氧化铝：基本面边际改善，突破仍需驱动

核心观点：冶炼端边际改善，矿端和仓单压力压制上方空间，静待催化。

1. 冶炼端：检修频发，投产延迟

   • 氧化铝价格持续下行，冶炼厂利润收缩，驱动产能检修增加。
   • 截至2月20日，氧化铝周度产量179.5万吨，连续五周下滑，较年内高点减少5.8万吨。
   • 新增投产项目（重庆博赛、广投北海等）均出现延期，仅广西防城港中丝路计划3月初达产。
   • 冶炼端供应收缩推动下，氧化铝社会库存累积趋缓，截至2月20日库存565.4万吨，较上期增加0.8万吨。

2. 矿端：关注几内亚供应扰动

   • 截至2月20日，全球海漂库存1702万吨，中国港口库存2554万吨，仍处于累库趋势。
   • 几内亚铝土矿CIF和澳大利亚铝土矿CIF价格持续低迷，分别下跌5美元/吨和9美元/吨至61美元/吨和58美元/吨。
   • 矿价反转需依赖海外供应收缩，60美元/吨已逼近部分中小矿山成本线，关注几内亚减产或政府挺价动作。
   • 几内亚政府罢工扰动频发，若扩大至影响矿山开采，或带动矿价企稳反弹。

3. 仓单：盘面升水驱动注册量高增

   • 期货盘面持续升水，期现贸易商交割套利意愿增加。
   • 截至2月25日，氧化铝期货仓单注册量达34.75万吨，创历史新高，较年初增加19.05万吨。
   • 截至2月13日，氧化铝期货交割库库存达36.67万吨，较年初累库17.33万吨。
   • 若短期未见冶炼端或矿端催化，后续仓单集中到期压力或将驱动期货价格再次探底。

研究结论：短期建议观望为主，追多缺乏安全边际。国内主力合约AO2605参考运行区间2650-3000元/吨。