港股晨报

国投证券（香港）有限公司•研究部 1.国投证券国际视点：中国2025圆满收官，GDP实现5%增长目标 今日重点 1.国投证券国际视点 中国2025圆满收官，GDP实现5%增长目标 港股市场昨天延续调整态势，三大指数集体收跌。恒生指数跌1.05%，国企指数跌0.94%，恒生科技指数跌1.24%，市场整体情绪趋于审慎。大市成交金额约2257亿元，主板总卖空金额占可卖空股票总成交金额约13.85%，卖空比率维持在相对较低水平。南向资金（北水）有所回升，昨天净流入22.9亿元。港股通10大成交活跃股中，北水净买入最多的是中芯国际981.HK、华虹半导体1347.HK、腾讯控股700.HK；净卖出最多的是中国移动941.HK、优必选9880.HK、美团3690.HK。 2.行业点评 千问打通12月电商大盘增速放缓；阿里生态业务 板块方面，科技板块成为杀跌主力，SaaS、云计算及AI应用概念股显著承压。汇量科技1860.HK、智谱2513.HK跌幅居前，权重股阿里巴巴-W 9988.HK亦有回调。医药与教育板块同样疲软，药明生物2269.HK领跌CXO板块，新东方-S 9901.HK等教育股亦录得跌幅。逆市之中，航空板块表现亮眼。受惠于2026年春运将至及寒假学生客流带动，加上油汇利好预期，中国东方航空670.HK领涨逾9%，中国南方航空1055.HK紧随其后。电力设备及能源股亦受资金追捧，风电、核电概念活跃，东方电气1072.HK及中国石油化工股份386.HK均逆市上扬。 宏观方面，昨天国家统计局公布一系列经济数据，整体显示出中国经济在2025年的发展韧性与转型定力。全年GDP同比增长5.0%，圆满完成官方预期目标，为「十四五」规划奠定坚实基础。尽管四季度增速受高基数等因素影响录得4.5%，但实体经济中「新旧动能转换」的特征愈发积极，工业生产强劲、出口结构升级、政策空间充足，为2026年「开门红」积蓄了充足势能。 实体经济供给端活力迸发，12月规模以上工业增加值同比增长5.2%，不仅优于市场预期，更较前值进一步提速，显示制造业景气度持续高位运行。外贸表现更是超出预期，成为经济增长的重要引擎。12月出口同比增长6.6%，创季度新高。尤为值得一提的是，2025年高技术产品出口增长达13.2%，远超整体增速，这标志着中国正加速向全球价值链上游攀升，「中国制造」的竞争力正在质变。 投资端正经历积极的结构性优化。虽然受房地产调整影响，全年固定资产投资数据承压，但代表未来增长潜力的制造业设备工器具购置投资大增11.8%，高技术产业投资保持韧性，有效对冲了传统领域的调整。房地产领域虽仍处调整期，但积极信号已现，新建商品房销售面积同比降幅收窄，显示政策「组合拳」正逐步显效，市场底部特征隐现。消费方面，虽然12月社零增速暂缓，但在就业形势总体平稳的背景下，居民消费潜力有望在政策呵护下逐步释放。 金融数据显示政策支持力度不减，12月新增信贷与社融均超预期，官方与财新PMI双双保持在扩张区间，印证企业信心回暖。展望2026年一季度，我们对经济复苏持乐观态度。当前通胀温和，货币政策仍有广阔操作空间。预计春节前后将是政策发力的重要窗口期，财政与货币政策有望形成更强协同效应，重点发力提振内需。 分析师：黄焯伟（stevewong@sdicsi.com.hk） 2026年1月20日 2.行业点评 12月电商大盘增速放缓；阿里千问打通生态业务 12月实物商品网上零售额同比增0.8%，增速放缓，2025年全年电商大盘同比增5.2%。阿里巴巴千问更新，打通旗下淘宝、支付宝、高德、大麦等生态业务，或开启行业范围内的Agent产品加速落地。我们认为各类AI工具/Agent产品对利润侧的提振大于收入侧，建议关注产品迭代、用户渗透率等指标。 12月实物商品网上零售额同比增0.8%：据国家统计局数据，2025年12月，实物商品网上零售额1.3万亿元人民币，同比增0.8%（调整后），对比10月/11月同比增速为4.9%/1.5%，对比12月社零总额同比增0.9%，占商品零售总额比例为32.3%。2025年全年，实物商品网上零售额13.1万亿元，同比增5.2%，对比2023年/2024年为8.4%/6.5%，其中吃类+14.5%、穿类+1.9%、用类+4.1%。 阿里巴巴千问打通生态内业务：1月15日，阿里巴巴千问App接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德、大麦等阿里生态业务，上线超400项AI办事功能，用户可在千问App内实现点外卖、网购、订酒店机票等，实现从消费决策到交易执行的完成闭环。阿里巴巴预计未来两年60-70%的数字世界任务将由AI完成。此外，千问App MAU宣布突破1亿，对比12月中旬MAU突破3,000万，用户快速增长。我们认为，AI助手向交易执行闭环拓展是行业趋势，平台公司沉淀的用户及交易数据是核心资产，我们看好平台公司发力agent产品的数据沉淀优势，阿里在大模型+AI助手+多元消费场景生态具备技术及生态优势。 拼多多动态：1）国内：据36Kr报道，近期拼多多内测“百亿超市”，仍率属于“百亿补贴”体系，重点覆盖坚果零食/乳饮冲调/个人洗护等刚需高频品类。此外，拼多多联合大型仓配服务商推出共享仓服务，可实现次日达/后天达履约时效。2）海外：TEMU已上线Shopify App Store，卖家可直接通过Shopify后台将商品同步至TEMU，进行商品和订单管理，触达TEMU超30个国家市场。 电商相关数据/业务更新：1）天猫：根据天猫发布的《2025年度新品牌发展报告》，2025年超15万个新商户在天猫创牌，其中GMV超1亿的新品牌数同比增40%。2）京东：2025年京东Plus会员为用户节省近300亿元。3）抖音电商：2025年，抖音电商在商家经营全流程降本增效，为商家节省超320亿元运营成本。4）年货节：从1月中旬起，各电商平台陆续启动年货节大促，其中，苹果官方旗舰店参加天猫年货节；京东上线AI年货地图，提升履约效率。 投资建议：4季度国内电商大盘增速放缓，我们认为主要受到宏观消费疲弱、国补高基数的影响，4季度各平台电商的GMV及收入增速或均有放缓趋势。我们认为具备大模型能力及平台生态的公司将持续探索AI智能助手在用户、商户侧的全链路赋能，考虑宏观环境，我们认为对利润端的提振作用将大于收入端影响。建议关注产品迭代、AI工具/Agent产品对用户渗透率数据提升等潜在催化影响。 风险：消费预期疲弱；电商竞争加剧影响利润；AI转化效率不及预期。 分析师：王婷（tinawang@sdicsi.com.hk） 2026年1月20日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。 国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010