兼评1月PMI数据：PMI有喜有忧，重视建筑业回踩的背后

PMI有喜有忧，重视建筑业回踩的背后 宏观研究团队 ——兼评1月PMI数据 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 陈策（联系人）chence@kysec.cn证书编号：S0790122120002 2024年1月官方制造业PMI 49.2%，预期49.2%，前值49.0%；官方非制造业PMI 50.7%，预期50.6%，前值50.4%。1月BCI指数51.1%，前值47.8%。 制造业：PMI近半数指标回升 (1)1月制造业PMI小幅回升，供给加快扩张，需求筑底回升、外需改善幅度好于内需。 (2)生产资料价格回落，预计PPI同比降幅收窄。根据高频指标预测，1月PPI环比可能在-0.2%左右，同比为-2.5%左右。 (3)制造业库存结构不佳。与“PMI生产好于PMI订单”相互印证，1月生产先行、需求缓进，导致库存结构呈现“原材料向下、产成品向上”，部分行业的产能过剩大概率将延续。 (4)分类型来看，大型企业经营生产边际改善，中小型仍承压。与之不同的是1月BCI指数显著改善，考虑到BCI是提前6个月的前瞻指数，因此或理解为中小型企业景气度在未来半年有望好转。 相关研究报告 《商品房销售边际向下趋势延续—宏观周报》-2024.1.28 非制造业：服务业重回荣枯线上，警惕建筑业景气度回踩 《利润改善或有延续性—12月企业利润点评》-2024.1.27 (1)从“返乡潮”理解建筑业景气度的回踩。春节前为传统施工淡季，叠加低温天气，1月建筑业PMI和新订单指数均下行。近期市场高度关注地方化债对基建资金和基建项目的影响，1月建筑业PMI的回踩可能在一定程度上体现了这一点。从百度地图迁徙指数来看，2024年“返乡潮”时点更早、强度更高，且早于疫情放开的2023年，因此我们推测部分基建地产企业由于需求不足而提前放假可能是本轮“返乡潮”的一个成因。 《经济韧性或将“消灭”快速降息预期—美国4季度GDP数据点评》-2024.1.26 (2)春节临近提振服务业景气度：服务业PMI时隔2个月重回荣枯线上。分行业来看，春节临近提振居民旅游出行消费意愿，零售、道路运输、航空运输、餐饮、铁路运输、邮政、货币金融服务等行业景气度较高；权益市场震荡、地产销售走弱，对应资本市场服务、房地产行业的低位运行。 1月PMI有喜有忧 开年第一份经济数据有喜有忧，“喜”在于制造业、服务业边际改善，“忧”在于回暖幅度不足，在于生产强需求弱的格局尚未改变，且承担2024年稳增长重任的基建或存隐忧。后续需密切关注部分省市基建拖累和经济大省如何勇挑重担，以及三大工程、地产供需两端放松后的实际效果。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 目录 1、制造业：PMI近半数指标回升................................................................................................................................................32、非制造业：服务业重回荣枯线上，警惕建筑业景气度回踩.................................................................................................53、1月PMI数据有喜有忧............................................................................................................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................6 图表目录 图1：1月制造业PMI近半数指标回升.......................................................................................................................................3图2：1月高炉开工率筑底............................................................................................................................................................4图3：汽车半钢胎开工率持续处于高位.......................................................................................................................................4图4：1月大型企业PMI................................................................................................................................................................4图5：1月BCI指数显著改善........................................................................................................................................................4图6：1月建筑业景气度下滑........................................................................................................................................................5图7：2024年“返乡潮”早于往年...................................................................................................................................................5图8：1月石油沥青开工明显下行................................................................................................................................................5图9：1月水泥开工率和发运率明显下行....................................................................................................................................5图10：1月服务业PMI重回荣枯线上.........................................................................................................................................6 2024年1月官方制造业PMI 49.2%，预期49.2%，前值49.0%；官方非制造业PMI 50.7%，预期50.6%，前值50.4%。1月BCI指数51.1%，前值47.8%。 1、制造业：PMI近半数指标回升 (1)1月制造业PMI小幅回升，供需两端均改善，外需好于内需。1月制造业PMI为49.2%、较前值改善了0.2个百分点，近半数指标回升，但总体水平略低于过去五年均值。供给端加快扩张，PMI生产为51.3%，较前值提升了1.1个百分点，食饮茶酒、造纸印刷及文教体美娱用品、医药等行业边际改善；需求端看，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别回升了0.3、1.4、0.3个百分点至49.0%、47.2%、46.7%，内外需均筑底回升且外需改善幅度稍大；其中，装备制造业、高技术制造业、消费品行业新订单指数扩张，高耗能行业新订单指数收缩。 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：除疫情等特殊期间，供应商配送时间通常为反向指标 行业生产活动分化，汽车景气度仍高。具体来看，1月高炉平均开工率下行了1.9个百分点至76.2%；螺纹钢月均产量小幅降至240.0万吨；化工链开工率分化，PTA向上，PX和聚酯切片向下；全钢胎和半钢胎的平均开工率为57.1%、71.6%，半钢胎适用的家用汽车延续向好；秦皇岛港煤炭显著去库了87.5万吨至646.03万吨；水泥价格指数结束连续3个月的上行趋势，下滑了4.1个百分点至108.67。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 (2)生产资料价格回落，预计PPI同比降幅收窄。1月PMI原材料购进价格、出厂价格分别为50.4%、47.0%，较前值下降了1.1、0.7个百分点，表明原材料价格有所回落。高频指标显示，截至1月19日的生产资料价格指数环比回落0.6%，1月南华工业品指数环比回落0.1%，CRB工业原料现货指数环比回升0.1%，我们预计1月PPI环比可能在-0.2%左右，同比为-2.5%左右。 (3)制造业库存结构不佳。1月PMI原材料库存、产成品库存分别为47.6%、49.4%，较前值变动了-0.1、+1.6个百分点，与“PMI生产好于PMI订单”相互印证，即生产先行、需求缓进，导致库存结构呈现“原材料向下、产成品向上”，部分行业的产能过剩大概率将延续。 (4)分类型来看，大型企业经营生产边际改善。1月大型企业、中型企业、小型企业PMI为50.4%、48.9%、47.2%，大型企业较前值提升了0.4个百分点，中小型仍承压，与之不同的是1月BCI指数显著改善了3.4个百分点至51.1%，考虑到BCI是提前6个月的前瞻指数，因此或理解为中小型企业景气度在未来半年有望好转。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、非制造业：服务业重回荣枯线上，警惕建筑业景气度回踩 (1)从“返乡潮”理解建筑业景气度的回踩。春节前为传统施工淡季，叠加低温天气，1月建筑业PMI下降了3.0个百分点至53.9%，新订单指数下降了3.9个百分点至46.7%。近期市场高度关注地方化债对基建资金和基建项目的影响，1月建筑业PMI的回踩可能在一定程度上体现了这一点。从百度地图迁徙指数来看，2024年“返乡潮”时点更早、强度更高，且早于疫情放开的2023年，因此我们推测部分基建地产企业由于需求不足而提前放假可能是本轮“返乡潮”的一个成因。 数据来源：百度地图慧眼、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 (2)春节临近提振服务业景气度：1月服务业PMI为50.1%、较前值改善了0.8个百