零售流水平稳，期待体育大年表现

2026年1月21日安踏体育(2020.HK) 零售流水平稳，期待体育大年表现 投资评级：买入维持评级 事件：近日，安踏体育公布2025年Q4及全年经营情况，Q4安踏主品牌录得低单位数下滑，FILA录得中单位数增长，其他品牌录得35-40%增长；全年安踏主品牌录得低单位数增长，FILA录得中单位数增长，其他品牌录得45-50%增长。综合考虑，我们预测2025-2027年EPS为4.65/5.00/5.45元，目标价110港元，维持“买入”评级。 6个月目标价110港元股价2026-1-2082.55港元 报告摘要 总市值(百万港元)230,863.73流通市值(百万港元)230,863.73总股本(百万股)2,796.65流通股本(百万股)2,796.6512个月低/高(港元)78.7/84.1平均成交(百万港元)676.49 安踏主品牌：25Q4流水同比低单位数下滑，与消费环境波动情况基本一致，也和入冬较晚及春节较晚导致相关消费滞后有关。库销比略超5，线下折扣71折，线上略加深至5折。全年流水录得低单位数增长，基本符合此前预期。接下来公司也会在品牌建设方面加大投入力度，迎接即将到来的米兰冬奥会。新业态方面，截至2025年底，安踏冠军店已有150家店，流水突破10亿元，安踏作品集SneakerVerse已有三家千万级门店，此外近300家门店改造成灯塔店，门店效率比普通门店高60%。 股东结构 安踏国际42.95%The DSZ Family Trust9.88%先锋领航1.93%贝莱德1.91%摩根大通1.99%其他41.45%总共100.0% FILA：25Q4流水录得中单位数增长，环比前三季度有所加速，在消费疲软的背景下体现出更强的韧性。电商在基数不低的情况下仍保持稳健增长，双十一双十二折扣未明显加深的前提下，于天猫抖音平台取得领先表现。库销比略超5，仍处于健康区间，线下73折，线上55折。全年流水录得中单位数增长，基本符合预期。相信接下来FILA也有望继续释放可持续增长动能。 其他品牌：25Q4流水同比增长35-40%，全年录得45-50%增长，继续维持高增长态势。其中，迪桑特作为集团第三个零售规模破百亿的品牌，Q4仍实现25-30%的增长。过去三年，迪桑特店效年复合增长达到25%，25年底门店数达240家，其中40家门店年流水超5000万，未来发展重心将从快速发展转移到健康发展。可隆Q4增长55%，延续良好的发展态势，目前在核心城市和方向的布局基本到位，未来的增长驱动力更多来自品牌力的持续强化、产品性能和设计深化。Maia在Q4取得25-30%的增长，目前仍在品牌孵化阶段。 投资建议：考虑到消费环境存在一定的不确定性，基于谨慎性原则，我们调整2025-2027年EPS至4.65/5.00/5.45元（前值为4.72/5.26/5.88元），根据行业平均估值并考虑龙头品牌溢价，给予2026年20倍PE，目标价110港元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观下行，零售环境恶化；行业竞争加剧；新品牌发展不及预期。 杨怡然CFA消费行业分析师laurayang@sdicsi.com.hk （转下页） 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010