1月美国非农数据点评：非农略有好转，可延后但不足以阻止降息

2026年2月27日 执业证书编号：S1480519090001 事件： 美国1月季调后非农就业增13万，预期7万，前值5万；失业率4.3%，预期4.4%，前值4.4%。2025年11月和12月份非农新增就业人数分别下调1.5万和0.2万至4.1万和4.8万。 主要观点： 1、新增就业主要集中于医疗、社会辅助和建筑，私营部门非农新增尚可，特别是顺周期部门。2、过去一年，尚未在就业层面看到关税对制造业及采矿业就业的刺激影响。3、低学历及年轻人群失业率下降相对明显。4、流动性尚未出现改善迹象，岗位空缺率在去年四季度出现显著下降，但同时失业金初请4周累计人数没有出现趋势性上升，劳动力市场的供需仍然处于相对平衡状态。5、劳动力市场弱于2017年，可延后但尚不足以阻止降息。 数据方面，就业新增主要集中于医疗（8.2万）、社会辅助（4.2万）和建筑（3.8万），而联邦政府（-3.4万）和金融业（-2.2万）新增下降。私营部门非农就业尚可，特别是顺周期部门。扣除政府就业，私营部门非农新增就业数17.2万；扣除政府和医疗就业，其他非农就业新增9万，为2023年7月以来的较高水平。政府和医疗就业顺周期性不强，特别是疫情以后，扣除前后的非农就业新增分歧较大，扣除后的非农新增更能反映实际的就业体感。 具体来看，商品生产新增3.6万，主要集中于建筑业3.3万，制造业0.5万。建筑业主要集中于非地产行业（2.5万），推测仍与AI基础设施建设相关。半导体和其他电子器件制造就业在过去12个月就业有所减少（约-2万人，降至36.9万），电力设备等制造就业有所增加（约0.7万人至43.3万）。汽车行业就业与去年同期相比基本没有变化。总体而言，从一年的维度来看，尚没有在就业层面看到关税对制造业以及采矿业就业的刺激影响。 私营服务业新增13.6万。与住宅相关的零售业就业在过于一年中的就业有所下降，并在今年1月保持了这一趋势，如家具、建筑材料和园艺相关零售等。可选消费就业总体保持稳定，其中，服装就业-1.4万，文化体育就业增0.2万。与去年同期相比，服装珠宝等就业略有下降，但文化体育休闲就业对冲了服装珠宝行业的就业回落。运输行业就业变动集中于邮差和仓储，共降低0.85万人，均低于去年同期水平。观光交通部分虽新增有所下降，但仍显著高于去年同期就业水平。信息传媒行业（-1.2万）中，就业下降主要集中于广播（-0.5万）电信（-1.5万）计算机（-0.4万），出版和电影行业就业分别增加0.1万和1.4万。与去年同期相比，电影业就业仍有所下降。金融业的就业下降主要集中于保险公司和地产相关。 专业和商业服务出现3.4万的就业增加，是一个比较积极的信号。该行业的顺周期特征较为明显，也是非农就业的主要支柱之一，过去1年中该行业就业持续低迷。该分类的就业主要集中于法务、建筑工程服务管理科学技术咨询服务、科学研究以及就业服务（1.4万）等。该行业的非农回暖的可持续性值得观察，特别是12月该行业的岗位空缺数出现一定程度的下降。 其他方面，私人教育服务新增1.3万，与前两个月相比出现较为明显的增幅。医疗服务8.2万，社会辅助3.8万，其中主要集中于个人和家庭服务3.8万。休闲住宿中，艺术等降1.6万，住宿降1.1万，餐饮新增2.8万。 失业率的下降主要来自低学历人群，大学及以上学历的失业率几乎没有变化，但高中学历以下（不含高中）失业率从去年月6.8%稳步降至今年1月的5.2%。该人群的就业人口比率也有所上升，从去年11月的43.5%升至43.9%。分年龄看，年轻人失业率有所降低，特别是24岁以下人群。与上月相比，16-19岁人群失业率下降2.3个百分点至15.7%，20-24岁失业率下降1.1个百分点至7.1%.（图15、16） 劳动力市场流动性尚未出现改善迹象，岗位空缺率在去年四季度出现显著下降，但同时失业金初请人数累计人数（4周）没有出现趋势性上升，年轻人失业率同步回落。这表明，虽然岗位空缺数显示劳动力需求有所下降，但劳动力市场的供需仍然处于相对平衡状态。 非农数据喜忧参半。积极的方面，是顺周期的支柱性行业（专业与商务服务）出现积极信号，年轻人群失业率扭转了趋势性上行的趋势，失业金初请数据稳定，特别是4周累计初请人数仍保持在低位，表明短期内就业市场出现衰退信号显著减弱。另一方面，岗位空缺率已明显低于疫情前高位（2018-2019）平台，失业率处于2017年的水平，两者数据较为匹配。12月的岗位空缺数中，很多顺周期的行业出现下降（贸易运输、零售业、专业和商业服务、医疗和社会辅助），叠加市场流动性指标（雇佣率、自愿离职率等）仍处于低位（低于2017年），劳动力市场整体处于不温不火的状态，总体不及2017年。不同学历人群的失业率同步性下降，也显示不同人群的就业市场体感差异较大。（图1、4、7-9） 2025年下半年的3次降息或是非农略有好转的因素之一。短期内，就业市场数据推动美联储降息的动力有所减弱，但也不足以阻止降息。相应地，通胀数据的权重有所增强，而2、3季度通胀较易出现不及预期的季节性现象。从市场流动性看，虽然美联储技术性扩表后有所改善，但SOFR1%分位数仍较为紧贴FFR（图14），综合来看，降息窗口仍存。 风险提示：美联储降息不及预期。 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 相关报告汇总 分析师简介 康明怡 经济学博士。分别就读于武汉大学、清华大学和明尼苏达大学，博士期间曾在明尼苏达大学、美联储明尼阿波利斯分行从事多年教学和访问工作。2010年开始执教于复旦大学经济学院985平台，上海浦江人才计划项目。2017年加入东兴证券研究所。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦23层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881