2025年证券行业信用回顾与2026年展望

金融机构部刘兴堂魏昊 摘要：2025年，A股市场整体走势波动向上，市场交投活跃度同比上升，股基交易额和两融余额同比增长、股权融资节奏亦有所回暖。债券市场整体呈震荡格局，利率债区间震荡，长短期走势有所分化；信用债收益率低位震荡，信用利差呈现明显的结构性分化特征；债券发行规模较去年同期小幅增长，二级市场交投维持活跃。政策层面，资本市场改革持续深化，政策出台以科技创新与资本市场改革深化为中心；证券行业延续分类监管和做优做强思路，证券公司并购重组不断加速，行业集中度或将进一步提升。 2025年前三季度证券公司经营业绩同比回暖。受益于权益市场走强，证券公司自营业务、经纪业务及资本中介业务表现均较为强劲；IPO及再融资边际回暖，投行业务收入同比小幅回升；主动管理转型持续深入，资产管理业务收入同比亦小幅增长。2025年四季度，A股市场成交额及沪深两市主要指数均在高位震荡，将对证券公司2025年全年营收和利润形成支撑。资本与杠杆层面，证券公司资本实力进一步提升，杠杆水平有所分化。 2025年，证券公司发债规模同比增长明显；发行债券主体信用等级集中于AAA级，行业内主体信用质量较高。从发行券种看，发行量较大的债券种类为公司债券和短期融资券，各券种发行规模同比均有不同幅度增长。2025年5月以来，在政策支持下，科技创新债券发行主体扩容至证券公司。从发行利差来看，相较于公开发行产品，个别无评级或私募产品发行利差相对较大。级别调整方面，2025年，共有1家证券公司级别上调，为首创证券，主体级别由AA+上调至AAA。 展望2026年，宏观政策整体基调以“稳中求进、提质增效”为核心，宏观政策将更加积极有为；经济预计延续修复式增长，扩大内需与支持科技创新将仍是经济工作的两个重要方向，同时也仍需警惕地方政府化债进展、外部风险事件等因素对经济增长的制约。在经济稳中向好、宏观政策更加积极背景下，权益市场或将延续慢牛格局，市场的结构性行情或成为常态。从债券市场看，影响债市波动的核心因素仍将是经济修复进程与宏观政策力度，预计债市将以区间震荡为主，同时，政策力度随经济增长波动而产生的节奏变化以及股市与债市跷跷板效应或将使得债市波动幅度加大。在此情况下，预计经纪业务和资本中介业务仍将有所支撑；IPO边际回暖，投行业务亦有一定增量空间；权益市场预计仍将有较好表现，但波动性加大、结构性行情将使得权益类投资收益与风险并存；在资产配置压力的影响下，证券公司固定收益类自营投资 交易杠杆有所分化，同时部分信用下沉较大的证券公司面临信用管理压力；资产管理业务主动管理能力仍需持续加强。政策支持下，证券行业资本实力与杠杆水平仍有一定上升空间；业务扩张下，证券公司债务规模逐步加大，其流动性管理难度亦同步增加。 一、证券行业信用回顾 （一）资本市场表现 1.2025年，A股市场整体走势波动向上，4月探底后稳步上涨。市场交投活跃度同比上升，股基交易额和两融余额同比增长、股权融资节奏亦有所回暖。 2025年，受益于政策的积极变化，A股市场在4月下探至全年最低点后持续反弹，上证指数于10月份突破4000点，而后呈区间震荡。2025年A股市场行情与产业景气度相关，整体来看，成长股表现更佳。行业中有色金属、TMT、电力设备、国防军工等表现更优，但顺周期的传统消费表现弱势。截至2025年末，上证指数收盘于3,968.84点，较年初上升18.41%；深圳成指收盘于13,525.02点，较年初上升29.87%。 从交易额及两融余额来看，截至2025年末，沪深A股市场累计交易额为420.20万亿元，较去年同期增长64.26%；2025年，受益于市场行情上涨，融资融券月均规模和余额同比均明显回升。 IPO发行方面，2025年A股市场股权融资节奏有所回暖，根据Wind数据统计，证券公司首发、增发、可转债和再融资承销金额合计为10,826.36亿元，同比增长272.72%，其中首发承销金额同比增长95.64%，增发承销金额同比增长412.99%。从股票首发通过率看，截至2025年末，共116家企业上发审会，其中111家过会，通过率为95.69%，上会家数较去年同期增加58家，通过率较去年同期增加2.71个百分点。 从上市公司估值情况来看，截至2025年末，各交易所板块股票市盈率较去年同期均有不同程度回升，其中，科创板及创业板回升最为明显。 整体来看，2025年以来，得益于市场行情，权益市场交易活跃度有所上升，市场交易额和两融余额均有不同程度增长；IPO节奏有所恢复，全年股票首发上市数量有所回升，通过率保持在较高水平。 2.2025年，债券市场整体呈震荡格局，利率债区间震荡，长短期走势有所分化；信用债收益率低位震荡，信用利差呈现明显的结构性分化特征；债券发行规模较去年同期小幅增长，二级市场交投维持活跃。 2025年，我国经济呈现“弱复苏”特征，货币政策适度宽松，资金面整体宽松、结构性分化，财政政策更为积极，股债跷跷板效应明显。在此背景下，债券市场整体呈震荡格局，利率债结束持续上涨趋势，呈现区间震荡，长短期走势有所分化；信用债收益率低位震荡，信用利差呈现明显的结构性分化特征。截至2025年末，国债1年、5年和10年期收益率分别收于1.34%、1.61%和1.84%，相比年初收益率分别变动24.89BP、22.66BP和17.26BP；国开债1年、5年和10年期收益率分别收于1.53%、1.81%和2.01%，相比年初收益率分别变动32.63BP、33.81BP和26.89BP；交易所公司债曲线AAA/AA+/AA/AA-品种1年期、3年期、5年期分别收于1.72%/1.79%/1.83%/2.25%、1.87%/1.95%/2.11%/2.74%、2.01%/2.12%/2.32%/3.16%，相比年初收益率 分别变动1.28BP/-2.16BP/-5.38BP/-45.88BP、9.7BP/4.57BP/4.33BP/-37.24BP、11.07BP/7.58BP/2.32BP/-30.53BP。 2025年以来，债券市场交投依然活跃。从债券发行规模来看，截至2025年末，债券市场合计发行额为89.08万亿元，发行总量较去年同期增长11.54%。其中，同业存单发行33.82万亿元、金融债发行11.05万亿元、地方政府债发行10.29万亿元、国债发行16.01万亿元、中期票据发行5.04万亿元。从债券交易情况来看，截至2025年末，银行间和交易所债券合计成交422.57万亿元，总成交量较去年增长1.49%。具体而言，金融债、国债、同业存单、地方政府债、中期票据、公司债成交量居前，上述券种分别成交158.79万亿元、104.96万亿元、73.43万亿元、21.69万亿元、15.79万亿元和36.25万亿元。 （二）行业政策梳理 1.2025年，资本市场改革持续深化，政策定调维护市场稳定，政策出台以科技创新与资本市场改革深化为中心。 2025年以来，资本市场改革持续深化，2025年年初，证监会政策定调维护市场稳定，深化资本市场改革。2025年2月，证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》，指出要积极发挥资本市场功能，着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融“五篇大文章”，更好服务经济社会高质量发展。2025年5月，证监会发布《关于修改<上市公司重大资产重组管理办法>的决定》，并购重组制度进一步完善。2025年10月，证监会主席吴清发表了《发挥投融资综合改革牵引作用推动“十五五”资本市场高质量发展》的演讲，进一步解读投融资综合改革安排。2025年12月，中央经济工作会议召开，连续两年部署“资本市场投融资综合改革”，同月，证监会启动实施深化创业板改革，加快科创板“1+6”改革举措落地，资本市场改革深化仍将持续。 2025年政策聚焦科技创新融资，围绕科技企业“全生命周期”融资需求，多工具完善支持体系。2025年两会期间，央行首次提出“创设债券市场科技板”，2025年5月，央行与证监会联合发布了《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》、科技部及央行等七部门联合发布《加快构建科技金融体制有力支撑高水平科技自立自强的若干政策举措》，科技创新债券发行主体扩容，同时建立科技创新债券发行配套支持机制。2025年6月，证监会发布了《关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》以设置科创成长层为核心，搭配六项配套改革举措，同时明确改革原则与实施保障，全方位增强科创板对优质科技型企业的服务能力。2025年7月，上交所发布《科创成长层指引》，为未盈利科技企业设立专属通道（存量32家未盈利科创板企业 直接纳入），并推出IPO预先审阅服务，压缩审核时限。2025年11月，金融监管总局批复第三批保险资金长期投资改革试点，定向支持科技创新。 2.行业维持严监管，分类监管成为常态；政策催化下，证券公司并购重组不断加速，行业集中度或将进一步提升。 从证券行业监管思路看，2025年延续分类监管和做优做强思路，引导证券公司差异化经营，支持头部券商通过并购重组做优做强。分类监管方面，2025年8月，证监会发布《证券公司分类评价规定》进一步明确分类监管思路，评价维度由“合规、业务、风控”调整为“风险管理能力、持续合规状况、业务发展和功能发挥状况”，将“服务实体经济、国家战略”纳入“功能发挥”考核。 近年来，监管层反复提及做强做优做大证券行业，支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行。2025年以来，证券行业并购重组进一步提速，相关案例密集落地，行业集中度将进一步提升。 在此背景下，国内证券公司亦在持续加速业务转型。随着传统业务饱和导致的牌照红利逐步消退，确立定位和特色形成差异化竞争成为国内证券公司的竞争核心。未来，国内大型证券公司将通过并购重组等方式加快打造一流投行，中小证券公司将根据自身股东资源、特色业务等优势，制定明确的业务定位，争夺细分市场。 （三）证券公司经营情况 1.2025年前三季度证券公司营收和利润均较去年同期有所回升。受益于权益市场走强，叠加债券市场的结构化行情，自营业务表现较好；与市场活跃度关联最紧密的经纪业务同比回暖；受益于市场两融规模回升，证券公司的利息净收入同比亦有所回升；IPO及再融资边际回暖，投行业务收入同比小幅回升；主动管理转型持续深入，资产管理业务收入同比亦小幅增长。 2025年，受益于市场行情复苏、市场活跃度提高，证券公司营业收入及利润均有所回暖，经纪、信用、自营业务成为主要驱动因素。具体来看，以披露财务数据的部分券商为样本统计，2025年前三季度上述证券公司营业收入合计为4,067.48亿元，同比增长14.44%。其中，代理买卖证券业务净收入（含席位租赁）为1,105.88亿元，同比增长72.15%；受益于两融规模回暖，证券公司利息净收入同比亦增长明显，成为营业收入增长重要支撑。2025年权益市场回暖、债券市场区间震荡，在此背景下，证券公司投资收益（含公允价值变动收益）仍表现较好；此外，投资银行业务亦有所回暖，资产管理业务主动管理转型持续，相关收入同比较为稳定。2025年四季度，A股市场成交额及沪深两市主要指数均在高位震荡，将对证券公司2025年全年营收和利润形成支撑。 从资产规模来看，2025年以来，证券公司总资产规模仍呈增长趋势，增速有所回升。净资产方面，得益于盈利积累，证券行业净资产亦有所增长，增速亦有所回升。 具体来看： 经纪业务方面，受益于A股市场量价齐升，证券公司经纪业务成为当年业绩增长的主要驱动力之一。2025年以来A股市场交易持续活跃，证券司代理买卖证券业务收入迎来明显修复；同时新发基金数量高增，支撑证券公司代销金融产品收入实现同比增长。但与此同时，行业佣金率仍在持续走低，公募交易佣金费改落地致使证券公司席位租赁收入增长承压，上述因素导致行业代买收入增速未能同步匹配市场成交额的高增幅。整体来看，行业佣金率持续下行背景下，佣金收入占比持续下滑，头部券