晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2026-02-11 宏观策略 2026年02月11日 晨会编辑苏立赞执业证书：S0600521110001sulz@dwzq.com.cn 核心观点：本周（2月2-8日）在美股AI软件泡沫担忧引发的科技股大跌、及随后的动量抛售等交易因素造成的流动性冲击下，海外权益、大宗商品和比特币等资产经历剧烈波动。我们认为，近期资本市场的流动性冲击更多来自交易层面，而海外宏观基本面和广义流动性环境并未有显著变化，这意味着部分资产存在被流动性冲击“错杀”的可能。关注下周公布的1月美国非农就业和CPI数据，我们预期二者均存在上行风险，令本周略有升温的美联储降息预期再度面临回调。 宏观量化经济指数周报20260208：预计2026年1月贷款温和增长、社融小幅同比多增 节前经济供需两端基本符合季节性特征 金融产品周报20260207：海外市场流动性有企稳迹象，情绪或会好转 市场行情展望：（2026.2.9-2026.2.13）观点：海外市场流动性有企稳迹象，情绪或会好转。2月整体走势判断：2026年2月，宏观择时模型的月度评分是0分，历史上该分数万得全A指数后续一个月上涨概率为78.57%，平均涨幅为3.37%。叠加日历效应中财报预告的结束，我们对2月A股大盘走势持乐观的观点。本周A股的成交量在逐渐缩小，一方面是临近春节，资金有一定的止盈压力；另一方面是市场短期处于混沌期，没有明确持续性的主线。因此市场呈现的特点就是快速轮动，投资难度较大。ETF资金流数据表明，我们持续关注的化工ETF、电网设备ETF等，基金规模仍在持续性增加。而通信ETF本周则规模减少较多，但从资金净流出的数据来看，ETF方面的资金主动净流出金额并不算多，规模减少主要来自于权重股的调整和资金流出。结合海外市场的表现（美股、商品、币圈等），我们认为A股在一定程度上也受到了海外流动性的冲击，尤其是科技成长股近期再次受到了AI泡沫论的影响。但在2月6日，我们可以观察到美股、贵金属、币圈等均发生了较大幅度的反弹，流动性有企稳的迹象。因此我们认为后续A股市场也不妨乐观一些。如果贵金属企稳，美股科技重新恢复上涨态势，A股或会再次出现具有持续性的投资主线。基金配置建议：根据我们上述行情研判，我们认为后续市场可能会处于短期震荡的行情。因此从基金配置的角度，我们建议进行均衡型的ETF配置。风险提示：1）模型基于历史数据测算，未来存在失效风险；2）宏观经济不及预期；3）发生重大预期外的事件。 宏观点评20260204：商品流动性冲击之后，哪些品种被“错杀”？ 大宗商品市场每一轮流动性冲击和恐慌情绪急跌，在完成“清洗”高杠杆、高风偏的超涨品种之外，部分依托于供需产业链改善逻辑的品种却也被流动性风险“误伤”，在风险中心已渐进平息之后，被错杀和被误伤的商品品种和板块，或再度回归各自基本面定价逻辑，迎来相比轮动式上涨阶段更好的介入时机。 金融产品深度报告20260203：黄金ETF，2026年1月复盘与2月展望 事件驱动盘点：资产配置价值：宏观数据与政策预期在月内反复切换，降息预期对黄金资产配置价值形成阶段性支撑，但政策不确定性上升亦带来短期扰动。货币价值：美元信用变化主导黄金货币属性定价，美元指数与储备结构调整对金价形成阶段性影响，货币价值在支撑与压制之间反复博弈。避险价值：多区域地缘与政治风险交织抬升市场不确定性，避险需求呈现事件驱动、脉冲式释放特征，为金价提供阶段性支撑。商品价值：央行购金与投资端需求预期保持稳定，对黄金价格中枢形成托底，商品属性在月内更多体现为中长期支撑力量。指数后市展望：关键事件前瞻：展望2026年2月，黄金走势将重点关注美国宏观数据、货币政策表态及地缘局势进展，市场对事件落地情况的反应仍将取决于预期变化方向。指数走势展望：1月末黄金价格调整表面受美联储政策事件触发，但更主要反映高波动环境下市场对风险变化的敏感度提升；预计2月金价或将维持高波动、宽幅震荡格局，中长期配置逻辑仍具支撑，但短期在情绪升温与获利盘消化过程中，仍需警惕阶段性调整风险。相关ETF产品：华安黄金ETF（518880.SH）紧密跟踪国内黄金现货价格收益率，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，截至2025年1月30日，该基金总市值达1275.26亿元，当日成交额743.97亿元。风险提示：1)行业政策或监管环境突变；2)宏观经济不及预期；3)发生重大预期外的宏观事件。 固收金工 在全球科技创新浪潮与国家战略布局深度融合的今天，科技自立自强已成为驱动长期经济增长、塑造国际竞争新优势的核心主线。根据我们于2026年1月26日发布的报告《“十五五”规划中的“债”机遇：详解政策东风如何重塑产业债格局（主线篇）》显示，我国“十五五”规划进一步凸显对科技创新与产业升级的战略定力，明确将科技作为未来发展的关键引擎。在这一宏观背景下，健全的多元化融资体系对于支撑科技企业，尤其是处于快速成长期和重大技术投入期的企业至关重要。当前，我国债券市场在服务科技创新领域仍存在显著的结构性空间，尽管2025年“债券科技板”的推出标志着市场建设迈出重要一步，但其发行主体仍高度集中于中央及地方国有企业，众多具备核心技术能力与高成长潜力的民营科技企业，尚未能充分借助债券市场这一公开、透明、可预期的直接融资渠道，实现其长期资本需求与债务结构的优化。鉴于此，本报告希望通过复盘海外成熟市场中顶尖科技企业的债券融资轨迹，及其在成长过程中对于债券融资的利用情况，以史为鉴，研判我国科技公司，特别是民营高成长企业，在未来将融资渠道拓宽至债券市场的潜力及可行性。这不仅能为发行人拓展融资视野、优化资本结构提供参考，也为债券市场的一级发行创新与二级投资价值挖掘，揭示新的机遇与方向。本报告重点聚焦于AI（人工智能）行业，原因在于AI技术革命正驱动全球范围内前所未有的算力投资与研发支出浪潮，其资本密集、周期长、迭代快的特性，使得债务融资成为行业头部公司平衡现金流、锁定长期资金、支撑战略性扩张的关键工具。具体包含美国ORACLE公司、欧洲NEBIUS公司、美国Alphabet公司、美国Meta公司4项案例。风险提示：数据统计与来源偏差；监管政策变动风险；行业竞争与技术迭代风险。 行业 风险提示：宏观经济波动风险，PCB工艺进展不及预期风险，算力服务器需求不及预期风险。 环保行业点评报告：加大力度推进全国碳市场建设，二次扩围渐近版图清晰 投资建议：政策加大力度推进全国碳市场建设，二次扩围版图清晰。我们重申碳中和投资框架：核算为基，前端能源替代、中端节能减排、后端循环利用。①清洁能源：绿电运营重点推荐【龙净环保】等；非电可再生-生物油，碳市场纳入石化、化工、建材、有色、造纸、民航，其中民航减碳路径明确，继续关注具备生物油资源瓶颈的上游资源【山高环能】【朗科科技】，建议关注【海新能科】【卓越新能】等；非电可再生-绿色氢氨醇重点推荐【佛燃能源】，建议关注【复洁科技】【中集安瑞科】【中国天楹】等。②节能减排：建议关注节能风机【瑞晨环保】等，合同能源管理【南网能源】等。③再生资源：生物油；危废资源化重点推荐【高能环境】【赛恩斯】等；再生塑料重点推荐【英科再生】；锂电回收建议关注【天奇股份】等。④碳监测：建议关注【雪迪龙】【聚光科技】【皖仪科技】【先河环保】等。风险提示：政策执行不及预期，财政支出不及预期，行业竞争加剧等。 有色金属行业跟踪周报：市场维持“沃什交易”背景下的低风偏环境，跨资产抛售使得贵金属延续高波态势 铜：本周伦铜报收13,060美元/吨，周环比下跌0.08%；沪铜报收100,100元/吨，周环比下跌3.45%。供给端，截至2月6日，本周进口铜矿TC维持至-49.5美元/吨，本周Capstone Copper宣布，尽管代表该公司近22%员工的工会发起的罢工仍在持续，其位于智利北部的Mantoverde铜金矿已恢复运营；需求方面，基本面无明显改善，下游阶段性补库释放刚性需求。本周中国有色金属工业协会表示将完善铜资源储备体系建设，扩大国家铜战略储备规模，同期美国启动120亿美元关键矿产储备计划，铜价于周中录得走强；随着上海、纽约、伦敦三地库存均录得大幅环增，以及叠加市场依旧处于“沃什交易”的低风偏环境中，由白银及美国科技股引发的跨资产抛售使得铜价重回跌势，我们预期铜价将于节前维持震荡偏弱走势，中期需验证需求落地情况。铝：本周LME铝报收3,110美元/吨，周环比下跌0.81%；沪铝报收23,315元/吨，周环比下跌5.07%。供应端，本周我国电解铝理论开工产能为4430万吨，环比持平；需求端，本周铝板带箔企业产能利用率环比下降0.12pct，铝棒产能利用率环比下降1.80pct，本周电解铝的理论需求环比下降，本周电解铝社会库存环升5.79%至84.54万吨。进入2月下游加工企业陆续开始放假，开工率进一步下降，预计国内社库将进一步增长；此外美国严寒天气逐步消散，天然气价格回落，海外铝价成本端支撑有所减弱，我们预计短期铝价将跟随波动率缓步震荡偏弱，中期需进一步验证需求落地情况。黄金：本周COMEX黄金收盘价为4988.60美元/盎司，周环比上涨1.65%，SHFE黄金收盘价为1090.12元/克，周环比下跌6.14%。美国1月ISM制造业PMI录得52.6%，超出预期的48.5%；美国1月ADP就业人数变动录得2.2万人，低于市场预期的4.4万人；美国1月挑战者企业裁员人数录得10.84 万人，创下自2009年以来最大规模的裁员数字；美国12月JOLTs职位空缺录得654.2万人，低于预期的720万人。本周美国劳动力数据依旧维持偏弱态势，但并未逆转市场对于1月FOMC声明中删除了“就业风险增加”表述带来的影响，叠加市场依旧处于“沃什交易”的低风偏环境中，由白银及美国科技股引发的跨资产抛售使得黄金持续处于高波态势，我们仍预计黄金在财货双宽时代具备进一步上行基础，白银则需紧 2020-2022年锂电产业链涨价复盘：历史不会重演，但会押韵 投资建议：当前主流公司，在26年盈利水平略微合理恢复情况下不到20x，叠加27年预计行业仍有20%增长，相较于21Q2行业估值切换至22年翻番增长、盈利高点情况下的估值30x，当前位置估值合理偏低，继续强推电池板块（宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、中创新航等，关注鹏辉能源、派能科技）；同时看好材料龙头（科达利、当升科技、天赐材料、湖南裕能、尚太科技、璞泰来、富临精工、华友钴业、恩捷股份、星源材质、容百科技、德方纳米等，关注天际股份、多氟多、万润新能、龙蟠科技）；同时看好价格反弹的碳酸锂（赣锋锂业、天齐锂业、中矿资源、盛新锂能、永兴材料等）；并强推25Q4催化剂密集落地的固态板块（厦钨新能、当升科技、上海洗霸、纳科诺尔等）。风险提示：价格竞争超市场预期、原材料价格不稳定导致影响利润空间、投资增速下滑 非银金融行业点评报告：沪深北交易所优化再融资，资本市场服务实体经济提质增效 IPO及再融资市场逐步回暖，叠加政策优化信号，券商投行业务修复可期。2025年，伴随资本市场改革深化以及市场活跃度提升，IPO及再融资规模经历连续数年下滑后迎来拐点。①IPO方面，2025年共发行116家IPO，募资规模达1318亿元，同比增长96%。2026年1月IPO募资规模达到91亿元，同比增长。②再融资方面，2025年A股市场全年再融资募集资金9509亿元，同比+326%，其中增发8877亿元，同比+413%，改善显著。2026年1月A股市场再融资规模1300亿元，同比+56%，环比+234%。叠加融资层面制度灵活性提升，预计券商股权投行业务收入将企稳回升。风险提示：政策落地效果不及预期，权益市场大幅波动。 环保行业跟踪周报：景津景气度回升+出海+成套耗材新成长，固废出海推进，UCO价格上行稀缺性渐显 公司跟踪：【景津装备】压滤机龙头，景气度回升+出海+成套化耗材化。压滤机市占率40%+，23-24派息维持6.1亿元，股息率ttm4.5%。下游景气度回升：①新能源：25H1新能源