2026年全球私人市场报告私人股本：更清晰的视野，更艰难的地形（英）

私募股权：更清晰的视角，更艰难的征程 亚历山大·埃德里希、克里斯·卢埃林、克里斯托弗·克罗克、拉赫尔·施奈德和沃伦·泰克纳 二〇二六年二月 私募股权市场环境好转，揭示了更苛刻、技术性的要求。以下是我们对交易者、运营商、筹资者和有限合伙人未来道路的分析。 在经历了三年的交易低迷之后，我们在2025年初观察到全球私募股权（PE）行业是“从迷雾中浮现现在，雾气终于消散了。2025年，交易活动强劲回归：并购激增，退出市场有所反弹，首次公开募股（IPO）再次出现。 确实，交易规模超过5亿美元的并购和增长交易1——这是一个衡量行业健康状况的典型晴雨表——其价值增长了44%，超过1万亿美元，超越了2021年的总额，成为有记录以来此类规模交易的最高年份。从所有并购和增长型交易的规模来看，交易价值增长了17%。全球私募股权支持的退出价值也大幅上升——超过40%，这得益于私募股权退出交易通过IPO的成交量增长了近100%。所谓的“超级大单”（即交易额超过25亿美元）也重新出现，反映了2025年与最近过去相比的环境变化。2025年不仅见证了历史上最大的私募股权交易（一家财团宣布的55亿美元收购电子艺界公司使其私有化），而且还成为了以交易总量或价值计的史上第三大私有化活动年份。 现在，随着可见性的提高，我们可以更清晰地观察到私募股权领域发生了多大变化。在部署、回报、价值创造和传统筹资方面之前被视为偶发性的变化，现在更有可能是成熟行业的结构性特征。此外，人工智能的快速创新和实施正在重塑行业结构，引入新竞争者，并承诺显著提高生产力。这项技术既提供了投资风险，也提供了机遇（并可能显著改变私募股权公司自身的运营方式）。因此，现在的局面对经验丰富的驾驶员来说，不仅更加技术化，而且要求更高。未来的成功将不再取决于速度，而在于拥有合适的车辆——适应变化的地形、装备齐全，并严格驾驶。 更技术性、要求更高的地形 对于典型的私募股权交易员来说，许多资产从未如此昂贵。2024年的私募股权购买倍数中位数从11.3倍EBITDA上升到2025年的11.8倍。与公开市场相比，私募股权的回报仍然低迷。私募股权持有的公司库存积压从未如此之大。我们估计，截至2025年，全球有超过16,000家公司被持有超过四年，相当于总收购支持库存的52%，创历史新高，比过去五年平均水平高出10个百分点。持有期也仍然远高于历史水平。一般合伙人（GP）投资组合中的典型公司现在平均持有时间超过六年半。 此外，投资者手中的流动性更多是细水长流而非洪水猛兽。在2020年和2021年并购热潮之后，原本看似是“小众”或临时性解决方案的趋势，包括二级市场的增长、延续载体（continuation vehicles）的兴起，以及净资产值（NAV）借贷的出现，现在看来似乎已经成为这一更技术性的私募股权领域的持续——甚至是增长——元素。 更糟糕的是，尽管全球的交易价值上涨，资本配置仍具有挑战性。无论大小，并购交易的数量下降了5%，且这一趋势在所有地区都适用。北美放缓最为明显，并购交易数量下降了7%；欧洲并购交易数量下降4%，而亚太地区下降了3%。私募股权基金可供使用的“干火药”正变得越来越干——历史上从未如此“老化”。我们估计，现在准备好由GP配置的“干火药”中有超过40%（比五年平均水平高15个百分点）在过去两年就已经可用。 PE回报率——尤其是与充满AI热情的活跃公共市场相比——最多只能算是适度。到2025年，全球顶级四分之一的并购回报率平均为8%（按内部收益率[IRR]汇总计算），不到标普500（18%）和MSCI世界（22%）指数公司产生的回报率的一半。较老的并购批次是这一动态的主要驱动力：2015-2017批次的IRR约为2%，将2015年至2025年的平均并购回报率拉低至约6%，尽管较新的批次显示出——很大程度上尚未实现的——15%的IRR。 没有多倍扩张和廉价杠杆的风向助力（这占2010年至2022年间59%的回报），成功将取决于引擎内部而非道路本身的坡度。运营价值创造，过去常常更多地是一种营销叙事而非真正的机构能力，现在很可能是GP和其有限合伙人（LP）回报的主要来源。GP们越来越认识到，在他们的交易论点中，将价值创造改进作为核心部分的重要性，并正在构建能力以最佳地捕捉这些倡议的充分潜力。人工智能将成为催化剂。 核心封闭式筹资变得更加具有竞争性、选择性和耗时。尽管北美筹资同比增长8%，达到4320亿美元，但亚太地区（APAC）筹资持续面临挑战，筹资额下降了49%，至490亿美元。此外，2025年欧洲筹资下降了41%，降至1180亿美元，但这在很大程度上是因为其一些最大的并购基金在2023年和2024年成功完成了筹资。 部署变动、回款、价值创造以及传统筹资——过去被认为是一次性的现象——更有可能是成熟产业的结构性特征。 综合考虑，这些指标乍一看可能表明私募股权的未来道路越来越崎岖——有时甚至难以逾越。但仔细观察，这些动态更可能是行业变化的迹象。成熟在竞争加剧、市场结构变动以及利益相关者日益成熟的地方。 在这个环境中，结果越来越不是由对资产类别的接触决定的，而是由公司如何有意识地寻求交易（包括对支付倍数和价格的纪律）、通过运营改进创造价值、建立领导力以及通过更长且更复杂的持有期运营的选择所塑造。即便条件变得更加苛刻，有限合伙人（LPs）也意识到，最好的私募股权公司仍然难以击败。正如任何成熟的行业一样，规模化和差异化的管理者往往表现更佳。实际上，在过去十年中，前四分之一的并购基金（内部收益率IRR为24%）历史上已经超过了标准普尔500（总股东回报率为15%）和MSCI世界（总股东回报率为13%）指数。的确，在我们对2026年1月的300名全球LP的调查中，约70%的人表示计划在2026年维持或增加他们的私募股权配置。 不同设备将需要在未来使用 随着2025年改善条件的更高能见度，我们看到清晰的路线标志，现在标志着需要不同的设备来驾驭前方更技术化的地形。什么样的车辆——大小、发动机、传动系统、燃料和悬挂——将需要才能在更陡峭、更崎岖的道路上可靠行驶？ 首先，车辆的体型至关重要。小型车辆的抓地力可能不如以前，尤其是在缺乏差异化的情况下。2025年，我们观察到筹集资金不超过5亿美元的资金筹集份额较五年前有所减少（占比从17%减少到13%），而筹集资金超过50亿美元的资金份额则有显著增长。现在，第一年的资金数量也创下了近十年以来的历史低点。相应的，在前100大私募股权基金管理公司中的战略并购活动宣布的总额接近翻倍，从2024年的近180亿美元增至2025年的超过340亿美元。 其次，改进导航和仪表也同样至关重要，尤其是要区分定价错误的资产。对于交易者来说，私有化交易热潮的再次出现表明了对复杂性的接受。从全球来看，2025年私有化交易的价值增长了43%（尤其是北美私有化交易，增长了72%），这是对这样一个事实的认可，即折价的公共资产可能比私有资产拥有更多的α值。分割业务也是如此，其中复杂性可能比其他相似的投资机会拥有更多的运营价值创造潜力。当我们审视回报数据时，我们还观察到，专注于特定行业等领域的专业基金似乎比它们的普通同行做得更好。 第三，引擎马力很重要，因为alpha越来越多地需要被创造（它并非简单出现）。特别是在通常更高的收购倍数、增大的宏观经济不确定性以及更大的股权贡献（加上相对较高的利率）的情况下，私募股权投资公司越来越认识到在他们的交易论述中，将操作价值创造作为核心部分的重要性。他们正在迅速构建能力以捕捉这些倡议的全部潜力，并快速且持续地实现这一目标。 普通开业医生越来越认识到将运营价值创造视为其交易论点的核心部分的重要性。 第四，AI无疑将帮助GP以他们从未预想的方式创造α。如今，只有6%的GP认为AI能在他们的内部运营和投资过程中产生重大影响——但70%的GP预计在3到5年内会产生重大影响。在当前这个要求严格的私募股权环境中，AI已经成为最佳公司的力量倍增器：锐化承保，加速运营改进，并在投资生命周期中实现更快、更自律的决策。 第五，高性能车辆也在使用不同的燃料类型。替代基金结构正在成为主流——或者至少正在变得越来越不另类。正如我们去年所指出的，替代资本形式正在快速增长，并变得更加主流——例如，根据罗伯特·A·斯特兰格公司的数据，自2023年以来，对美国半流动性私募股权工具的融资额已翻一番，到2025年达到2040亿美元。为这些结构进行融资要求普通合伙人具备新的能力——新的分销渠道、基金工具、分销合作伙伴以及营销和品牌能力，仅举几例。更不用说半流动性产品需要更高的流动性、风险管理能力和合规能力。考虑到更广泛的替代融资领域，可以认为整体私募股权融资适度增加2025年，尽管封闭式基金出现下降。 最后，全科医生的车辆需要更加可靠，故障率更低。流动性压力正在重塑私募股权行业。这种动态可能持续。在我们对全球300家领先有限合伙人的调查中，分配给实缴资本的比率（DPI）现在与投资资本倍数（MOIC）并列，成为影响其分配决策的第二重要指标（内部收益率仍然是主要关注点）。LP们有他们的理由。截至2025年6月结束的12个月期间，DPI占私募股权管理资产（AUM）的份额为6%，而2015-2019年的平均值为16%。更重要的是，五年滚动DPI占私募股权AUM的份额达到了历史最低水平，约为10%，在2025年6月。换句话说，作为行业资产规模的一部分，现金流出从未如此之低。私募股权二级市场交易量（2025年交易价值增长了48%）和筹资（2025年增长5%）的爆炸性增长，都是由同样的现实驱动的：LP们想要意识到有意义的回报。 对于普通合伙人和有限合伙人来说，普遍的启示是，私募股权越来越不在于把握下一个周期的时机，而在于对未来道路立场上的清晰。普通合伙人应该问自己，他们的投资工具是否适合这种地形：在这种地形上，α值被创造，购买价格纪律变得越发关键，领导力质量被要求，运营价值创造在整个生命周期中持续且活跃，运营弹性不可商量。市场结构的发展速度越来越快，这引发了普通合伙人关于其规模、获取正确分销渠道的途径，或是否足够专业化以繁荣成长的基础性问题。反过来，有限合伙人面临一个更尖锐的排序问题：哪些管理者真正具备在这些条件下导航的能力，哪些还在用为更平坦的道路设计的地图驾驶，并假设更快的退出、更低的杠杆和有利的顺风？这些问题的答案将越来越决定哪些车辆能领先，哪些则在努力保持道路上的行驶。 在这份报告中，我们分析了2025年私募股权的表现，并从四个群体的角度展望未来：交易撮合者、私有公司运营者、筹资者和有限合伙人。同时，我们也提供了每个群体现在应该提出的关键问题。 全球私募股权（PE），所有交易规模 交易者：交易价值上升，但挑战也在增加 2025年，进出交易的规模大幅上升。但前方的道路绝非高速公路。更深入的分析揭示了挑战和机遇并存。 条目 私募股权交易价值在2025年反弹，增长了19%，达到26万亿美元。全球并购交易总额（涵盖所有规模）达到历史第二高位，接近18万亿美元——比2024年增长20%。2025年，并购交易占私募股权交易价值总增长的近四分之三（见图1）。 审视规模较大的交易，这是评估整体行业健康状况的关键指标，结果令人瞩目。对于超过5亿美元的并购和增长型交易，2025年创下了历史新高，同比增长44%，达到11万亿美元，超过了2021年的前高。超过5亿美元的并购交易价值增长了51%，达到超过9万亿美元，超过25亿美元的并购交易增长了72%，达到超过6万亿美元。尽管所有交易规模的并购交易数量 网页 <2026> 展品1 《2026年全球私募市场回顾——私募股权篇》展示<1>（共14） 2025年的交易价值增长是由更大额的交易推动的，因为总体交易价值上升，但交易数量却下降了。 麦肯锡公司 落下5%，超过5亿美元的收购交易数量升起了20%。这导致整体并购的平均交易规模略高于9.1亿美元（与2024年的略超过6.1亿美元相比）。这些结果突显了交易