司是唯一具备向中国境内免税市场出口卷烟国营贸易资格的企业。新政落地后，为继续通过本公司向中国境内免税市场出口卷烟，交易对手方将与中烟国际订立代理协议，中烟国际作为代理人根据框架协议，和中烟香港及工业公司三方签署个别协议，将交易对手方制造的卷烟出口至中国境内免税市场。我们认为，销售至中国境内免税市场的卷烟采购交易供应链优化，特别是下游链条变化，将提升中烟香港卷烟出口业务毛利率，带动中烟香港盈利能力提升。未来，中烟香港有望通过整合更多进出口业务、收购海外资产及优质品牌等方式，进一步发挥平台作用，落实全球化战略。 《行业周报：春节消费催 化需求释放，AI玩具渗透率有望提升_20260209》 烟草板块进攻与防守属性兼具，稳定的业绩增长和高股息是推动烟草股股价上涨的两大重要因素。在全球降息周期下，烟草股进攻与防守性兼备，一方面，烟草公司通过区域扩张、品类扩张，EPS稳定提升；另一方面，烟草股盈利波动小、需求刚性，防御属性凸显。建议积极关注：中烟香港、思摩尔国际。 ⚫重点数据追踪 家居数据跟踪：1）地产数据：2026年2月15日至2月22日，全国30大中城市商品房成交面积8.57万平方米，环比-92.37%；100大中城市住宅成交土地面积5.33万平方米，环比-88.57%。2025年全年，住宅新开工面积4.3亿平方米，累计同比-19.8%；住宅竣工面积4.28亿平方米，累计同比-20.2%；商品房销售面积8.81亿平方米，累计同比-8.7%。2）原材料数据：截至2026年2月27日，软体家居上 游TDI现货价为14900元/吨，周环比+1.71%；MDI现货价为14100元/吨，周环比+1.08%。3）销售数据：2026年1月，家具销售额为0亿元，同比0%；当月家具及其零件出口金额为0万美元，同比0%；建材家居卖场销售额为1106.01亿元，同比+1.33%。 包装造纸数据跟踪：1）纸浆&纸产品价格：截至2026年2月27日，针叶浆/阔叶浆/化机浆价格分别为5277.69/4592.11/3883.33元/吨，周环比+0.24%/+1.37%/0%；废黄板纸/废书页纸/废纯报纸价格分别为1491/1750/2185元/吨，周环比-0.47%/+0.4%/0%；白卡纸/白板纸/箱板纸/瓦楞纸价格分别为4269/3717.5/3546.2/2736.25元/吨，周环比0%/-0.34%/+0.49%/+1.58%；双铜纸/双胶纸价格分别为4660/4725元/吨，周环比0%/0%；生活用纸价格为5875元/吨，周环比0%。2）吨盈数据：截至2026年2月27日，双铜纸/双胶纸/箱板纸/白卡纸每吨毛利分别为-593.89/-591.44/475.66/-341.36元/吨。3）纸类库存：截至2026年1月31日，青岛港月度库存为1370千吨，月环比-0.36%；白卡纸/双胶纸/铜版纸月度企业库存天数分别为14.64/17.63/22天，月环比+2.95%/-4.34%/-1.35%；白板纸/瓦楞纸/箱板纸月度企业库存分别为877/636.5/1128.4千吨，月环比+5.03%/+1.31%/+0.47%；生活用纸月度企业库存为518.5千吨，月环比-0.48%。 纺织服饰数据跟踪：1）原材料：截至2026年2月27日，中国棉花价格指数:3128B为16713元/吨，周环比+3.69%。截至2026年2月26日，Cotlook A指数为76.45美分/磅，周环比+3.73%。截至2026年2月27日，中国粘胶短纤市场价为12800元/吨，周环比+1.59%；中国涤纶短纤市场价为6700元/吨，周环比+1.98%。截至2026年2月26日，中国长绒棉价格指数:137为26440元/吨，周环比+2.05%；中国长绒棉价格指数:237为25680元/吨，周环比+2.13%。截至2026年2月26日，内外棉差价为2780元/吨，周环比+15.21%。2）销售数据：2025年12月，当月服装鞋帽、针、纺织品类零售额为1661亿元，同比+0.6%；当月服装及衣着附件出口金额为1341241万美元，同比-10.2%。⚫投资建议 1）家居：中共中央政治局提出要促进房地产市场止跌回稳，各地以旧换新政策落地，有望刺激家居消费增长。家居板块当前估值折价较多，头部公司估值处于历史底部，建议关注经营稳健的板块头部公司和成长性较高的智能家居赛道。2）造纸：反内卷催化，叠加头部企业停机减产下，行业格局或有所改善，行业底部，建议关注横向产品多元化、纵向林浆纸一体化的太阳纸业。3）包装：奥瑞金收购中粮包装，市占率将从20%提升至37%，成为二片罐行业头部企业，议价能力有望提升，从而带动行业整体盈利提升。建议关注包装头部企业。4）出口：关税扰动持续，关注后续全球博弈，建议关注交易关税情绪下错杀的出海标的。⚫风险提示 宏观经济增长不及预期风险；企业经营状况低于预期风险；原料价格上升风险；汇率波动风险；竞争格局加剧。 正文目录 1周专题：降息周期下烟草股收益率亮眼，进攻与防守属性兼备.......................................................................................52一周行情回顾.......................................................................................................................................................................93重点数据追踪.....................................................................................................................................................................103.1家居......................................................................................................................................................................................103.2包装造纸..............................................................................................................................................................................133.3纺织服饰..............................................................................................................................................................................154行业重要新闻.....................................................................................................................................................................175公司重要公告.....................................................................................................................................................................186风险提示.............................................................................................................................................................................19 图表目录 图表12024-01-02至2026-02-26英美烟草/菲莫国际/标普500的累计收益率（%）............................................................5图表22024-09-18至2026-02-26英美烟草/菲莫国际/标普500的累计收益率（%）.............................................................5图表3美国各消费品CPI季调.......................................................................................................................................................6图表4菲莫国际年度股息...............................................................................................................................................................6图表5菲