25Q4 流水表现稳健，26 年持续高质量增长

安踏体育(2020)[Table_Industry]纺织服装业 本报告导读： 25Q4安踏主品牌流水跌低单，FILA流水增中单，其他品牌流水增35-40%。主品牌线下业态稳步推进，线上业务26年有望改善。FILA品牌势能有望维持，Descente转向健康增长，Kolon仍处品牌势能释放期。 投资要点： 公司公布25Q4流水表现：25Q4安踏主品牌同比下降低单位数，我们预计主要受到暖冬、26年春节较晚导致消费后移以及电商调整期等影响；FILA同比增长中单位数，较Q3环比加速。其他品牌同比增长35-40%。25年全年安踏主品牌增长低单位数，符合此前指引。FILA增长中单位数，其他品牌增长45%-50%。 主品牌线下业态稳步推进，线上业务26年有望改善。我们预计安踏主品牌折扣整体稳定、线上略有改善，库存处于健康区间。新店型方面，我们预计安踏冠军截至年底约150家店，流水突破10亿元；25年针对加盟商渠道改造了近300家灯塔店。单店店效比普通门店高出60%以上；超级安踏仍在调整商业模式和供应链规模以优化利润模型。安踏电商业务进一步优化全平台商品规则与中台资源的整合，我们预计26年电商表现有望改善。 主品牌小幅下调全年指引，户外维持强劲势能2025.10.2825H1主品牌持续探索新业态，高端户外盈利水平再创新高2025.08.2825H2主品牌运营调整效果可期，户外品牌维持高景气度2025.07.18 FILA品牌势能有望维持，Descente转向健康增长，Kolon仍处品牌势能释放期。FILA坚持“高端运动时尚”定位，加强高尔夫、网球等专业运动心智，渠道端推出FILATopia、Kids主题等多种新店型，侧重品牌体验与情绪价值。我们预计26年有望凭借新品占比提升与店铺形象升级维持品牌势能。户外方面，Descente流水预计破100亿元，增长由高速扩张转向稳健可持续增长。Kolon仍处品牌势能释放期，我们预计核心商圈布局基本完成，增长驱动由开店转向店效与社群运营。 展望2026年：安踏主品牌有望扭转Q4微跌趋势，FILA目标保持现有势能、稳健增长，Descente/Kolon由于基数变大，增速将自然放缓、但预计仍为双位数增长。考虑到安踏和FILA在26体育大年将在研发、营销、渠道升级上持续投入，OPMargin将会有所压缩，狼爪将并表全年（25年仅并表半年），且处于业务调整亏损期。 风险提示。零售环境疲软，新品牌整合不达预期，拓店进程放缓等。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号