兼评Q4经济数据：2025年平稳收官，关注经济和权益开门红

2025年平稳收官，关注经济和权益开门红 宏观研究团队 ——兼评Q4经济数据 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 陈策（分析师）chence@kysec.cn证书编号：S0790524020002 GDP：Q4经济放缓符合预期，顺利实现全年目标 1、2025Q4实际GDP同比增长4.5%、符合万得一致预期。分产业看，Q4第一、二、三产业的GDP同比分别较前值分别变动了+0.2、-0.8、-0.2个百分点，第二产业拖累较大；价格水平温和修复，名义与实际GDP的增速差收窄至-0.7%。 2、2025全年顺利实现了5.0%的经济增速目标，从生产法来看，有两处数据趋势不一致。(1)建筑业GDP下行幅度明显缓于房建基建，推算2025Q4建筑业GDP约-2.7%，较2025Q3下行0.4个百分点，与房建、基建的下行斜率相比明显偏缓，“建筑业平减指数降幅扩大”或能解释一部分；(2)第三产业GDP同比自2023年以来首次高于服务业生产指数同比。 3、居民可支配收入小幅降速：经营净收入增速放缓，转移净收入增速改善。居民投入产出端呈“工时持平加、时薪增速微降”态势，2025Q4就业人员周均工作时间仍为48.5小时，时薪增速微降0.1个百分点至5.9%。消费率有所下滑，2025Q4居民部门消费率为72.7%，处于历年偏低水平。 固投端：三大分项仍弱 (1)制造业：当月同比转负。12月制造业累计同比下降了1.3个百分点至0.6%，当月同比则下行了6.1个百分点至-10.6%，设备更新仍维持较高增速。分行业来看，金属制品、汽车、专用设备、通用设备等下滑幅度较大。 (2)基建：投资降幅再度扩大。测算12月广义基建当月同比下滑了4.1个百分点至-16.0%，狭义基建下滑了2.5个百分点至-12.2%，未能延续11月的企稳态势而再度转弱。分行业来看，水利、公共设施投资拖累较大点。(3)地产：投资降幅明显扩大，房价下行压力增大。12月房地产投资累计同比下行了1.3个百分点至-17.2%，测算12月当月同比为-35.8%、降幅明显走扩；新开工、竣工、销售面积累计同比分别较前值变动了+0.1、-0.1、-0.9个百分点。我们基于领先指标库销比继续提示“房价可能下行压力增大”。 相关研究报告 《持续加大推进清理拖欠企业账款力度—宏观周报》-2026.1.18《货币宽松预期边际加强—宏观经济点评》-2026.1.16《AI产业需求驱动出口上行—宏观经济点评》-2026.1.14 消费：“服零”好于“社零” 1、12月社零累计同比下滑0.3个百分点至3.7%，当月同比则下行0.4个百分点至0.9%。进一步拆解社零降幅（-0.4pct），限上商品、限下商品、限上餐饮、限下餐饮分别贡献了+0.1、-0.2、-0.1、-0.04个百分点。其中，以旧换新多数品类的社零增速保持平稳，汽车降幅明显收窄。结构上，服务零售延续好于商品零售，12月两者累计同比的剪刀差扩大至1.5%。 2、更新12月数据后，我们测算2025年消费品以旧换新对社零的边际拉动可能降至约1.9倍，略低于2024年的2.3倍，尤其基数上升和透支效应导致10月、11月大幅转弱。预计2026年社零增速中枢或延续温和回落。 2025年平稳收官，关注经济和权益开门红2025全年经济顶压前行，总体平稳、向新向优。12月数据偏弱运行但呈现多条 积极信号，内需消费和投资延续承压，但生产边际改善、服务消费好于商品消费、AI产业需求驱动出口回升、PMI翘尾回暖等。央地开门红诉求下，目前“两新”、“两重”、中央预算内等扩内需政策已提前落地，2026Q1 GDP增速有望边际改善，预计仍有增量政策稳步出台，重点关注开门红的成色和斜率。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 目录 1、GDP：Q4经济放缓符合预期，顺利实现全年目标...............................................................................................................32、固投端：三大分项仍弱............................................................................................................................................................53、消费：“服零”与“社零”剪刀差进一步扩大.....................................................................................................................74、2025年平稳收官，关注经济和权益开门红............................................................................................................................85、风险提示....................................................................................................................................................................................9 图表目录 图1：12月生产小幅改善，投资消费续弱...................................................................................................................................3图2：名义和实际GDP的增速剪刀差收窄..................................................................................................................................3图3：第二产业GDP增速明显回落.............................................................................................................................................3图4：工业生产小幅回升...............................................................................................................................................................4图5：产销率小幅改善...................................................................................................................................................................4图6：推算2025Q4建筑业GDP约-2.7%.....................................................................................................................................4图7：2023年以来第三产业GDP同比首次高于服务业生产同比.............................................................................................4图8：居民转移净收入增速改善...................................................................................................................................................5图9：Q4居民消费率为72.7%......................................................................................................................................................5图10：Q4居民工时持平前值、时薪增速微降............................................................................................................................5图11：制造业投资走弱，设备更新维持高增..............................................................................................................................6图12：金属制品、汽车、专用设备等投资回落较多..................................................................................................................6图13：12月基建投资转弱............................................................................................................................................................6图14：水利、公共设施投资拖累较大.........................................................................................................................................6图15：商品房销售增速小幅下滑.................................................................................................................................................7图16：70城二手房价同比仍有下行压力....................................................................................................................................7图17：12月社零当月同比下滑，汽车增速低位回升.......................................................................................