跨越盈利拐点，AI应用与游戏品类扩张加速商业化价值释放

核心观点

• 国内领先的PUGV平台：哔哩哔哩（B站）是国内最大的基于UP主生态的PUGC视频平台，拥有高壁垒、强关注且高粘性的视频兴趣社区，用户与UP主之间存在极强的情感纽带和信任背书。
• 业务结构优化：商业化形态由增值服务、广告、游戏和IP衍生品构成，其中增值业务（会员费及直播）为第一大收入来源，广告与游戏业务贡献业绩弹性。
• 财务越过盈亏平衡线：公司毛利率与净利率持续改善，2024年Q3单季利润转正，预计2025年实现全年扭亏为盈，开启利润加速释放期。

关键数据

• 用户规模：2025年Q3，平台MAU和DAU分别达到3.76亿和1.17亿，均创历史新高；日活用户日均使用时长增长至112分钟。
• 商业化：2025年上半年增值业务、广告、游戏、IP衍生品营收占比分别为40%、28%、25%、7%。
• 广告业务：2025年前三季度实现同比增长21%，增速显著优于行业平均水平。
• 游戏业务：2025年前三季度实现营业收入48.5亿元，同比增长27%，主要得益于《三国：谋定天下》的贡献。
• 财务表现：2024年营业收入同比增速达到19%；2025年前三季度归母净利润扭亏为盈，达到6.8亿元；经调整净利润达到17.12亿元。

研究结论

• 投资逻辑：短期具备安全边际，长线成长空间持续打开；维持盈利预测，维持“优于大市”评级。
• 游戏业务：从二次元到全品类，中长期空间持续打开，《三国：谋定天下》和《逃离鸭科夫》的成功证明了平台具备跨品类研发、发行及激活高价值玩家的能力。
• 广告业务：用户结构优化+AI化加速平台价值展现，参考Meta通过AI实现业绩爆发的路径，B站正通过AI技术提升营销效率，结合GEO产业趋势，深度视频内容的广告商业化变现能力有望加速释放。
• 盈利预测：预计公司2025/26/27年经调后净利润分别为25.48/33.66/45.76亿元，对应同期36/27/23x PE。
• 投资建议：短期已具备安全边际与上行空间，长期成长性持续打开，继续维持“优于大市”评级。