Kathleen Valley 矿山 2025Q4 锂精矿产销量分别环比+21%、+45%至 10.5 万吨、11.2 万吨，已售锂精矿的单位运营成本（FOB）环比下降 16%至 597 美元 吨

►2025Q4生产经营情况1、产量 2025Q4，共生产了105,342吨锂精矿，环比增长21%。 2、销量 2025Q4，共销售了112,122吨锂精矿，共计六个矿区，环比增长45%，平均品位为5.1% Li₂O。 3、平均实际成交价（CIF） 2025Q4，平均实际成交价（CIF）为900美元/吨（1,365澳元/吨，折SC6），反映了季度初适用的合同定价，而季度末锂辉石价格尚未出现大幅上涨。 4、库存 季度末精矿库存为13,800吨，较上一季度有所减少，这反映了强劲的销售业绩和客户需求。 5、单位运营成本 2025Q4，单位运营成本为910澳元/吨（597美元/吨，离岸价），环比下降17%。下降主要得益于最终矿区剥采比降低露天开采成本、地下矿石处理比例提高带来的回收率提升，以及精矿产量增加带来的固定成本分摊。 相关研究： 1.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.13 2.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪锡持续去库或支撑锡价》2024.09.29 随着运营逐步过渡到100%地下选矿，回收率不断提高，以及运营逐步迈向稳定生产阶段并实现规模经济效益，预计单位运营成本将继续下降。 3.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加旺季需求仍存向好预期或支撑锡价》2024.09.21 6、总维持成本 2025Q4，总维持成本为1059澳元/吨（695美元/吨，离岸价），环比下降22%，主要得益于单位运营成本降低以及露天矿完工后维持性资本支出减少。本季度产量增加也进一步促进了成本吸收。随着地下矿产量持续扩大，预计总维持成本将按照预期继续下降。 7、露天开采 Kathleen露天矿的开采工作已于2025年12月按计划顺利完成，超出当季产量目标，标志着Kathleen谷矿区全面转型为100%地下开采。这使得矿区能够更加专注于地下开发和生 产。 当季总进料运输量为161万吨，其中包括开采的62.5万吨矿石，平均品位为1.1% Li₂O，与计划的露天矿区末端开采顺序一致。最后两个季度的露天矿生产为战略堆场提供了额外的纯净矿石和OSP（矿石分选潜力）进料。 在其运营期间，露天矿在Kathleen谷矿区的建设中发挥了至关重要的作用。废石为关键基础设施的建设提供了支持，包括原矿堆场和尾矿库；而矿石生产则实现了选矿厂的早期调试和产能提升，加快了工艺流程图和运行范围的验证。 由此产生的矿堆提高了进料灵活性，并保障了地下作业持续推进过程中选矿厂处理的连续性。随着高品位地下矿石逐渐成为选矿厂的主要进料来源，进料顺序也将逐步优化。 露天矿开采的完成使得开发和生产工作能够逐步向地下矿石倾斜，从而随着运营规模按计划扩大，提高运营效率。 8、地下开采 本季度地下作业规模持续扩大，开发和生产按计划推进，所有主要基础设施系统运行可靠。年化地下作业量100万吨的目标已按计划实现，产能提升计划进展顺利，预计到2026财年第三季度末将达到150万吨/年，到2027财年末将达到280万吨/年。 本季度地下总开发深度为2142米，在多个层面开辟了新的作业面。生产钻探表现依然强劲，钻探深度环比增长34%。 本季度地下矿石开采总量为30.8万吨，环比增长37%，平均品位约为1.4% Li₂O。采矿作业表现与资源量和品位模型持续吻合，证实了曼恩山矿体在产能提升阶段的稳定性。 本季度，地下运输和生产能力逐步得到提升，包括新增一辆运输卡车，从而在采矿速度提升的同时，提高了进料运输效率和运营灵活性。根据整体产能提升计划，还将增加更多设备。 产能提升阶段的地下作业表现持续验证了关键的技术和运营假设。采场性能和贫化率结果与预期相符，膏体充填性能支持了可预测的采场周转率和采矿周期。掘进、通风、电力和进料输送基础设施的运行均高于近期生产需求，从而降低了采矿速度提升带来的执行风险。 澳大利亚最大的膏体充填厂（设计产能为400万吨/年）继续按照设计参数运行，本季度多个采场成功完成膏体充填。主通风、排水、电力输送和进料输送系统均运行可靠且无任何限制，使人们对地下作业正按预期稳步迈向稳定生产充满信心。 一个重要亮点是Liontown于11月成功完成了其首次现货市场拍卖，该拍卖通过Metalshub平台进行。此次拍卖以1,254美元/吨（折SC6）的价格成交，成交货物为一月份的货物，这表明买家需求强劲，并验证了拍卖作为一种有效的价格发现机 制的有效性。鉴于此结果，公司计划在2026财年继续采用拍卖方式，作为其平衡灵活的销售策略的一部分。 10月份完成的福特债务融资和承购协议的修订，显著增强了公司近期的流动性，并提升了战略灵活性。这些修订包括将本金和利息偿还期限延后12个月（首期付款现定于2026年9月30日到期），并将2027财年和2028财年的承诺承购量降至零，从而使公司能够更好地把握现货价格，并拓展新的客户机会。 12月份，公司与全球领先的锂化工产品生产商CanmaxTechnologies Co., Ltd.签署了一项具有约束力的承购协议，约定在2027财年和2028财年分别向其供应15万吨湿重锂精矿。价格根据参考锂精矿指数的公式确定。该协议充分利用了福特修订案所创造的产能，并进一步拓展了Liontown在地域和电池价值链上的客户群体。 公司销售策略继续在长期承购关系和机会性现货市场交易之间寻求平衡，从而在整个市场周期中实现价值最大化。 ►2025Q4财务情况 2025Q4，公司实现营业收入1.3亿澳元，环比增长91%。 截至2025Q4末，公司现金余额为3.9亿澳元，上季度为4.2亿澳元。 2025Q4，经营现金流基本持平，为-40万澳元，较上一季度显著改善。现金流改善主要得益于客户现金收入增加，这反映了销量增长和实际售价提高，以及收到的利息收入，这些收入在很大程度上抵消了本季度的生产和公司运营成本。 生产现金成本增加是由于产量提高，其中露天开采总成本下降，而地下开采成本则随着产能提升而增加。 投资现金流出总计2400万澳元，主要包括与地下开发相关的增长资本，因为运营仍在持续增长。 本季度融资现金流出500万澳元，主要与租赁还款有关，其中大部分与Zenith运营的混合动力电站相关。 预计未来几个季度经营现金流将有所改善，这得益于地下产量增加和回收率提高。 表1：公司2025Q4生产经营情况 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。