牟一凌策略周论：躁动与变化20260104

2026年01月04日 23:50 发言人 00:01 好的，各位尊敬的投资者，大家新年好。我是国金证券策略分析师牟一林，感谢大家参加我们的周会。上周应该说整体延续了11月以来，就会11月底之后，就是市场在调整之后，逐渐修复的一个状态，基本上就是风险资产在震荡的上行，商品价格也在相信伴随着呢基本上就是美元指数，再往下人民币在升值这样的一个就过程。其实不单是中国，就是基本上我们去看十月底下以来，全球是共振的。就无论是亚洲新兴市场或整体新兴市场，还是发达市场。相对来讲发达市场除美国以外走的要偏弱一些，但整体依然是反弹的趋势，也创新高了。比较亮眼的是在一月份人的，也是说我们收盘之后，就是我们没有开始的香港的第一个交易日。 发言人 01:13 基本上恒生指数出现了明显的反弹，其中以恒科的这个反弹更为更为亮眼。当然一方面我们理解为仍然定义为在各个资产轮番反弹之后，市场的一个补涨。当然也跟他的产业层面的催化有关，比如说GPU第一股必然科技上市，百度拆分子公司昆仑新上市，所以说整体恒生科技里面应该说更像是纯科技属性的涨得更好一些。就是我们说的原来的互联网企业，是一个跟随表现的一个态度。我们基本上定义为就是在这个十月底以来的一个反弹行情的一个，补涨。 发言人 01:59 那在这个过程中，在上周波动最大的仍然是我们前段时间提到的关注度大家关注度比较高的就是在商品市场。这其实也是在整个美元流动性出来之后，就是出现了极致交易的一个反复的一个点。应该说2025年白银一方面随着美国对于大量白银库存的锁定，在伦敦和上海进入了低库存的状态。比较小的流通盘基本上在今年的交割月就明显就出现了价格的上行，就是说逼仓的行为也非常的严重。 发言人 02:40 随着上周多潜在的空头逐步浮出水面，多头也在渐渐的退去。那那是在这种情况下，应该说可能我们就要考虑几个点。第一个本身确实隐含的波动率已经非常高了，当然这里面相对好一点的是黄金，但是实际上也是在历史相对偏高的位置。铜这些其实都在一个比较明显的升高的过程中。因为我们都知道波动率的预测比收益率更好预测一些。现在在各方面的多空力量交织的这个情况下，或是在交易因素占据主导的情况下，确实需要关注市场阶段性呈现的一些波动。但是从中期视角，我们还是要考虑有两个问题。第一个就这轮上涨，如果我们拉一个十年或者20年的维度，确实整个工业金属的货值在M2的占比是不高的。 发言人 03:51 整个工业金属货值相对于金融资产的扩张基本上是历史最第一位的，它本来就处在一个大量的货币没有流向这些领域。虽然它具有货币的属性，但是过去金融资产，我们说的实物资产是被也低估的，库存整体是低的。而在这个状态下，当出现了比如说供给侧有了新能源甚至AI的，就需求侧有了这些的一个对于新的资源的抢夺，然后供给侧又面对的资源民族主义和贸易保护政策的这种不确定性。它就导致了长期大家不配置实物资产的或者叫低库存的情况，就容易出现反转，特别是我们发现了在金融市场，甚至在产业层面，大家都是现货的空头。那一旦进入了一个美联储货币政策的宽松周期，他可能就会更明显一些措施。 发言人 04:51 中期来讲，应该就是实物资产在整个资产配置中的低估，中短期其实就是这些产业政策和包括贸易政策的扰动。更短期，就是这样的一个背景下，它容易造成阶段性的这种交易因素的逼仓。那我们认为就是你做中期和中长期的多头是没有问题的。中短期就是当出现阶段性波动率放大的时候，可能要略小心一些。随着未来整个我们看降息周期里面，制造业活动正在逐步走走高，我们也提示重点关注像工业金属类广泛的一个机会，这是一个特别是其实最近没有这种属性的铝，也开始出现了价格上涨，基本上我们认为这条主线仍然是在非常重要的。 发言人 05:44 那第二个就是基本面的一些变化。其实到整个12月份，我觉得最大的超预期应该就是最大一个PMI的，基本上多数的读书指标都在超预期的上行，就是基本面的积极变化它正在出现。里面的原因应该是生产端的一个超预期的回升，这里面有生产采购和企业家经营预期。如果我们去看全球的制造业活动，其实也是在往上走的。甚至现在出现了反季节性的备货的一个特征，关注补库可能要开始了。当然了，这背后肯定也跟结构性的一些政策有关。比如说十月份有5000亿的政策金融工具在投放，基建项目有所开工，内需有一定的回暖，就是内外处在一个共振。 发言人 06:35 然后第二个如果我们去看从全球视角来看到，12月份的集装箱的吞吐量开始是维持高位的，季节性的下滑并不是很明显。而12月份同样作为出口制造的韩国及越南的的出口也在往上，意味着中国的这个不是孤镇，其实是一个全球制造业同步复苏的一个特点。当然如果我们去看整体的制造的PMI，它呈现的特征是这样的，可能就是除了欧洲以外，大家都在变好。而整体的数值因为它是个环比意义上的概念，虽然说说整体数值有所下降，但是仍然在荣枯线的区间，也就是说仍然在复苏的过程中。 发言人 07:19 当下美国的制造业的PMI开始在抬头，欧元区域弱一些，新兴市场也比较强，比如说欧元区如果明年的财政，应该是今年，不好意思，今年财政进一步落地了，那全球的共振复苏的格局就形成了，正好也会对中国的形成的拉动。在这种情况下，就是回到大家最最关心？跨年行情和春季躁动有没有？其实历史上看，我们真正意义上的躁动就往往出现在12月份，大家有一波回踩，大盘价值占优，再往小盘成长或这些去切切换的一个过程。我是12月份到1月份，他有一个续性。但是这一轮其实我们知道11月份11月底全球就开始共振反弹了。现在的小盘成长股确实呈现一个比较明显的优势，包括创业板指。而这些风格其实如果我们去看主题成交占比，其实已经进入一个二三年以来的高位了。 发言人 08:22 比如说所谓的春季躁动，如果我们去看微观上的一些感受，或者大家直观上的感受，这种春季躁动讨论的时间比较早，从11月底开始，跟整个市场反弹的节奏是一样的，跟全球风险资产反弹的节奏是一样的。也就是说，实际上大家已经在有所准备了，就是说A股的波动率整体比较低，还没呈现很强的躁动特征，在结构上已经出现了。所以说我们的建议就是首先我们不定义为春季躁动，正在刚出现他可能已经进行了一半。第二个就是里面的高波动的资产可能已经偏过热了。相对来讲整个市场的波动率还比较低，就关注一些偏低波的领域，正好结合我们整体的这个叫做经济基本面，也在一个全球制造一些修复的过程中。同时商品侧的波动率逐步回落之后，也为以工业技术为代表的品种留下了空间。 发言人 09:22 当然周末其实还有整个委内瑞拉的一个事情。我们会认为他进入了一个对于大部分的大宗商品会进入一个地缘风险。溢价相当于就是在这上面会加一层价值，它有更强的一个储藏的一个价值，而不单是原 油，很多的工业品也有这样的一个作用。同时我们也要哪怕是对原油，我们会认为供给侧的这个影响不大。但是可能未来真正意义上要关注的是，他可能揭开了美国拿取定价权，甚至对于中东会有新的一个变化的序幕。所以说反而从中期时代来讲，对于原油可能还是比较利好的。整整体我们就是这样的，因为观点我们的组合没有做太多的一个调整，仍然是我们年度策略里面和上周做了一些更新的一个组合。我这边就汇报到这，祝大家新年投资愉快。我是国金证券策略分析师莫。