中国医药：创新药出海BD仍然火爆，关注IO2.0抢位赛

核心观点与关键数据

MSCI中国医疗指数2026年初至今累计上涨9.2%，跑赢MSCI中国指数5.6%，医药行业显著上涨主要由于去年第四季度行业回调消化了估值，年初机构投资者的配置意愿较强。展望2026年，创新药出海趋势长期将延续，重点关注已出海管线的临床进展与数据兑现的核心催化。

创新药出海交易分析

2026年初多个创新药BD交易落地，体现中国创新药出海授权交易较高的景气度。重点交易包括：

• 荣昌生物授予艾伯维RC148（PD-1/VEGF）双抗的海外权益，获得6.5亿美元首付款及最高49.5亿美元里程碑付款。
• 海思科将HSK39004（PDE3/4）的海外权益授予AirNexis（NewCo合作模式），获得1.08亿美元首付款及最高9.55亿美元里程碑付款。
• 泽璟制药将ZG006（CD3×DLL3×DLL3三抗）的海外权益授予艾伯维，获得1亿美元首付款，近期付款及里程碑付款达到11.35亿美元（如艾伯维行权）。
• 宜联生物授予罗氏YL201（B7-H3ADC）的海外权益，首付款及近期里程碑付款达到5.7亿美元。

中国企业对于临床前分子的转让或将谨慎，未来中国出海分子将大多在具备中国早期临床试验数据的基础上达成，以获得更高的交易价值。

PD-(L)1/VEGF赛道竞争分析

PD-(L)1/VEGF或将成为肿瘤基石药物，MNC开展抢位赛。Summit向美国FDA提交依沃西单抗BLA，但Harmoni研究仅显示OS获益趋势，审批仍有不确定性。辉瑞对707/PF’4404临床推进速度远超预期，已公布将开展4项三期试验，覆盖5个适应症，包括第一个联用ADC的三期试验（联用PadcevNectin4 ADC）。BMS/BioNTech也在全力推进BNT327（PDL1/VEGF）的临床开发，已公布7项2/3期及3期临床。艾伯维获得荣昌生物的RC148授权，PD-(L)1/VEGF赛道竞争更加激烈。临床的效率、广度以及联合疗法（特别是ADC联用）的丰富程度将是决胜因素，辉瑞/三生有显著的领先优势。

行业展望与投资建议

推荐买入三生制药（1530 HK）、固生堂（2273 HK）、药明合联（2268 HK）、中国生物制药（1177 HK）。