财富管理月报2025年12月

主要股票市场月度涨跌幅(%) 财富管理月报2025年12月 主要大宗商品月度涨跌幅(%) 大宗市场月度YTD金价(美元/盎司)1.8964.58纽约原油期货(美元/桶)-1.93-19.94铁矿石期货(人民币/吨)0.003.66铜期货(人民币/吨)13.0933.67 债券市场月度YTD美元指数-1.14-9.37欧元/美元1.2813.44英镑/美元1.817.66美元/日圆0.34-0.31澳元/美元1.887.84新西兰元/美元0.402.93美元/加元-1.81-4.59美元/离岸人民币-1.20-4.25 海外宏观 美国宏观经济回顾 美国11月消费者价格指数(CPI)同比上涨2.7%，低于市场预期的上涨3.1%。11月核心CPI同比上涨2.6%，为2021年以来的最低增速，并且大幅低于市场预期的3%，显示通胀压力进一步缓解。此次通胀降温主要由住房成本和服务业成本边际下行所推动。不过，由于10月至11月联邦政府停摆，劳工统计局等联邦机构运作中断，11月数据真实性存疑，需要静待12月数据才能判断通胀真实情况。 美国12月ADP就业人数增长4.1万人，扭转前月下滑趋势，但不及市场预期的增长5万人。几乎所有新增岗位来自雇员少于500人的中小企业，大型企业仅新增2,000人。考虑到圣诞假期催生出不少的临时性岗位，推动短期就业供给增加，但就业行情是否真的回暖仍有待观察，我们仍然认为短期数据改善难以改变美联储对劳动力市场降温的整体判断。 海外宏观 美国宏观经济回顾 美国12月密歇根大学消费者信心指数初值52.9，尽管低于预期的53.0，但仍较前值51.0小幅回升。整体而言，该指数全年平均约60.5，较2024年下降逾15%，凸显经济不确定性对消费者信心的持续压制。尽管12月小幅反弹，但指数仍远低于长期均值（约85），表明消费支出动力不足，或拖累2026年经济增长。 美国12月标普全球制造业PMI初值51.8，较11月的52.2下滑0.4个百分点，为五个月以来的最弱表现，但仍保持在扩张区间。驱动因素方面，一是需求疲软，高利率环境抑制投资和消费，制造业库存调整加剧放缓。二是通胀压力再起，价格指数加速，供应链成本上升，叠加潜在关税政策，放大企业担忧。三是外部不确定性，地缘紧张和全球需求减弱影响出口订单。 国内宏观 中国宏观经济回顾 12月份，国家统计局发布的重要经济数据： 消费：11月份社会消费品零售总额同比增长1.3%，较10月增速环比下跌1.6个百分点；1-11月份社会消费品零售总额同比增长4.0%。除高基数效应外，前期“国补”政策的火热、“双十一”促销前置，均在一定程度上透支了部分消费力，消费走弱在情理之中。好在财政部明确2026年将继续发行超长期特别国债支持消费品以旧换新，“国补”回归有望促进消费回暖。 进出口：11月中国以美元计价出口3,303.5亿美元，同比增长5.9%，前值下降1.1%。进口2,186.7亿美元，同比增长1.9%，前值增长1%。出口超预期一方面是受到去年低基数效应的影响，2024年11月出口同比增速为6.6%，显著低于前期水平，二是继续拓展出口市场多元化发展，如拉丁美洲、东盟等地区实现了较快增速。 投资：1-11月固定资产投资累计同比增速进一步降至-2.6%，跌幅较1-10月扩大0.9个百分点，投资下行趋势明显强化。其中制造业1-11月投资累计同比增长1.9%，较上期回落0.8个百分点，11月当月增速跌至-4.5%，跌幅较10月收窄约2个百分点。制造业增速改善的主因在于出口下行压力的持续缓释，包括通用设备、交通设备等行业均有企稳趋势。基建投资增速从10月的-8.9%、进一步放缓至11月的-9.7%，考虑到近期新增专项债投向基建领域的比重已重新回升，我们预计基建投资有望短期内出现拐点。 国内宏观 中国宏观经济回顾 n工业生产：11月规模以上工业增加值同比增速从上月的4.9%小幅下降至4.8%，季调环比增速0.44%，略低于1-10月均值0.45%，整体上比较稳健。1-11月工业生产累计同比增长6%，增速处于较高水平。工业生产韧性主要由外需所贡献，11月出口同比增速从-1.1%上升至5.9%。不过，由于内需回落，下半年工业生产增速有所下滑，制造业PMI已连续8个月低于50，如果未来出口下滑，工业生产压力将增加。 nCPI：中国11月居民消费价格指数（CPI）环比略降0.1%，同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.5个百分点，为2024年3月份以来最高。同比涨幅扩大主要是食品价格所推动，11月食品价格同比由上月下降2.9%转至上升0.2%，不过这是因为灾害天气导致菜价同比上升较多，因此我们认为后续CPI能否维持改善仍有较大的不确定性。工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨0.1%，同比下降2.2%。预计随着“反内卷”政策推进，煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造等行业价格同比降幅有望继续收窄。 n房地产：房地产1-11月投资累计同比增速为-15.9%，较1-10月再扩大1.2个百分点。1-11月商品房销售面积同比下降7.8%，商品房销售额累计同比下降11.1%，跌幅均较1-10月扩大。11月份，70大中城市二手房价格指数整体回落0.7%，降幅较上月持平。其中，一线城市二手房价格环比回落1.1%，二线城市二手房价格环比回落0.6%，三线城市二手房价格环比回落0.6%，房地产行业仍在寻底过程中。6 宏观经济分析 12月全球主要央行政策回顾 p美国：12月10日，美联储将联邦基金利率的目标区间下调25bp至3.50%-3.75%，符合市场预期，2025年累计降息75个基点，自2024年9月以来，本轮宽松周期合计降息175个基点。同时美联储宣布扩表，计划未来30天买入400亿美元短期国债，我们认为这会对市场流动性带来比较大的改善，一定程度上利好风险资产。美联储对经济前景的表述，将“8月仍维持在低位”，改为“失业率截至9月有所上升”，表明近几个月就业下行风险已增加。我们认为如果2026年的劳动力市场没有明显改善，美联储可能会额外再降息1-2次左右，此后进入货币政策中性。 p日本：12月19日，日本央行以9:0一致投票通过政策决议，宣布加息25基点，将利率上调至三十年来最高水平的0.75%，符合市场预期。考虑到日本11月核心通胀率同比上涨3.0%，连续第44个月高于央行2%的目标，我们预计，日本在国内经济温和复苏和工资-物价正反馈循环逐步形成的背景下，日本央行加息步伐将稳健推进。对美联储而言，日本加息强化了全球宽松周期结束信号，可能延缓其降息节奏。 p英国：12月18日，英国央行宣布降息25个基点，将政策利率降至3.75%，为2023年2月以来最低水平，符合预期。这是英国央行会自8月以来首次降息，此前两次会议均维持利率不变。市场此前普遍预期此次降息。当前英国经济数据低迷，劳动力市场走软，通胀压降速度超出预期，为降息决定提供了有力支撑。 宏观经济分析 12月主要股票市场回顾及展望 12月主要股票市场回顾 2025年全球股市均录得上涨，得益于美联储降息环境下全球流动性改善。 美股在年底表现震荡，但全年录得良好表现。 恒生指数在年底三个月表现不佳，恒生科技大幅回撤接近15%。 美国股市及欧洲股市观点 美国股市-高配12月标普500：-0.05% Ø12月美股三大指数走势分化，道指创下历史新高，而纳指则略有回落。美联储12月的如期降息继续支撑市场，但AI泡沫论的持续令市场对高估值科技股趋向谨慎。Ø维持理由（维持高配）： 一）经济增长稳健：美联储将2026年GDP增速的中位预期从9月的1.8%上调至2.3%，2026年失业率预期维持在4.4%不变，同时将2026年PCE价格增速预期从9月的2.6%小幅下调至2.5%。 二）美联储呵护市场流动性态度明确：美联储降息周期未结束，市场预期到年底仍有50-75个基点降息，流动性环境友好。美联储12月12日起实施RMP，首月计划购买400亿美元短期国债，远超市场预期。 三）AI业务持续兑现，泡沫担忧为时尚早:相比于互联网泡沫，AI行业的兑现能力更早更强,外部商业化模式正在持续成熟（付费订阅、广告效率提升、MaaS等等），且市场估值并未明显透支增长潜力。 欧洲股市-标配12月欧洲STOXX600：+2.73% Ø12月欧洲主要股指震荡走高，月末收官日集体收涨，锁定月度与年度佳绩，区域内指数分化源于经济韧性与政策预期差异。Ø维持理由（维持标配）： 一）经济韧性强于预期：欧元区三季度GDP环比增长0.3%，同比增长1.4%，高于预期。尽管面临美国的关税压力，欧元区服务业PMI连续7个月处于扩张区间，成为抵御外部冲击的关键因素。 二）欧元区尤其是德国制造业景气度下滑：欧元区12月制造业PMI终值跌至48.8，德国制造业PMI则跌至47.7，消费信心低迷以及国际制造业竞争压力继续制约欧元区增长前景。 东证国际金融集团有限公司三）估值更低但缺乏成长性：相比于美股，欧洲斯托克600指数市盈率仅17倍，有较大折价空间。但欧元区整体经济增长乏力，且缺乏AI相关的爆发增长点，更适合作为防御布局。11 中国A股-标配12月上证指数：+2.06% 12月A股市场呈现温和上涨走势，主要指数小幅上扬，但全年表现强劲。中央经济工作会议强调“稳中求进”，新质生产力、消费补贴政策预期将逐步落地，提振风险偏好。 一）政策从规模扩张转向质效提升：12月中央经济工作会议定调稳中求进、提质增效，财政弱化总量加码，货币政策首次纳入物价合理回升目标，降准降息更重节奏与效果，强刺激工具出台概率低。 二）基本面修复偏慢：Q4经济数据显示供强需弱格局未根本扭转，消费修复缓慢、地产风险化解仍处关键期，企业盈利改善偏慢。科创企业在资本开支周期下则处于强景气周期。 三）流动性结构向好：国内流动性整体充裕，资金向高景气赛道集中，结构性机会居多。保险资金、公募基金等“长钱”入市节奏持续，是低估值高股息板块长期支撑。 12月恒生指数：-0.88% 港股-高配 12月港股整体承压，南向资金净流入力度显著减弱，内地机构面临年度考核，倾向收缩南向头寸。而中央经济工作会议定调积极，但缺乏预期差，难以形成一致方向。 Ø维持理由（维持高配）：一）南向资金开年回流：内地机构年度考核结束，12月收缩的南向头寸集中回补。二）估值仍处于全球洼地：2025年恒指全年涨27.77%，但距离历史高位仍有差距，恒生指数市盈率仅13倍，处于全球洼地，叠加盈利增速上修，“估值+盈利”双升逻辑强化。三）外部流动性宽松：美联储2026年降息预期明确，香港金管局大概率跟随下调基准利率，港股资金成本降低，高估值成长股估值压力缓解。12 日本/印度市场观点 12月日经225指数：+0.17% Ø12月日本股市整体维持高位震荡，年度维度录得显著涨幅。日本名义GDP增长的加速，日本实际利率的深度负值，日本政府的大规模财政刺激成为上涨的主要推动力。 一)货币政策正常化，但步伐慢于市场预期：日本央行12月按预期加息至0.75%。植田和男已明确“25bp/次、季度频率”为基准路径，市场计价2026全年仅加息2次，日本实际利率仍处于深度负值。 二)日本政府宣布计划推出史上最大规模初始预算：预算案显著加大对前沿技术的投入力度，经济产业省芯片和人工智能领域支出将增至约1.23万亿日元，较上年增长近三倍。 三）日本通胀持续，企业盈利能力改善：在适度的通胀压力下，2025年日本企业平均加薪超过5%，而预测2026年加薪幅度也将接近5%，工资涨幅支撑消费需求。 印度市场-标配12月MSCI印度指数：-0.01% Ø12月印度股市整体高位震荡，美印贸易摩擦的加剧和印度卢比的贬值压制印度股市表现。Ø下调理由（由高配下调至标配）： 一）印度维持俄油进口，特朗普威胁提高关税：印度在是否进口俄油上反复，虽然印度对俄油的总体进口量近期有所下降，但仍存在持续采购。特朗普周日