瑞幸咖啡：配送成本有缓解，市场份额进一步稳固

业绩简评

2025年第四季度，公司实现营收127.77亿元，同比增长32.9%；GAAP净利润5.18亿元，同比下降39.1%；Non-GAAP净利润6.99亿元，同比下降25.5%；Non-GAAP净利率为5.5%，同比下降4.3个百分点。2025年全年，公司实现营收492.88亿元，同比增长43.0%；Non-GAAP归母净利润41.96亿元，同比增长26.7%。

经营分析

公司抓住外卖大战窗口期高速开店，全年净增门店8708家，市场份额稳步提升。2025年第四季度净增门店1834家，全年净增门店8708家，截至2025年末门店数达31048家，同比增长39%，是近年来年度净增门店的历史高位。四季度单店销售额（SSSG）保持平淡，主要受高速开店带来的阶段性客流稀释影响。需求端虽有外卖大战提振，但高速扩店导致分流效应明显。参考2023年门店净增8034家后，2024年同店阶段性承压，预计2026年同店存在阶段性波动。咖啡消费具备提频特征，需求可被供给“教育”，新开门店的爬坡表现将成为2026年利润弹性的关键变量。外卖大战对利润的拖累此前市场已有预期，配送成本较第三季度有所缓解，但仍是门店运营利润（OPM）同比承压的最主要因素。2025年第四季度门店OPM为15.0%，同比下降4.8个百分点；配送成本16.31亿元，同比增长94.5%，对应费用率12.8%，同比增长4.0个百分点。其他费用表现相对合理，反映了公司良好的运营管理效率。第四季度有效税率大幅提升至38.9%，超预期，成为利润影响项目。

盈利预测、估值与评级

维持长期看多观点，看好公司综合运营能力及咖啡市场的β性红利。预计公司2026年/2027年/2028年Non-GAAP归母净利润分别为48.94亿元/61.60亿元/74.29亿元，2月26日收盘价对应经调整PE分别为16倍/13倍/11倍。维持“买入”评级。

风险提示

行业竞争加剧风险；外卖大战对公司利润造成扰动风险；原材料成本大幅上涨风险；食品安全风险。

附录

利润表预测摘要、市场中相关报告评级比率分析说明、最终评分与平均投资建议对照、投资评级说明、特别声明。