互联网医疗领军企业，AI驱动增长新引擎

买入（首次覆盖）目标价：150.15港元 互联网医疗领军企业，AI驱动增长新引擎 华升证券研究陈熙chenxi@cfcg.com.hk+85231666826 核心投资亮点 1.健康160是中国领先的数字医疗健康综合服务提供商，截至2025年6月30日，公司平台已连接超过44800家医疗健康机构，其中包括超过14500家医院（包括3441家三级医院）及超过30300家基层医疗卫生机构，超过6800家民营机构在公司平台上提供消费医疗服务，如牙科、眼科及体检服务。此外，公司与超过904500名医护人员建立合作关系，其中包括约46700名注册医生。同时，公司平台拥有庞大的用户群，注册个人用户5690万名。 2.健康160的核心业务是构建连接医疗机构、医生与用户的数字化平台，旨在打破医疗服务的时空限制。健康160的商业模式可以概括为“以药养医，双轮驱动”——用医药销售业务提供稳定现金流和用户基础，同时大力培育高毛利的数字医疗解决方案业务。医药健康用品销售通过稳定的供应链，向企业客户和个人用户提供医药健康产品。数字医疗健康解决方案业务基于公司强大的平台网络效应，支撑健康160向高价值服务转型，代表了健康160作为“数字医疗平台”的核心价值。 3.健康160作为互联网医疗领域的先行者，其核心优势和价值在于它用近二十年的时间，构建了一个深度融合医疗资源与用户需求的生态化平台。同时公司将AI技术深度融入医疗健康服务全流程，构建了覆盖诊前、诊中、诊后的全方位智能医疗生态系统。据统计，其AI驱动医院运营升级方案已助力深圳某医院实现年增收超5000万元，展示了医疗数据要素化价值的释放潜力。 目标价和评级 我 们 测 算2025-2027年 ， 公 司 营 收 分 别 为6.93/8.59/13.49亿 元 ， 同 比 增长11.65%/23.95%/57.04%；归母净利润分别为-0.29亿元/0.96亿元/3.48亿元；市销率分别为41.4/33.4/21.27倍。市场目前仍以平台型公司（低利润率）的视角为其估值。但随着数字医疗解决方案收入的高速增长，公司的整体毛利率和净利润率将实现非线性跃升。基于以上，我们认为公司合理市销率应为65倍，对应市值504.50亿港元，对应目标价150.15港元/股，相较现价存在77.38%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 高毛利业务增长不及预期、盈利能力不及预期、宏观与政策风险、市场竞争加剧、盈利时间点推迟。 目录 一、健康160业务简介...................................................................................................................................4 1.1国内领先的互联网医疗平台.............................................................................................................41.2管理团队科班出身，行业经验丰富..................................................................................................51.3营收稳健增长，盈利拐点来临..........................................................................................................6 2.1数字医疗健康服务行业概述...........................................................................................................112.2中国数字医疗健康综合服务行业空间广阔....................................................................................132.3AI变革席卷数字医疗健康市场........................................................................................................14 3.1中国互联网医疗龙头企业...............................................................................................................173.2独特的“双轮驱动”商业模式.......................................................................................................173.3AI技术驱动，构建智能医疗新范式................................................................................................18 五、风险提示.................................................................................................................................................21 一、健康160业务简介 1.1国内领先的互联网医疗平台 健康160（02656.HK），全称健康160国际有限公司，是中国领先的数字医疗健康综合服务提供商。公司成立于2005年，最初以“深圳市宁远科技股份有限公司”为名在深圳南山创立，于2025年9月17日在香港联合交易所主板成功上市。 资料来源：公开资料整理，华升证券研究所 经过近二十年发展，健康160已成为国内数字医疗健康服务领域的头部平台。截至2025年6月30日，公司平台已连接超过44800家医疗健康机构，其中包括超过14500家医院（包括3441家三级医院）及超过30300家基层医疗卫生机构，超过6800家民营机构在公司平台上主要提供消费医疗服务，如牙科、眼科及体检服务。此外，公司与超过904500名医护人员建立合作关系，其中包括约46700名注册医生。同时，公司平台拥有庞大的用户群，注册个人用户为5690万名。 健康160的核心业务是构建连接医疗机构、医生与用户的数字化平台，旨在打破医疗服务的时空限制。健康160的商业模式可以概括为“以药养医，双轮驱动”——用医药销售业务提供稳定现金流和用户基础，同时大力培育高毛利的数字医疗解决方案业务。医药健康用品销售通过稳定的供 应链，向企业客户和个人用户提供医药健康产品。作为当前的营收基石，医药健康用品销售为公司提供稳定现金流，扩大用户规模，是当前的营收主力。 数字医疗健康解决方案为医疗健康机构提供在线挂号、互联网咨询、电子处方、药品配送、数字医院解决方案、在线营销解决方案等服务。该业务基于公司强大的平台网络效应，支撑健康160向高价值服务转型，代表了健康160作为“数字医疗平台”的核心价值。 资料来源：招股说明书，华升证券研究所 资料来源：招股说明书，华升证券研究所 1.2管理团队科班出身，行业经验丰富 创始人罗宁政先生兼具医院信息科工作经历和IT技术背景，使得管理层深刻理解医疗机构的真实需求和运作逻辑。这让他们开发的产品（如医院软件系统、“160云医院”解决方案）能真正解决医疗场景中的痛点，从而取得市场的认可。并且公司核心团队成员司龄普遍较长，见证了行业变迁，积累了宝贵的经验。稳定的团队保证了战略的连续性和执行的深度，健康160很早就确立了以服务医院数字化为核心的战略，通过为医院提供有价值的软件系统和运营解决方案，自然汇聚了医生和患者，形成了坚实 的业务壁垒。 自2024年营收小幅回落后的复苏态势。更为重要的是，公司的盈利指标呈现持续改善趋势，经调整净亏损从2022年的8195万元大幅收窄至2024年的3147万元，2025年上半年经调整净亏损仅为506万元，相较2024年同期的3096万元大幅缩减。 资料来源：iFind，华升证券研究所 资料来源：iFind，华升证券研究所 业绩改善的背后是公司业务结构的优化和运营效率的提升。2025年上半年，公司销售毛利率达到22.03%，净利润率提升至-6.75%，虽然仍为负值，但相比2024年同期已显著改善。预计伴随公司高毛利的数字医疗健康解决方案业务的放量增长，以及其独特的双轮驱动商业模式高效协同，未来有望迅速扭亏为盈，实现利润薄发。 图：公司净利润率 资料来源：iFind，华升证券研究所 分业务来看，医药健康用品销售是健康160收入的主要贡献板块。2025年上半年实现收入2.11亿元，占总营收的72.73%，同比增长7.4%。该业务采用“批发+零售”双模式运营，其中批发业务聚焦企业客户（如区域医药贸易公司、医疗机构），2025年上半年收入同比增长7.4%至2.11亿元；零售业务则通过线上平台及第三方电商渠道触达个人用户。批发模式作为公司的核心收入支柱，虽然毛利率较低（近年来在0.6%-3.0%之间），但凭借规模效应和高效的供应链管理，创造了稳定的现金流。零售模式则通过大数据选品与市场洞察，精准匹配个人用户需求，毛利率相对较高，2025年一季度毛利率已突破20%。 图：主营业务收入拆分（亿元） 图：医药健康用品销售收入及增长率 资料来源：iFind，华升证券研究所 资料来源：iFind，华升证券研究所 数字医疗健康解决方案业务2025年上半年实现收入7925.9万元，占比27.27%，毛利率超过70%成为公司盈利改善的关键动力。该业务主要包括在线营销解决方案、数字医院解决方案和在线健康服务三大板块。数字医院解决方案（如“160云医院”）是其中的亮点，截至2025年3月31日，已有超过3400家医疗健康机构订阅此项服务。公司通过为医疗机构提供数字化转型工具，包括在线预约挂号、诊中支付、电子处方、报告查询等全流程服务，形成强大的客户黏性和持续收入来源。 资料来源：iFind，华升证券研究所 双轮驱动模式不是简单的业务叠加，而是形成了强大的协同效应。医 药销售业务为公司提供了稳定的现金流和庞大的用户基础，而数字医疗解决方案则提升了用户粘性，创造了高毛利的价值增长点。这种协同效应在客户转化方面表现明显——医药销售的客户可转化为数字医疗解决方案的用户，而数字医疗服务的医疗机构客户也可以成为医药销售业务的合作伙伴，形成良性循环的业务生态。 近年来公司期间费用率持续下降，健康160期间费用的优化并非偶然，而是公司主动进行战略调整的结果。公司不再单纯依赖大规模广告投放，而是将资源更集中在推广高价值的“160云医院”等数字医疗解决方案上。这种更具针对性的营销，虽然短期内可能导致相关费用波动，但长期看有利于提升投入产出效率。同时，公司正通过优化内部管理和流程数字化来严控行政开支，这部分费用的节约直接贡献了整体期间费用的下降。最后，公司业务结构优化初见成效。健康160核心发展的数字医疗健康解决方案业务（如“160云医院”）具有高毛利率（约70%-80%），它为公司带来了更丰厚的毛利，彰显了显著的规模效益。 资料来源：iFind，华升证券研究所 二、中国数字医疗健康服务行业潜力巨大 2.1数字医疗健康服务行业概述 数字医疗健康综合服务代表医疗健康及健康服务行业的技术进步，赋能医疗健康机构改善医疗资源分配并优化医疗程序，使数字医疗成为