兼评1月PMI数据：开年PMI边际放缓

开年PMI边际放缓 宏观研究团队 ——兼评1月PMI数据 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 陈策（分析师）chence@kysec.cn证书编号：S0790524020002 制造业：PMI再度转弱，生产与需求均下行 (1)需求下行叠加高基数拖累，制造业景气度降至荣枯线下。1月制造业PMI为49.3%、环比下行了0.8个百分点，明显弱于季节性规律。此前我们曾指出“12月工作日数同比增加2天，作为环比指标的PMI读数会出现一定改善”，实际上经济改善幅度可能有限，但这形成了较高的基数并拖累1月PMI表现。分行业来看，农副食品加工、铁路船舶航空航天设备等产需指数位于高景气区间，油煤加工、汽车等行业则相对承压。 (2)有色原油涨价提振工业原材料价格，预计1月PPI同比延续回升。1月PMI原材料购进价格为56.1%，较前值上升了3.0个百分点；PMI出厂价格为50.6%，较前值上升了1.7个百分点。根据高频指标，我们预计1月PPI环比可能在0.3%左右、同比为-1.3%左右。 (3)分类型来看，大中型企业景气度转弱但预期向好。1月大型、中型、小型企业PMI分别较前值下行了0.5、1.1、1.2个百分点，表征民企景气度的BCI指数回升了3.9个百分点至53.7%，短期扰动不改民企对中长期经营生产预期向好。 相关研究报告 《2025年财政收官数据的成色—宏观经济点评》-2026.1.31 非制造业：房地产或同步拖累建筑业和服务业景气度 (1)建筑业PMI转弱：一则近期低温天气及春节假日临近等因素影响，建筑业施工转弱；二则房屋建筑可能拖累较大，1月房地产PMI降至40%以下、推测房建PMI或同步趋弱，而基建受益于提前下达2026年“两重”和中央预算内投资，可能下行幅度稍小。 《美联储独立性和新主席换届是市场更关注的点—1月FOMC会议点评》-2026.1.29 《工企利润结束连降三年态势，2026开门红可期—兼评12月企业利润数据》-2026.1.28 (2)服务业小幅下行：1月服务业PMI为49.5%、较前值下滑了0.2个百分点，服务业新订单亦有小幅转弱。分行业来看，金融业位于高位景气区间，但房地产业商务活动指数降至40.0%以下。从我们跟踪的领先指标“商品房库销比”来看，房价下行压力或趋增。 开年PMI边际放缓，有待扩内需政策加快出台落地 作为2026年经济“开门红”首考，1月PMI数据并不亮眼，供需均有下行，或为12月高基数、春节临近和铜油涨价等因素共振下的结果，此外房地产拖累尚未收窄。往后看，经济数据进入真空期，需密切跟踪春节消费、返乡复工人流强度、节后地方一季度重大项目开工、百年建筑开复工率等“软数据”的成色。对权益而言，从科技成长主线向顺周期扩散的现实基础可能尚不坚固。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退而拖累国内出口。 目录 1、制造业：PMI再度转弱，生产与需求均下行........................................................................................................................32、非制造业：房地产或同步拖累建筑业和服务业景气度.........................................................................................................53、开年PMI边际放缓，有待扩内需政策加快出台落地............................................................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................6 图表目录 图1：1月制造业PMI分项多数回落...........................................................................................................................................3图2：1月高炉开工平稳................................................................................................................................................................4图3：1月汽车半钢胎开工率弱于2025年同期...........................................................................................................................4图4：1月大中型企业PMI改善...................................................................................................................................................4图5：1月BCI指数回暖................................................................................................................................................................4图6：1月建筑业PMI和新订单均下行.......................................................................................................................................5图7：1月专项债发行进度约9%..................................................................................................................................................5图8：1月末石油沥青开工率偏弱................................................................................................................................................5图9：1月水泥磨机转运率好于2024年同期...............................................................................................................................5图10：1月服务业PMI小幅下行.................................................................................................................................................6图11：领先指标表明，房价下行压力或增大..............................................................................................................................6 事件：2026年1月官方制造业PMI 49.3%，预期50.1%，前值50.1%；官方非制造业PMI 49.4%，预期50.3%，前值50.2%。 1、制造业：PMI再度转弱，生产与需求均下行 (1)需求下行叠加高基数拖累，制造业景气度降至荣枯线下。1月制造业PMI为49.3%、环比下行了0.8个百分点，明显弱于季节性规律（过去五年1月均值为50.3%、较12月平均+0.3个百分点，过去五年春节前月均值为50.2%、边际下行0.2个百分点）。此前我们曾指出“12月工作日数同比增加2天，作为环比指标的PMI读数会出现一定改善”，实际上经济改善幅度可能有限，但这形成了较高的基数并拖累1月PMI表现。生产端，PMI生产下行了1.1个百分点至50.6%，回落至正常生产强度；需求端，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别变动了-1.6、-1.2、+0.3个百分点至49.2%、47.8%、47.3%；分行业来看，农副食品加工、铁路船舶航空航天设备等产需指数位于高景气区间，油煤加工、汽车等行业则相对承压。 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：除疫情等特殊期间，供应商配送时间通常为反向指标 (2)生产端具体来看：内需链方面，1月高炉、焦炉开工率基本持平2025年同期水平，螺纹钢和线材表观需求量相对不强，铁矿石和螺纹钢价格转为震荡下行；外需链方面，汽车半钢胎开工率小幅改善但低于2025年同期水平，化工链相对表现较好，其中PX、涤纶长丝、短纤开工率处于高位。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 (3)有色原油涨价提振工业原材料价格，预计1月PPI同比延续回升。1月PMI原材料购进价格为56.1%，较前值上升了3.0个百分点；PMI出厂价格为50.6%，较前值上升了1.7个百分点。高频指标显示，截至1月23日的生产资料价格指数环比回升1.3%，1月南华工业品指数环比回升4.4%，CRB工业原料现货指数环比回升2.9%，我们预计1月PPI环比可能在0.3%左右、同比为-1.3%左右。 (4)分类型来看，大中型企业景气度转弱但预期向好。1月大型、中型、小型企业PMI分别较前值下行了0.5、1.1、1.2个百分点，表征民企景气度的BCI指数回升了3.9个百分点至53.7%，指向短期有所扰动但民企对中长期经营生产预期向好。其中，销售、利润、消费品价格等前瞻分项改善较快。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、非制造业：房地产或同步拖累建筑业和服务业景气度 (1)建筑业PMI转弱：1月建筑业PMI下行了4.0个百分点至48.8%，表征预期的新订单指数下行了7.3个百分点至40.1%。一则近期低温天气及春节假日临近等因素影响，建筑业施工转弱；二则房屋建筑可能拖累较大，1月房地产PMI降至40%以下、推测房建PMI或同步趋弱，而基建受益于提前下达2026年“两重”和中央预算内投资，可能下行幅度稍小。 实物工作量方面，1月末石油沥青开工率低位运行，水泥磨机转运率和发运率相对平稳，略好于2025年同期水平。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 (2)服务业小幅下行：1月服务业PMI为49.