讯飞医疗科技(2506.HK)医疗AI领军企业，大模型技术领先，BC端场景加速落地

2025年11月04日 证券研究报告/公司深度报告 评级：买入（首次） 分析师：何柄谕执业证书编号：S0740519090003Email：heby@zts.com.cn分析师：闻学臣执业证书编号：S0740519090007Email：wenxc@zts.com.cn 报告摘要 继承科大讯飞集团优质基因，公司发展成为医疗AI行业领军企业。公司成立于2016年，是科大讯飞分拆上市的子公司。基于科大讯飞20余年积累的国际领先技术，公司依托人工智能技术+医疗大模型+医学知识图谱三大核心能力，构建了覆盖GBC全场景的完整产品生态体系，客户覆盖基层医疗机构、等级医院、患者及政府机构。公司产品目前已覆盖超7万家基层医疗机构及超500家等级医院，产品与服务得到市场高度认可。目前公司已经发展成为医疗AI行业的领军企业。 公司收入成长性良好，运营效率提升，盈利能力优化。公司GBC端多业务实现快速增长，推动公司整体收入呈现良好的成长性。公司2021-2024年营业收入分别为3.72亿元、4.72亿元、5.56亿元、7.34亿元，复合增速为25.43%，其中2024年公司BC端业务收入占比已提升至47%，成为拉动公司业务增长的核心引擎。与此同时，公司综合毛利率呈现提升趋势，2021年综合毛利率为50.4%，2024年为55.1%，相比2021年提升4.7个百分点；公司经营效率提升，费用率整体呈现明显下降趋势。随着公司收入增长，运行效率提升，公司净利润减亏明显，盈利能力优化。 G端业务稳定增长，筑牢公司业务发展基本盘。目前公司G端业务主要服务于各级疾控中心、卫健委和医保局等政府机构。产品及服务主要包括智医助理、慢病管理、区域管理平台、智慧医保等，通过智医助理和区域管理平台解决方案等产品，有效助力医疗资源优化配置和医保基金合理使用。根据弗若斯特沙利文等报告显示，基层医疗机构CDSS市场规模预计从2023年的2.61亿元增长到2033年的17.41亿元，复合增速高达20.9%。公司智医助理产品市场空间广阔，医疗信息区域管理平台、智慧医保业务处于加速落地期，公司G端业务稳定增长，筑牢业务发展基本盘。 相关报告 深耕智慧医院市场，B端业务有望实现高增。公司B端智慧医院解决方案覆盖智慧服务、智慧医疗、智慧运营、智慧医联体等AI解决方案。截至2024年底，公司B端业务客户覆盖全国500余家等级医院，包括40多家百强医院和7家十强医院。随着医院智能化转型加速和医疗资源均衡化需求提升，医院端的AI产品需求将加速释放。公司依托竞争优势，有望持续扩大市场份额，率先享受医疗AI商业化落地的红利。 C端产品生态丰富，多赛道市场空间广阔，有望打开公司业务发展空间。公司C端产品生态丰富，涵盖智能硬件、影像平台、患者管理等业务。2024年C端业务收入2.11亿元，增速达56.6%，已经成为公司第二大业务。公司布局的多个C端赛道市场发展空间广阔，比如智能助听器、患者院后管理领域市场空间均有望达百亿量级。公司有望依托产品、技术、渠道等优势推动C端业务加速发展，打开公司业务成长空间。 投资建议：结合行业发展趋势，公司医疗AI业务在GBC端落地情况等因素，我们预计公司2025-2027年营业收入分别达到9.61/12.54/16.21亿元，综合毛利率分别为56.05%/56.78%/57.42%，归母净利润分别为-0.65/0.35/1.30亿元，对应PS估值分别为9.58/7.34/5.68，低于可比公司的平均水平。考虑到公司业务成长性良好，医疗AI业务加速推进，估值处于行业较低水平，我们给予公司“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期；产品和技术创新不及预期；行业竞争加剧，导致公司盈利能力下滑；政策落地不及预期；盈利预测结果依托于诸多假设前提，存在不及预期的可能；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 投资主题 报告亮点 本报告重点分析公司发展历程、管理团队、AI核心技术等情况，并且详细拆解公司过去几年的财务信息，全方位呈现公司的经营状况。针对医疗AI行业，围绕政策、技术、市场空间等角度进行深度分析。针对公司具体业务内容，本报告重点分析公司业务模式和各业务发展空间与机遇，分别从G端、B端和C端详细描述公司具体的产品及服务，并且结合不同业务特征和行业情况分析其业务成长空间。本文重点突出公司医疗AI业务模式和竞争优势，阐述公司重点布局的医疗AI细分赛道的落地情况和发展趋势，以及国际化给公司带来的发展机遇。 投资逻辑 公司从科大讯飞集团分拆出来，得到集团在AI算法、底层大模型技术、销售渠道等全方面赋能。目前公司成为医疗AI行业的领军企业，业务涵盖GBC三端，实现医疗AI多细分赛道布局。公司G端业务是公司主要收入来源，公司产品突出智能化应用，未来将实现稳定增长。BC业务实现快速增长，2024年BC业务已经贡献接近过半的收入，目前公司在B端和C端均有成熟的产品应用落地且产品发展空间广阔。BC业务有望支撑公司业务短中期快速成长。与此同时，公司以中国香港为支点，增强公司全球影响力，积极布局海外市场，培育公司业务未来增长点。 关键假设、估值与盈利预测 我们假设公司G端业务稳定增长，B端与C端业务加速落地，预计公司2025-2027年营业收入分别达到9.61/12.54/16.21亿元，综合毛利率分别为56.05%/56.78%/57.42%，归母净利润分别为-0.65/0.35/1.30亿元，对应PS估值分别为9.58/7.34/5.68，低于可比公司的平均水平。考虑到公司业务成长性良好，医疗AI业务加速推进，估值处于行业较低水平，我们给予公司“买入”评级。 内容目录 源自科大讯飞优质基因，发展成为医疗AI行业领跑者..........................................5 继承科大讯飞集团优势，成为港股医疗大模型第一股........................................5打造丰富医疗AI产品体系，实现GBC全场景布局...........................................5收入维持高增长，盈利能力持续提升..................................................................7科大讯飞是公司控股股东，管理团队经验丰富...................................................8筑牢技术壁垒，推进全方位业务布局..................................................................9 政策、技术等因素加持，医疗AI行业规模有望达千亿量级....................................11 政策+技术双轮驱动，医疗AI行业加速发展.....................................................11千亿级蓝海市场，医疗AI行业发展空间广阔...................................................14医疗AI行业参与者多样，细分赛道呈多元化发展趋势....................................15 筑牢医疗AI业务基本盘，G端业务稳定增长..........................................................17 公司已经打造丰富的G端产品生态，满足用户多样化需求..............................17G端业务空间广阔，公司业务有望实现稳定增长.............................................20 BC端业务快速推进，打开公司业务发展空间.........................................................21 打造智慧医院解决方案，助力B端医疗机构质效提升.....................................21B端业务发展潜力大，公司竞争优势明显，有望享受市场发展红利................23C端产品生态丰富，涵盖智能硬件、影像平台、患者管理等业务....................23公司C端业务加速落地，市场空间广，未来高成长可期..................................27 积极开拓中国香港市场，全球化布局迈入新阶段.....................................................28 发布星火医疗大模型国际版、讯飞晓医香港版，开启国际化进程....................28全球市场空间广阔，进军国际市场有助于提升品牌影响力及发展空间............29 盈利预测与投资建议.............................................................................................29 公司盈利预测.....................................................................................................29投资建议............................................................................................................32 风险提示................................................................................................................32 图表目录 图表1：公司发展历程..............................................................................................5图表2：讯飞星火医疗大模型的医疗AI解决方案....................................................6图表3：基于大模型升级为两大产品族....................................................................6图表4：公司各业务营收占比...................................................................................6图表5：公司各业务毛利率.......................................................................................6图表6：2021-2024年公司收入及增速情况.............................................................7图表7：2021-2024年公司各业务收入情况.............................................................7图表8：2021-2024年公司毛利率与净利率情况......................................................7图表9：2021-2024年公司主要费用情况.......................