IPO专题：新股精要—安徽省领先造纸企业林平发展

新股精要—安徽省领先造纸企业林平发展 ——IPO专题 本报告导读： 施怡昀(分析师)021-38032690shiyiyun@gtht.com登记编号S0880522060002 林平发展（603284.SH）是安徽省领先的造纸企业，地处淮海经济区中心，原材料供应及下游市场需求区位优势领先，募投扩产有望进一步稳固行业竞争地位。2024年公司实现营收/归母净利润24.85/1.53亿元。截至2026年1月23日，可比公司对应2024/2025/2026年平均PE为16.53（剔除负值和极端值）/59.57/24.46倍。 投资要点： 王思琪(分析师)021-38038671wangsiqi3@gtht.com登记编号S0880524080007 新股精要—国内领先的精准PCI医疗器械生产商北芯生命2026.01.20新股精要—国内领先的一体化供应链物流服务商世盟股份2026.01.19新股精要—全球领先的风电叶片材料制造商振石股份2026.01.13科技支持力度加码，2026年IPO提质稳速2026.01.12新股精要—国内等离子体射频电源系统行业龙头厂商恒运昌2026.01.12 主营业务分析：公司主要从事包装用瓦楞纸、箱板纸产品的研发、生产和销售。受关税政策、下游市场需求波动、极端天气等影响公司2023年及2024年业绩有所下滑，2022~2024年营收和归母净利润复合增速分别为-7.09%和-0.52%，2025年7月以来瓦楞纸、箱板纸价格探底回升，公司销售收入和毛利率同比回升。受原材料成本价格、产品售价、产能扩展、产线更新等多方面因素影响，公司毛利率整体呈上行趋势。公司期间费用率保持平稳，费用管控能力较优。 行业发展及竞争格局：中国已成为全球纸制品头部生产国之一，未来中国纸和纸板行业仍将保持良好发展态势。瓦楞纸和箱板纸是中国纸和纸板行业产量前二的细分产品，销量保持较快增长，进口替代及出口量仍有巨大市场空间。中国造纸业市场集中度较低，瓦楞纸和箱板纸市场竞争激烈。公司为国内造纸业第二梯队企业，2024年原纸产量占安徽省纸及纸板产量和全国纸及纸板产量的比例分别为35.65%和0.75%。 可比公司估值情况：公司所在行业“C22造纸和纸制品业”近一个月（截至2026年1月23日）静态市盈率为26.36倍。根据招股意向书披露，选择森林包装（605500.SH）、山鹰国际（600567.SH）、荣晟环保（603165.SH）和景兴纸业（002067.SZ）作为同行业可比A股上市公司。截至2026年1月23日，可比公司对应2024年平均PE（LYR）为16.53倍（剔除负值山鹰国际和异常值景兴纸业），对应2025和2026年Wind一致预测平均PE分别为59.57倍和24.46倍。 风险提示：1）原材料价格波动风险；2）税收优惠政策变动风险。 1.林平发展：安徽省领先的造纸企业 公司是安徽省领先的造纸企业，国内瓦楞原纸和箱板纸产量仍有进口替代空间，公司募投扩产有望进一步稳固行业竞争地位。公司主要从事包装用瓦楞纸、箱板纸产品的研发、生产和销售，已成长为集废纸利用、热电联产、绿色造纸于一体的资源综合利用企业。公司生产基地位于安徽宿州萧县，地处淮海经济区中心区、位于环渤海和长三角经济圈过渡区，销售半径可覆盖浙江、江苏、安徽、山东等地区，区域内制造业密集，包装用纸的需求旺盛。公司实施配套的热电联产项目，通过发电过程中产生的热蒸汽可以传输至造纸车间设备烘干部进行烘干，降低了生产成本，实现了资源的综合利用，还能通过对外销售部分蒸汽取得一定的收入，提高了公司的盈利能力。目前，公司属于国内第二梯队造纸企业，现有5条生产线，原纸产能115万吨，2024年公司原纸产量占安徽省纸及纸板产量和全国纸及纸板产量的比例为35.65%和0.75%。未来随着募投项目建成投产，公司原纸合计生产能力将从115万吨/年增加至235万吨/年，发行人在原纸领域的市场地位和竞争力将进一步提升。中国已成为全球纸产品生产头部国家之一，瓦楞原纸和箱板纸产量位居我国纸和纸板行业细分产品产量前两位，2024年我国瓦楞原纸和箱板纸产量合计占各类纸和纸板产品的45.28%，且整体国内出口量要小于进口量，瓦楞纸、箱板纸存在进口替代空间。2025年7月瓦楞纸、箱板纸市场价格探底回升，8月进入上涨通道，尤其10月以来，受原纸价格持续上涨影响，成品原纸与废纸价差扩大，公司销量和毛利率同步提升，公司业绩有望企稳回升。 2.主营业务分析及前五大客户 受关税政策、下游市场需求波动、极端天气等影响公司2023年及2024年业绩有所下滑，2022~2024年营收和归母净利润复合增速分别为-7.09%和-0.52%，2025年7月以来瓦楞纸、箱板纸价格探底回升，公司销售收入和毛利率同比回升。公司主要从事包装用瓦楞纸、箱板纸产品的研发、生产和销售。2022~2024年及2025年1~6月，公司营业收入分别为287889.19万元、279983.70万元、248509.78万元和122379.45万元，2022~2024年营业收入复合增速为-7.09%，收入有所下滑；归母净利润分别为15447.07万元、21158.56万元、15285.64万元和9141.90万元，2022~2024年净利润复合增速为-0.52%。2023年初，中国取消成品纸进口关税，瓦楞纸和箱板纸进口量大幅增加，叠加国内瓦楞纸、箱板纸供应增加以及终端需求恢复节奏偏慢等因素影响，国内瓦楞纸和箱板纸价格出现较大幅度下降。2023年公司瓦楞纸、箱板纸销售均价较2022年下降19.94%、20.55%，降幅较大；但2023年公司箱板纸6600生产线建成投产，箱板纸销量从51.52万吨上升至70.67万吨，同比增长37.17%，共同导致2023年主营业务收入小幅下滑3%。2024年，国内经济增速放缓，下游消费市场需求疲软，瓦楞纸和箱板纸销售均价继续下滑，公司瓦楞纸、箱板纸销售均价较2023年下降5.77%、7.31%；同时，受台风“贝碧嘉”影响，萧县2024年9月出现特大暴雨，并引发洪涝灾害，导致公司仓库及生产车间被淹，停产超过30天，瓦楞纸、箱板纸产品销量较2023年有所下降，导致公司2024年主营业务收入同比下降11.42%。2025年7月瓦楞纸、箱板纸市场价格探底回升，8月进入上涨通道，尤其10月以来，受原纸价格持续上涨影响，成品原纸与废纸价差扩大，公司销量和毛利率同步提升。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 受原材料成本价格、产品售价、产能扩展、产线更新等多方面因素影响，公司毛利率整体呈上行趋势。2022~2024年和2025年1~6月，公司综合毛利率分别为7.67%、9.85%、9.37%和10.32%。其中，瓦楞纸毛利率分别为4.41%、4.39%、4.10%和5.97%，箱板纸毛利率分别为9.75%、12.07%、11.25%和11.65%。2022年度至2024年度，瓦楞纸毛利率相对稳定。2023年度，箱板纸、瓦楞纸的销售价格及主要的成本要素废纸、煤炭均出现了大幅下降，但由于变动因素及幅度不同，导致毛利率出现波动。在市场售价方面，2023年初中国取消成品纸进口关税，瓦楞纸和箱板纸进口量大幅增加，叠加国内箱板纸、瓦楞纸供应增加与终端需求恢复节奏偏慢等因素影响，国内箱板纸及瓦楞纸价格出现较大幅度下降。成本要素方面，2023年物流受阻因素消除后废纸价格下降，同时进口再生纸浆供应量增加、成品纸价格下降压制废纸价格，公司2023年度废纸采购均价同比下降26.69%，同时公司煤炭采购均价较2022年度下降22.47%。与此同时，PM7生产线于2023年1月正式投产导致产能大幅增加，规模效应以及新产线效率更高，带动箱板纸单位生产成本进一步下降，2023年公司箱板纸毛利率同比上升2.32个百分点。2024年度，公司原纸毛利率由9.67%略微下降至9.18%，主要原因系受到台风“贝碧嘉”影响出现特大暴雨并引发洪涝灾害，公司厂房及仓库被淹，9月及10月停产超过30天，后续经检修、调试后陆续开始复产，为确保产品质量，复产初期生产效率偏低、生产成本较高，致使该等月份产品毛利率较低，导致当年原纸毛利率较2023年度略微下降。2025年上半年，公司对生产效率较低的老旧瓦楞纸生产线4000产线停产，同时4600产线、4800产线经改造后于2024年3月、8月投入使用，改造后的4600产线、4800产线更换了四辊三压等设备，降低了生产过程中汽耗，导致2025H1公司瓦楞纸单位生产成本下降，毛利率有所提升。 公司期间费用率保持平稳，费用管控能力较优。2022~2024年和2025年1~6月，公司期间费用金额分别为15741.66万元、16225.49万元、14163.72万元和7518.36万元，占营业收入的比重分别为5.47%、5.80%、5.70%和6.14%。公司销售费用率、管理费用率均低于行业平均水平，费用管控能力较优。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 3.行业发展及竞争格局 3.1.中国瓦楞纸及箱板纸市场规模仍有较大增长空间 中国已成为全球纸制品头部生产国之一，未来中国纸和纸板行业仍将保持良好发展态势。中国造纸行业经历了十年的高速发展后，已经成为全球纸产品生产头部国家之一，2010年，国内造纸行业开始淘汰落后产能、调整产业结构和节能环保发展的新态势，造纸行业进入良性发展周期，行业规模和质量得到迅速提升。根据招股书援引中国造纸协会数据，我国纸和纸板产量由2015年的10,710万吨跃升至2024年的13,625万吨。2024年中国纸和纸板生产企业约2,600家，全国纸和纸板生产量13,625万吨，较上年增长5.09%；消费量13,634万吨，较上年增长3.56%，人均年消费量为96.83千克，伴随国民经济的稳定发展和下游包装及消费品需求增长的发展带动，未来中国纸和纸板行业仍将保持良好发展态势。 瓦楞纸和箱板纸是中国纸和纸板行业产量前二的细分产品，销量保持较快增长，进口替代及出口量仍有巨大市场空间。根据招股书援引中国造纸协会数据，2024年中国纸和纸板行业细分产品中，瓦楞原纸产量达到3,134万吨，箱板纸产量达到3,035万吨，产量居于纸和纸板产量的前两名。由各类纸和纸板产品可以看出，在生产环节，瓦楞原纸、箱板纸和未涂布印刷书写纸产量位居前三位，2024年三类产品产量占比分别为23.00%、22.28%和13.54%。根据中国造纸协会统计数据显示，2024年中国瓦楞纸消费量为3,407万吨，较上一年增长4.13%，2015-2024年消费量年均复合增长率为4.83%。同时，整体上国内每年瓦楞纸消费量要大于产量，上述良好的市场需求对于 国内瓦楞纸生产制造商提供了广阔的市场空间。2024年中国瓦楞纸纸行业进口规模达到268万吨，出口规模仅为6万吨。进口替代及出口量有巨大的市场空间。箱板纸作为瓦楞纸箱的重要原材料之一，随着国民经济的持续发展，消费品、电商、物流及快递领域的需求将持续增长，未来箱板纸市场也将保持稳定增长态势。箱板纸与瓦楞纸关联度高，两者需求贴合度高，2015年-2024年箱板纸的消费量走势整体与瓦楞纸基本一致。根据中国造纸协会统计数据显示，2024年中国箱板纸消费量为3,582万吨，较上一年增长4.80%，2015-2024年消费量年均复合增长率为5.06%。2024年中国箱板纸行业进口规模达到560万吨，出口规模仅为13万吨。进口替代及出口量有巨大的市场空间。国内箱板纸价格走势波动较大，箱板纸与瓦楞纸关联度高，价格走势大致相同。报告期内国内箱板纸价格走势波动较大，2023年初中国取消成品纸关税，箱板纸进口量大幅增加，叠加国内箱板纸供应增加与终端需求恢复节奏偏慢等因素影响，国内箱板纸价格出现较大幅度下降，2024年国内经济增速放缓，下游消费市场需求疲软，箱板纸价格仍处于低位