扫描全能王带来稳定现金流，出海打开第二增长曲线

合合信息以“扫描全能王”为核心的C端收入占比稳定在70%以上，2020-2024年复合增速达到27%。公司B端收入稳健增长，2020-2024年复合增速达到24%。公司通过构建C+B的产品矩阵，打造数据飞轮，实现研发、营销投入的协同以及业务口碑的双向转化。公司股权结构稳定，管理层具备深厚技术背景。

公司垂类AI出海业务将成为公司“高胜率+高赔率”的第二增长曲线。合合信息构建垂类AI矩阵，覆盖AI教育、AI健康管理、AI Infra（AI 基础设施）、AI Agent应用等多个领域。公司AGI技术平台和文本智能技术平台等为C端与B端丰富的产品功能、优异的产品性能提供深厚的技术基础。公司全球分布式算力与存储平台作为 AGI 的基础设施，为AI产品实现大规模全球应用提供保障。AI编程等新技术的发展为公司垂类AI发展提供助力，带来较低试错成本的高赔率机遇。

预计公司2025/2026/2027的EPS分别为3.19/4.48/5.81元，对应市盈率96/68/53倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。主要风险包括出海战略落地不及预期、AI技术发展不及预期、行业竞争加剧以及数据合规与治理风险。