MINIMAX-WP（00100.HK）：中国AI出海标杆，多模态布局未来

中国AI出海标杆，多模态布局未来 2026年01月08日 投资评级（暂无） 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师周良玖执业证书：S0600517110002021-60199793zhoulj@dwzq.com.cn证券分析师张文雨执业证书：S0600525070007zhangwy@dwzq.com.cn 股价走势 ◼MiniMax成立于2021年12月，专注通用人工智能基础技术研发，目标是构建国际竞争力的多模态大模型，并面向全球市场提供产品和服务。从成立之初，公司就选择全球化定位，同时布局消费者产品和海外渠道。2025/12/21通过港交所聆讯，12月31日启动港股IPO，股票代码0100，发行估值461-504亿港元，计划募资超过6亿美元，基石投资者认购总额约27亿港元。 ◼公司商业模式采取ToC和ToB双轮驱动。消费者业务主要包括Talkie/星野（角色互动娱乐）和海螺AI（文生视频），贡献收入主体，提供现金流和海量交互数据。开发者企业业务通过API调用、专属资源服务和模型授权实现，高毛利特性明显。两者形成协同：消费者端数据反哺模型迭代，企业端需求引导技术优先级，增长飞轮已初步显现。截至2025/9/30，公司产品覆盖个人用户超过2.12亿，覆盖200多个国家和地区；企业和开发者客户超过10万，分布在100多个国家。收入快速增长，规模效应显现。2023年收入346万美元，2024年增长至3052万美元，同比增幅超过7倍；2025年前九个月收入5344万美元，同比增长174%。公司仍处于亏损状态，2025年前九个月经调整净亏损1.86亿美元，主要因研发投入较高。 市场数据 收盘价(港元)-一年最低/最高价-/-市净率(倍)-/-港股流通市值(百万港元)- 基础数据 ◼技术路线以MoE架构为核心，早于多数同行布局多模态并行研发。公司全栈自研，研发效率高，截至2025年9月累计投入研发约5亿美元。2025年迭代多个模型：Speech系列在语音生成领域领先，Hailuo系列视频模型在全球基准测试中位居前列，开源模型MiniMax-M1和M2在Artificial Analysis榜单表现突出。竞争优势主要体现在三个方面。第一，全球化执行力强。Talkie在海外AI伴侣赛道领先，海螺AI视频生成用量大，海外市场付费意愿高，避免价格战。第二，双轮模式均衡。消费者业务提供规模和数据，企业业务保障高毛利和稳定性，抗风险能力较好。第三，研发效率领先。团队年轻化、扁平化管理，结合MoE和自研基础设施，单位算力产出高。 每股净资产(美元)-9.73资产负债率(%)215.04总股本(百万股)134.04流通股本(百万股)134.04 相关研究 ◼盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ：我 们 预 计2025-2027年 公 司 收 入 分 别 为0.81/1.95/3.99亿美元，复合增速超130%。毛利率从2025年的23%提升至2027年的50%，消费者业务毛利率逐步爬坡，企业业务占比回升是主要驱动。估值方面，MiniMax本次发行价对应市值约461-504亿港元，取中间值为483亿港元（约434亿元人民币）。结合我们预测，2025-2027年对应PS分别为77/32/16倍，高于商汤科技和第四范式当前水平，主要来自更高增长预期的溢价，匹配其复合增速和业务质量。我们认为公司有望成为港股AI应用层标杆，受益于全球AI消费化和企业智能化双重趋势。建议关注。 ◼风险提示：版权诉讼风险，监管政策不确定性，技术迭代风险 内容目录 1.1.公司基本情况.............................................................................................................................31.2.发展历程：四个阶段快速迭代.................................................................................................31.3.创始团队与组织架构：商汤基因，年轻高效.........................................................................41.4.股东结构与战略协同：巨头加持，资源深度绑定.................................................................5 2.商业模式：ToC规模引领，ToB高毛利支撑，双轮协同发展......................................................6 2.1.消费者业务：规模引领，现金流支撑.....................................................................................72.2.开发者企业业务：高毛利基石，规模化扩展.........................................................................82.3.双轮驱动的协同效应与增长飞轮.............................................................................................9 3.技术路线与竞争优势：MoE多模态并行，系统工程效率领先...................................................10 3.1.文本生成领域...........................................................................................................................133.2.语音生成领域...........................................................................................................................143.3.视频生成领域...........................................................................................................................16 图表目录 图1：MiniMax早期融资情况..............................................................................................................6图2：MiniMax模型和产品矩阵..........................................................................................................7图3：talkie产品界面.............................................................................................................................8图4：2025年12月薛子钊在Alpha峰会演讲.................................................................................12图5：Artificial Analysis的LLM排行榜............................................................................................13图6：MiniMax m2.1在各项测评中的得分.......................................................................................14图7：speech-02可生成不同音色、语气、语速的音频...................................................................15图8：Artificial Analysis的text-to-speech模型对比.........................................................................16图9：Artificial Analysis的text-to-video排行榜...............................................................................17图10：Artificial Analysis的image-to-video排行榜..........................................................................17图11：hailuo 2.3生成的真人面部微表情自然.................................................................................18图12：media agent产品界面..............................................................................................................18 表1：minimax各个模型的api定价....................................................................................................9表2：MiniMax的收入及毛利拆分....................................................................................................20表3：MiniMax的成本及费用............................................................................................................20表4：MiniMax分业务收入及毛利预测............................................................................................21表5：MiniMax及可比公司的PS估值对比......................................................................................22 1.公司概况：四年崛起，全球化布局先行 1.1.公司基本情况 MiniMax（上海稀宇极智科技有限公司）成立于2021年12月，总部设在上海张江科学城。公司专注通用人工智能基础技术研发，目标是