春节错位因素影响，CPI增速或小幅下降

——蔡含篇 B0011-20260202 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟组长：苏剑 课题组成员： 陈丽娜 董希勇 葛涵 董希勇 联系人：蔡含篇 联系方式：010-62767607gmjjyj@pku.edu.cn 北京大学国民经济研究中心 要点 ●春节错位因素影响，CPI增速或小幅下降 ●原油、有色价格上涨，PPI降幅或继续收窄 ●房地产低迷与借贷意愿不足，信贷规模同比少增 ●投资需求下降，M2增速小幅回落 ●国际信用体系受到冲击，人民币或震荡前行 内容提要 2026年1月，随着宏观稳经济政策协同发力，促消费、稳地产政策能效将逐渐释放，但短期内有效需求依然相对不足，信贷需求相对较弱。受春节错位影响，本月居民消费价格增速或有下降，国际地缘风险加剧，推动原油价格止跌上涨，叠加有色价格大幅上涨，工业品价格降幅或进一步收窄。 价格方面 CPI：尽管本月国际原油价格、国内猪肉价格上涨明显，但受春节错位因素影响，叠加居民收入增速依然相对较低，居民消费需求相对不足，预计2026年1月CPI同比增长0.4%，较前月下降0.4个百分点。 PPI：整治“反内卷式”竞争，将缓解供给过剩问题，受国际关系复杂化、地缘风险加剧影响，国际原油、有色金属价格上涨，但国内经济结构调整、过剩产能去化继续，抑制钢铁、煤炭等价格上涨，预计2026年1月PPI同比下跌1.0%，降幅较前月收窄0.9个百分点。 货币金融方面 人民币贷款：尽管季初冲量、货币政策宽松和结构性支持有利，但房地产需求不足、借贷需求下降以及制造业收缩，因此，预计2026年1月中国新增人民币贷款48000亿元，较去年同期少增3300亿元。 M2：尽管货币政策宽松、季初冲量有利，但制造业收缩、房地产市场不足以及需求疲弱，故预计2026年1月中国M2同比增长8.4%，较上月下降0.1个百分点。 人民币汇率：受美国希望得到格陵兰岛影响，美国与盟友关系出现裂痕，对长期以来的国际信用体系产生影响，以及韩国、加拿大、欧洲多国的集中访华均利多人民币汇率，鹰派 北京大学国民经济研究中心 人物凯文.沃什被提名新一届美联储主席，叠加上半年美联储继续降息概率缩小，利空人民币走势。预计2026年2月人民币汇率在6.85～7.05区间震荡前行。 正文 CPI部分：春节错位因素影响，CPI增速或小幅下降 预计2026年1月CPI同比增长0.4%，较前月下降0.4个百分点。 从拉升因素看：第一，受中东地缘风险上升影响，国际原油价格在1月份开始止跌上涨，或影响国内燃料价格上涨。第二，高频数据显示本月猪肉价格止跌上涨，跟踪商务部监测的数据显示，2026年1月前四周猪肉平均价格较2025年12月环比增长4.1%。 从压低因素来看，一方面，春节错位导致高基数效应。受节日购物增加影响，一般春节所在月的CPI环比增速明显上涨，春节次月CPI环比增速大幅下降。2025年春节在1月29日，而2026年春节在2月份，导致2025年1月CPI环比增速相对较高，对本月形成明显的高基数效应。另一方面，居民收入增速继续底部徘徊，居民收入预期并未明显改变，居民消费需求相对不足，抑制居民消费价格增速明显大幅上涨。 综合而言，尽管本月国际原油价格、国内猪肉价格上涨明显，但受春节错位因素影响，叠加居民收入增速依然相对较低，居民消费需求相对不足，预计2026年1月CPI同比增长0.4%，较前月下降0.4个百分点。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 PPI部分：原油、有色价格上涨，PPI降幅或继续收窄 预计2026年1月PPI同比下跌1.0%，降幅较前月收窄0.9个百分点。 拉升因素方面，第一，近期国际关系复杂多变，尤其中东地缘风险加剧，受其影响国际原油价格止跌上涨；第二，随着全球矿产资源的争夺，有色金属价格上涨明显；第三，深入整治“反内卷式”竞争，缓解供给相对过剩问题，将抑制工业品价格继续下行。压低因素方 北京大学国民经济研究中心 面，中国国内经济结构调整、过剩产能去化继续，特别是房地产市场依然相对低迷，使得钢铁、煤炭等需求依然相对较低，工业品价格增速继续低位前行。 高频数据方面，截至1月29日布油、美油月度期货结算均价分别较前月环比上涨4.5%、3.6%。国家统计局公布的流通领域重要生产资料市场价格显示，1月上、中旬铜、铝、锌等有色金属平均价格均较前月有不同程度的上涨，其中，铜、铝平均价环比上涨9.8%、9.6%，涨幅较大；但受房地产市场影响较大的钢铁、煤炭、建材则继续环比下降。 综合而言，整治“反内卷式”竞争，将缓解供给过剩问题，受国际关系复杂化、地缘风险加剧影响，国际原油、有色金属价格上涨，但国内经济结构调整、过剩产能去化继续，抑制钢铁、煤炭等价格上涨，预计2026年1月PPI同比下跌1.0%，降幅较前月收窄0.9个百分点。 新增人民币贷款部分：房地产低迷与借贷意愿不足，信贷规模同比少增 预计2026年1月中国新增人民币贷款48000亿元，较去年同期少增3300亿元。 从拉升因素看：第一，季初信贷冲量。金融机构在新年首月通常加大贷款投放以支持全年信贷目标，历史数据显示1月往往是全年新增贷款高峰月。第二，货币政策宽松。中国人民银行继续实施适度宽松的货币政策，并于1月19日起下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，释放流动性支持实体经济。第三，结构性再贷款支持。人民银行扩大科技创新和技术改造再贷款额度至1.2万亿元，同时新增民营企业再贷款额度支持普惠小微和科创领域。 从压低因素看：第一，房地产市场持续需求不足。2025年房地产贷款增速有所放缓，住房销售和投资疲弱拖累相关信贷需求。第二，实体借贷需求疲弱。2025年全年新增人民币 北京大学国民经济研究中心 贷款仅16.27万亿元，为2018年以来最低，企业和家庭借贷意愿不足，住户贷款全年仅增加4417亿元。第三，制造业活动收缩。2026年1月官方制造业PMI降至49.3，新订单指数回落至49.2，反映需求不足制约信贷扩张。 综合而言，尽管季初冲量、货币政策宽松和结构性支持有利，但房地产需求不足、借贷需求下降以及制造业收缩，因此，预计2026年1月中国新增人民币贷款48000亿元，较去年同期少增3300亿元。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 M2：投资需求下降，M2增速小幅回落 预计2026年1月中国M2同比增长8.4%，较上月下降0.1个百分点。 从拉升因素看：第一，货币政策宽松。人民银行表示2026年继续实施适度宽松的货币政策，并已下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，同时表示仍有LPR和利率进一步下调空间。第二，季初信贷投放增加。1月作为新年首月，金融机构通常加大贷款投放以支持全年目标，助力流动性扩张。第三，出口保持韧性。2025年12月出口同比增长6.6%，全年贸易顺差达到创纪录水平，支持相关融资需求。 从压低因素看：第一，制造业活动收缩。2026年1月官方制造业PMI降至49.3，较上月回落0.8个百分点，新订单指数下滑至49.2，反映需求不足。第二，房地产市场持续低位。新房和二手房价格继续下跌，销售和投资疲弱，拖累相关信贷和存款增长。第三，信贷需求疲弱。2025年末人民币贷款余额同比增长6.4%，家庭贷款增长有限，实体经济融资意愿低迷。 综合而言，尽管货币政策宽松、季初冲量有利，但制造业收缩、房地产市场不足以及需 北京大学国民经济研究中心 求疲弱，故预计2026年1月中国M2同比增长8.4%，较上月下降0.1个百分点。 人民币汇率部分：国际信用体系受到冲击，人民币或震荡前行 预计2026年2月人民币汇率震荡前行，震荡区间为6.85～7.05。 从拉升因素来看：第一，近期美国系列行为使得美欧关系产生嫌隙，受其影响美债收益率上涨、美元指数下降，人民币被动升值。2025年12月22日，美国总统特朗普22日坚称，美国“必须得到”格陵兰岛，这是基于国家安全考量；2026年1月11日，美国总统特朗普再次宣称，美国“无论以何种方式，都要得到格陵兰岛”，并质疑北约在关键时刻是否会支持美国；据2026年1月18日据英国《金融时报》报道，欧盟多国正考虑对价值930亿欧元的输欧美国商品加征关税，或限制美国企业进入欧盟市场，以反制美国总统特朗普为得到格陵兰岛而对欧洲8国加征关税；2026年1月20日，丹麦“学界养老基金”宣布，将在本月底前抛售价值1亿美元的美国政府债券，理由是美国政府财政状况不佳；2026年1月21日，据瑞典每日工业报报道，瑞典最大养老基金Alecta已抛售其持有的绝大部分美国国债，规模约为77亿至88亿美元。与此同时，10年期美债收益率涨至4.30，较前一交易日上涨600个基点，美元指数也呈震荡下跌态势。第二，近期韩国、加拿大，以及英法等欧洲多国集中访华前期与中国贸易跌入冰点的国家，近期释放出贸易关系修复的信号，利多人民币汇率。 从压低因素来看：第一，凯文.沃什被提名新一届美联储主席，美元指数上涨，利空人民币。2026年1月30日，美国总统特朗普提名美国联邦储备委员会前理事凯文·沃什为下任美联储主席，超出市场预期提名鹰派人物为美联储主席，导致当天美元指数上涨、美股下跌。凯文.沃什的主要观点是降息且缩表，市场认为缩表将导致流动性收紧，推动美元指数上涨， 利空人民币。第二，2026年1月美联储暂停降息，在美国失业率、通胀率没有明显改变的情况下，预计鲍威尔任期内美联储再度降息概率不大。 综合而言，受美国希望得到格陵兰岛影响，美国与盟友关系出现裂痕，对长期以来的国际信用体系产生影响，以及韩国、加拿大、欧洲多国的集中访华均利多人民币汇率，鹰派人物凯文.沃什被提名新一届美联储主席，叠加上半年美联储继续降息概率缩小，利空人民币走势。预计2026年2月人民币汇率在6.85～7.05区间震荡前行。 北京大学国民经济研究中心 北京大学国民经济研究中心简介： 北京大学国民经济研究中心成立于2004年，挂靠在北京大学经济学院。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、宏观调控理论与实践、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。同时，本中心密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。 中心的研究取得了显著的成果，对中国的宏观经济政策产生了较大影响。其中最具有代表性的成果有：（1）推动了中国人口政策的调整。中心主任苏剑教授从2006年开始就呼吁中国应该立即彻底放弃计划生育政策，并转而鼓励生育。（2）关于宏观调控体系的研究：中心提出了包括市场化改革、供给管理和需求管理政策的三维宏观调控体系。（3）关于宏观调控力度的研究：2017年7月，本中心指出中国的宏观调控应该严防用力过猛，这一建议得到了国务院主要领导的批示，也与三个月后十九大报告中提出的“宏观调控有度”的观点完全一致。（4）关于中国经济目标增速的成果。2013年，刘伟、苏剑经过缜密分析和测算，认为中国每年只要有6.5%的经济增速就可以确保就业。此后不久，这一增速就成为中国政府经济增长速度的基准目标。最近几年中国经济的实践也证明了他们的这一测算结果的精确性。（5）供给侧研究。刘伟和苏剑教授是国内最早研究供给侧的学者，他们在2007年就开始在《经济研究》等杂志上发表关于供给管理的学术论文。（6）新常态研究。刘伟和苏剑合作的论文“新常态下的中国宏观调控”（《经济科学》2014年第4期）是研究中国经济新常态的第一篇学术论文。苏剑和林卫斌还研究了发达国家的新常态。（7）刘伟和苏剑主编的《寻求突破的中国经济》被译成英文、韩文、俄文、日文、印地文5种文字出版。（8）北京地铁补贴机制研究。2008年，本课题组受北京市财政局委托设计了北京市地铁运营的补贴机制。该机制从2009年1月1日开始被使用，直到现在。