晨会纪要
东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2026-01-14 宏观策略 2026年01月14日 晨会编辑曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn 海外周报20260111：海外宏观与交易复盘：非农无增量，迎接25Q1开门红 核心观点：本周美国经济数据喜忧参半，一度压制美股风险情绪，但周五公布的美国失业率意外回落，部分打消了市场对于就业非线性恶化的担忧，叠加AI科技企业需求预期的提振，带动美股全周震荡上涨。与此同时，地缘冲突的持续发酵、特朗普关税案悬而未决令政策不确定性升温，大宗商品在短暂下挫后延续涨势。下周关注12月美国CPI和或有的特朗普关税案判决结果，我们预计12月核心CPI环比维持0.3%左右黏性，关税案对市场的影响预计有限。向前看，受益于政府停摆结束带来的宽财政脉冲、25Q3以来75bps降息的宽货币脉冲、一季度经济数据较强的季节性，我们预期26Q1美国经济或迎来脉冲式向上，叠加特朗普访华预期的升温、中期选举年市场对财货双宽的乐观展望，26Q1将对权益、有色等风险资产最为友好。 金融产品周报20260111：A股成交量突破3万亿元，市场可能短期波动加剧 A股市场行情展望：（2026.1.12-2026.1.16）观点：A股成交量突破3万亿元，市场可能短期波动加剧。1月整体走势判断：2026年1月，宏观择时模型的月度评分是0分，历史上该分数万得全A指数后续一个月上涨概率为76.92%，平均涨幅为3.18%。叠加日历效应中春季躁动的提前启动，我们对后续1月A股权益整体走势持非常乐观的观点。结构上依旧推荐关注我们报告中的ETF组合。本周A股1月9日成交量突破3万亿元，说明交易情绪进入到亢奋阶段。2024年9月24日以来，市场成交量到达3万亿元后，短期市场容易呈现双向高波动的特点，因此我们建议下周不妨稍微降低一些预期，防止高波动的尾部风险。如果后续短期出现调整，调整完毕后继续上行的概率偏高，不必过于担忧。资金流向方面，市场呈现两极分化。一部分资金选择强者恒强，如商业航天等；另一部分资金选择底部反弹，如创新药、传媒等。我们认为可根据风险偏好进行均衡配置。另外1月8日彭博商品指数进行权重调整，对商品市场有一定的冲击，但我们观察到有色金属板块在1月9日表现基本趋于稳定。后续鉴于供需关系以及其他基本面因素，有色金属方向我们持续持看多观点。港股方向，由于春季躁动的因素，绝对收益我们持看多观点，但考虑到流动性的问题仍存，以及近期美元指数持续攀升，港股相对A股的收益我们持谨慎观点。基金配置建议：根据我们上述行情研判，我们认为后续市场可能会处于突破上行的行情。因此从基金配置的角度，我们建议进行成长偏积极型的ETF配置。风险提示：1）模型基于历史数据测算，未来存在失效风险；2）宏观经济不及预期；3）发生重大预期外的宏观事件。 宏观深度报告20260108：“该省省、该花花”——中国消费的“K型分化” 高端品质消费与高性价比消费的分化 #海外政治：从委内瑞拉事件看特朗普“唐罗主义”下的外交战略重心转变 核心观点：特朗普对委内瑞拉的军事突袭，本质上是其《国家安全战略》及其背后“唐罗主义”的一次实践。特朗普政府的外交政策范式并非单纯对门罗主义的复刻而是升级：于核心地区（西半球）寻求绝对主导权，非核心地区（欧洲、中东等）寻求“以小成本换大利益”的“唐罗主义”。向前看，尽管特朗普在面对委内瑞拉问题时采取了激进的军事“斩首”行动，但在欧洲和中东等“非核心”地区上，特朗普仍将以有限介入的方式处理地区冲突，避免事态失控给美国带来“额外的负担”，因此未来美国在这些地区主动制造紧张局势的情形或将大幅减少。但需注意，这并不意味着市场高度关注的俄乌冲突及中东局势所蕴含的地缘政治风险将随之缓释：美国战略收缩带来的“权力真空”与特朗普外交手腕上偏爱的“极限施压”或反而增大欧洲与中东的地缘政治的摩擦与不确定性，冲击市场风险偏好。风险提示：特朗普外交政策超出市场预期；俄乌冲突局势发展超出市场预期；伊朗国内局势变化超出市场预期。 固收金工 固收点评20260112：联瑞转债：高端电子材料细分赛道领跑者 我们预计联瑞转债上市首日价格在122.56~136.31元之间 固收点评20260112：2026年一季度会否出现降准降息？ 2025年12月10日至11日召开的中央经济工作会议，为2026年的政策定调。其中财政政策方面提及“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，货币政策方面提及“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，而降准降息何时落地成为一季度的博弈点。降准因素之一：补充季节性的流动性缺口。降准因素之二：地方政府债券发行计划超预期。降准因素之三：降低银行负债成本。债市处于逆风期，宽松政策推动下的利率下行空间有限。自2025年下半年以来，“反内卷”叙事带来的“股债跷跷板”以及利率绝对水平“抢跑式”下行带来的利空集中爆发。即使一季度降准降息预期发酵，对于利率下行的推动作用或有限，建议适度参与博弈，更需要等待叙事向现实的验证。 固收周报20260111：转债策略建议控回撤仍为第一要务 建议踏空资金不易追高，可布局中期年报季博弈窗口。 固收点评20260110：二级资本债周度数据跟踪（20260105-20260109） 一级市场发行情况：本周（20260105-20260109）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。二级市场成交情况：本周（20260105-20260109）二级资本债周成交量合计约2564亿元，较上周增加1350亿元 固收点评20260110：绿色债券周度数据跟踪（20260105-20260109） 一级市场发行情况：本周（20260105-20260109）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券13只，合计发行规模约149.26亿元，较上周增加15.28亿元。二级市场成交情况：本周（20260105-20260109）绿色债券周成交额合计577亿元，较上周增加87亿元。 行业 推荐个股及其他点评 盈利预测与投资评级：考虑氯化钾价格维持稳定、碳酸锂上涨、铜价稳健上行，我们上调公司2025-2027年归母净利润由38.2/57.3/86.4亿元至38.8/74.6/90亿元，同比+50%/+92%/+21%，对应PE为35x/18x/15x，维持“买入”评级。风险提示：需求不及预期，价格大幅波动。 新凤鸣（603225）：国内聚酯链反内卷推进，埃及长丝项目打开远期成长空间 事件：2025年12月底，国内涤纶长丝大厂计划落实自律减产保价，计划POY减产10%、FDY减产15%，后续根据春节时点持续扩大减产。2025年前三季度，公司的盈利情况同比明显改善：2025年前三季度，公司实现营收515亿元，同比+5%；实现归母净利润8.7亿元，同比+17%；实现扣非归母净利润7.8亿元，同比+22%。其中2025Q3，公司实现营收180.5亿元，同比+0.7%，环比-4.7%；实现归母净利润1.6亿元，同比+14%，环比-60%；实现扣非归母净利润1.2亿元，同比+18%，环比-71%。公司在三季度的归母净利润承压，主要受PTA盈利影响。大炼化行业反内卷持续推进，聚酯链景气有望上行：1）PX：自2025Q4起，我国PX价格持续攀升，主要由于海外成品油裂解价差扩大，炼厂出于调油需求，降低PX装置负荷，叠加2025年底PX主要供应国韩国部分装置停机影响，导致全球PX供应能力缩减；2）PTA：2026年我国无新增产能，行业反内卷推进下，加工费回暖；3）长丝：盈利水平较好，长丝企业将推进新一轮自律减产措施。公司拟投资2.8亿美元，投建埃及长丝项目：公司埃及长丝项目计划新增用地360亩，将建设POY、FDY和DTY的制造工厂，实现年产36万吨/年功能性涤纶纤维，另外该项目将在附近港口租赁码头，用于码头罐区建设。公司布局建设海外基地，有利于规避贸易壁垒及应对关税战、贸易战等不利因素，有助于提升公司的国际影响力和市场竞争力。盈利预测与投资评级：随着聚酯链反内卷持续推进，我们认为公司后续盈利能力有望改善。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为11、17、23亿元，根据2026年1月12日收盘价，对应A股PE分别26、17、13倍。我们看好公司未来成长性，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：原油价格大幅波动的风险；市场竞争加剧；产品价格波动；项目建设进度不及预期。 桐昆股份（601233）：聚酯链反内卷推进，看好长丝龙头景气修复 事件：2025年12月底，国内涤纶长丝大厂计划落实自律减产保价，计划POY减产10%、FDY减产15%，后续根据春节时点持续扩大减产。2025年前三季度，公司的盈利情况同比明显改善：2025年前三季度，公司实现营业收入674亿元，同比-11%，实现归母净利润15.5亿元，同比+54%。其中2025Q3，公司实现营业收入232亿元，同比-16.5%，环比-6%，实现归母净利润4.5亿元，同比+872%，环比-7%。2025Q3公司营收同比下滑，主要系POY、FDY、DTY的市场价格在2025Q3同比下滑；公司归母净利润同比上升，主要系公司在2025Q3对联营企业和合营企业的投资收益约3.3亿，基本为浙石化投资收益。大炼化行业反内卷持续推进，聚酯链景气有望上行：1）PX：自2025Q4起，我国PX价格持续攀升，主要由于海外成品油裂解价差扩大，炼厂出于调油需求，降低PX装置负 荷，叠加2025年底全球第二大PX供应国韩国部分装置停机影响，导致全球PX供应能力缩减；2）PTA：2026年我国无新增产能，行业反内卷推进下，加工费回暖；3）长丝：盈利水平较好，长丝企业将推进新一轮自律减产措施。桐昆股份为全球最大的涤纶长丝生产企业，在建120万吨/年绿色差异化纤维项目：截至2025H1，公司合计拥有PTA产能1020万吨/年，涤纶长丝产能1350万吨/年，长丝产能及产量位列行业第一。2025年10月，公司宣布建设120万吨/年绿色差别化纤维建设项目，共分为两期：第一期建设2套合计60万吨/年聚酯长丝生产装置及加弹车间，为利用部分原恒盛公司腾退设备的搬迁重建；第二期建设2套合计60万吨/年聚酯长丝装置，公司将综合平衡行业供需及市场状况稳步推进。盈利预测与投资评级：随着聚酯链反内卷持续推进，我们认为公司后续盈利能力有望改善。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20、35、40亿元，根据2026年1月12日收盘价，对应A股PE分别21、12、10倍。我们看好公司未来成长性，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：原油价格大幅波动的风险；市场竞争加剧；产品价格波动；项目建设进度不及预期。 瑞博生物（06938.HK）：siRNA小核酸领域龙头，潜力FIC大单品FXIsiRNA目标百亿美金市场 中国小核酸领域龙头企业，自研技术具备全球竞争力：公司成立于2007年，专注于siRNA新药研发，聚焦多个患者众多的慢性疾病领域，是全球为数不多拥有自主知识产权的、且经过临床验证的GalNac递送技术的企业，其RiboGalSTAR™技术平台已与勃林格殷格翰建立战略合作伙伴关系，有望获得最高23.6亿欧元的里程碑付款；肝外递送技术的拓展大幅提升了公司的天花板上限。公司拥有RiboOncoSTAR™和RiboPepSTAR™两大肝外技术平台，处于全球小核酸药物开发头部企业的前沿。核心FIC潜力品种FXI siRNA有望打开百亿美金市场空间：2026年全球血栓性疾病影响约26.7百万人，抗血栓药物市场约700亿美金。针对现有药物临床痛点，公司管线靶向FXI，从机理上有效规避出血风险，且siRNA具备长效和安全性优势。竞争格局方面，公司管线具备FIC潜力，已经率先进入2期临床，目前处于治疗冠状动脉疾病的2a期临床试验中，公司预计将在年内开展2b期临床试验。根据1期临床数据，公司产品展现出较为优异的抗凝效果，且安全性强，未观察到药物相关的严重不良事
