量化信用策略：久期还能贡献多少增厚？

一、组合策略收益跟踪 本周信用风格模拟组合收益普遍下滑，部分利率风格组合表现有所改善。利率风格组合中，城投超长型、城投久期策略收益领先，周度读数分别为0.19%、0.18%；信用风格组合中，城投超长型、城投久期策略收益相对靠前，分别达到0.15%、0.13%。 从重仓券种看，利率、城投长债重仓策略具有一定优势。信用风格存单重仓组合周度收益均值下行5.2bp至0.06%；城投重仓组合平均收益回落7.4bp至0.1%，较对应利率风格组合均值落后约8bp，其中，久期策略、哑铃型策略表现占优，收益有所增厚；二级资本债重仓组合收益均值降低18.7bp至-0.01%，3-4年二级债成分均对组合收益有小幅负贡献，而10年二级债成分成为更大拖累项，混合哑铃型策略收益降至-0.07%；超长债重仓策略收益均值下行近30bp，城投、产业及二级超长型策略收益分别为0.15%、0.04%和-0.2%。 收益来源方面，城投长债重仓组合60%以上收益来自资本利得。模拟组合票息持续下行，目前城投、二级超长型策略年化收益距离2025年以来最低点仍在33.5bp、41.1bp的较高水平，二永债久期策略收益空间则回落至28bp左右，城投久期策略较低点仅17bp。此外，本周组合票息贡献分化较大，多数策略读数在30%-100%之间，然而二级债重仓策略票息贡献基本在100%以上，甚至为负数，可见票息很难覆盖其资本利得损失。 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，城投重仓策略累计收益开始反超二永债组合。具体来看，年初以来多数策略累计收益超过基准，城投债久期、永续债久期及券商债下沉组合的累计超额分别达到17.9bp、14.9bp、14.4bp。银行次级债重仓组合累计超额收益与城投债组合基本持平，但二级资本债重仓策略收益相比于基准波动较大，二级债子弹型策略本周超额损失更是几乎侵蚀此前三周70%的超额收益。 从策略期限来看，城投拉久期优于短债下沉。短端方面，本周存单策略跑输基准，城投下沉策略仍有1.4bp左右超额收益，与前两周相近，而与中长端基准相比，城投短债下沉策略超额收益由负转正；中长端策略超额收益整体下降，二级债子弹型、久期策略负偏离基准幅度达到5.9bp、6.1bp之多，而城投久期策略连续两周超越哑铃型策略，其超额收益在6.1bp左右；超长端方面，城投、产业及二级超长型组合超额分别降至-1.6bp、-12.9bp和-36.2bp。 风险提示 模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差 内容目录 一、组合策略收益跟踪...........................................................................31、组合周度收益一览........................................................................32、组合周度收益来源........................................................................6二、信用策略超额收益跟踪.......................................................................6附：模拟组合配置方法...........................................................................9风险提示......................................................................................10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表3：本周模拟组合收益表现对比..............................................................4图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现..................................................4图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现....................................................5图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现................................................5图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现....................................................5图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益....................................................6图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益................................................6图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比...................................................7图表11：信用风格短端策略组合超额收益.........................................................7图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益...........................................8图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益.........................................8图表14：信用风格超长债策略组合超额收益.......................................................9图表15：模拟组合配置方法一览.................................................................9 一、组合策略收益跟踪 截至1月30日，除信用风格城投久期策略外，其余模拟组合累计收益不及过去两年同期。主要信用风格组合中，产业超长型、二级债久期及城投债久期组合的累计综合收益靠前，分别达到0.59%、0.52%、0.51%，且多数信用风格组合收益高于利率风格组合。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周信用风格模拟组合收益普遍下滑，部分利率风格组合表现有所改善。利率风格组合中，城投超长型、城投久期策略收益领先，周度读数分别为0.19%、0.18%；信用风格组合中，城投超长型、城投久期策略收益相对靠前，分别达到0.15%、0.13%。 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 从重仓券种看，利率、城投长债重仓策略具有一定优势。信用风格存单重仓组合周度收益均值下行5.2bp至0.06%；城投重仓组合平均收益回落7.4bp至0.1%，较对应利率风格组合均值落后约8bp，其中，久期策略、哑铃型策略表现占优，收益有所增厚；二级资本债重仓组合收益均值降低18.7bp至-0.01%，3-4年二级债成分均对组合收益有小幅负贡献，而10年二级债成分成为更大拖累项，混合哑铃型策略收益降至-0.07%；超长债重仓策略收益均值下行近30bp，城投、产业及二级超长型策略收益分别为0.15%、0.04%和-0.2%。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，城投长债重仓组合60%以上收益来自资本利得。模拟组合票息持续下行，目前城投、二级超长型策略年化收益距离2025年以来最低点仍在33.5bp、41.1bp的较高水平，二永债久期策略收益空间则回落至28bp左右，城投久期策略较低点仅17bp。此外，本周组合票息贡献分化较大，多数策略读数在30%-100%之间，然而二级债重仓策略票息贡献基本在100%以上，甚至为负数，可见票息很难覆盖其资本利得损失。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，城投重仓策略累计收益开始反超二永债组合。具体来看，年初以来多数策略累计收益超过基准，城投债久期、永续债久期及券商债下沉组合的累计超额分别达到17.9bp、14.9bp、14.4bp。银行次级债重仓组合累计超额收益与城投债组合基本持平，但二级资本债重仓策略收益相比于基准波动较大，二级债子弹型策略本周超额损失更是几乎侵蚀此前三周70%的超额收益。 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，城投拉久期优于短债下沉。短端方面，本周存单策略跑输基准，城投下沉策略仍有1.4bp左右超额收益，与前两周相近，而与中长端基准相比，城投短债下沉策略超额收益由负转正；中长端策略超额收益整体下降，二级债子弹型、久期策略负偏离基准幅度达到5.9bp、6.1bp之多，而城投久期策略连续两周超越哑铃型策略，其超额收益在6.1bp左右；超长端方面，城投、产业及二级超长型组合超额分别降至-1.6bp、-12.9bp和-36.2bp。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）中长端基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债，下同；2）加入城投短端下沉组合进行对比。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：超长债基准组合配置20%的10年国债、64%的7年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 附：模拟组合配置方法 风险提示 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环境的变化改变策略使用，本文构建模拟组合固定券种配比，或存在失真。 2、收益测算方法误差：基于收益率曲线估算个券综合收益，在票息、资本利得的测算方法上存在部分假设和简化，测算数据需谨慎参考。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。