医药行业2026年投资策略

创新药板块进入精选个股行情，关注出海、脑机接口、AI医疗三大方向 西南证券研究院2025年12月 分析师：杜向阳执业证号：S1250520030002电话：021-68416017邮箱：duxy@swsc.com.cn swsc.com.cn 核心观点 2025年创新药迎来β行情，2026年创新药行情将进入精选个股阶段。2025年以来（截至20251205），A股医药行业上涨15.9%，跑输沪深300指数0.65个百分点，行业涨跌幅排名第17。相较于美股纳斯达克医疗保健指数和纳斯达克生物科技指数、港股恒生医疗保健指数，整体二级市场表现都强于相应指数。今年H股医药板块IPO融资金额超269.63亿港元，H股创新药板块配售事件募集总额超363.98亿港元。目前板块配置回到估值PE-TTM29倍。25Q3剔除主动医药基金医药配置占比6.7%，略低于标配水平7.83%。从个股表现来看，A股医药股超过三分之二实现上涨，其中75家创新药样本指数平均涨幅达到54.8%，港股75家创新药样本指数涨幅翻倍以上。复盘创新药板块行情，2025年初，港股企业陆续达成BD；港股创新药领先上涨；3月，《政府工作报告》提出“健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药和医疗器械发展，A股创新药跟涨。5月随着PD1/VEGR双抗首付款12.5亿美金BD落地，创新药迎来加速上涨行情。随着三季度结束，创新药迎来高位调整。我们判断，2026年创新药板块将从普涨进入精选个股行情。 2026年，我们看好医药出海、脑机接口、AI医疗三大方向。 出海方面：2025年中国创新药出海节奏显著提速，截至12月5日，BD出海项目数量已达166项，较2024年全年增加54项；首付款已达63.0亿美元，较2024年全年增长超199%；总金额已达1419.7亿美元，较2024年全年增长超136.8%。超52%的分子在出海时处于I期临床及临床前的早期阶段，ADC和双抗等仍是出海热点、GLP-1R靶点新药在长效化/口服化/多靶点激动/减脂保肌等方向上仍具出海潜力。器械出海方面：2025年7月赛诺医疗冠脉支架获批FDAPMA进展高度提振市场信心，未来关注国内企业器械产品在美国实现PMA注册进展。 脑机接口：2025年10月28日，中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议正式发布。具体来看，规划明确提出：1）前瞻布局未来产业，首次提出推动脑机接口等成为新经济增长点。2）多个省份陆续推出脑机接口收费标准，类似浙江、湖北已将部分项目纳入医保。3）在医疗健康领域，脑机接口主要适用于中风、四肢瘫痪、脊髓损伤、偏瘫、闭锁综合症、肌萎缩侧素硬化症、创伤性脑损伤、帕金森、抑郁症、睡眠障碍等病症。脑机接口技术的应用将主要集中在医疗康复领域，特别是帮助中风及脊髓损伤患者恢复行动能力，未来有望拓展至教育、娱乐、工业等领域。 AI医疗：国家五部门于2025年11月联合印发《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，设立了清晰的近期（2027年）与远期（2030年）目标，系统规划了覆盖基层诊疗、临床决策、中医药、药物研发等8大方向24项重点应用场景。AI医疗目前已迈入技术融合与行业重构的新阶段，持续关注重点应用端的前沿进展与投资机会：1）AI健康管理；2）AI医疗信息化CDSS辅助临床决策；3）AI医学影像辅助诊断；4）AI与手术机器人的融合；5）AI基因测序；6）AI制药。 组合推荐：恒瑞医药(600276)、百济神州（688235）、迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、首药控股（688197）、美年健康（002044）、通化东宝（600867）、和黄医药（0013.HK）、云顶新耀（1952.HK）、亿帆医药（002019）、美好医疗（301363）、西藏药业（600211）、恩华药业（002262）、长春高新（000661）、康辰药业（603590）、康龙化成（300759）、凯莱英（002821）、微创机器人（2252.HK）。 风险提示：出海不及预期风险；医药产品研发与商业化进展不及预期风险；医药行业政策不确定性风险；业绩不及预期风险等。 医药行业2025年二级市场表现回顾 医药子行业2026年投资逻辑 医药全行业2026年投资策略及标的 2025医药行业政策和事件复盘 25Q3 25Q2 创新药：十五五规划明确支持，下个五年未来可期。10月，《十五五规划建议》明确推动生物制造、脑机接口、具身智能等成为新经济增长点、支持创新药和医疗器械发展、医疗、医保、医药协同发展等；10月，中美经贸谈判取得进展，关税战缓和；10月，信达生物、诺诚健华、翰森制药等多项BD密集达成；10月，2025ESMO年会召开；12月，创新药医保谈判商保谈判成功12月，中央经济会议首次明确提出优化药品集中采购，深化医保支付方式改革。 创新药：预期持续兑现，引爆创新药行情。7月初，医保局、卫健委《支持创新药高质量发展的若干措施》；7月，2025医保新增商保目录，创新药迎来契机；医药板块迎来“反内卷”，药品集采不再唯低价论；7月，恒瑞PDE3/4抑制剂达成总额125亿美元重磅BD；8月，全国医疗保障工作年终座谈会召开；9月，康方生物HARMONi研究更新数据；9月，国家医保局发布《全国药品集中采购文件》；9月底，美国宣布将对非在美国建厂的医药产品征收100%关税，除非公司正在美国建立他们的制药工厂。此举主要针对美国本土MNC公司，中国药企大量BD出海，受影响较小。 创新药：数据与出海双驱动，FIC/BIC药物主题持续发酵。4月起，中美贸易摩擦升级，市场整体震荡，创新药受影响较小，迅速消化关税扰动；5月，三生制药PD1/VEGF双抗与辉瑞达成首付款12.5亿美元合作；6月，荣昌生物、石药集团、晶泰科技等企业达成重磅BD；6月，ASCO召开，IBI363、BL-B01D1等重磅数据公布，中国之声闪耀国际。 创新药：政府工作报告发布，BD集中达成。1月初，信达生物、启德医药、映恩生物等企业陆续达成BD；1月，国务院印发创新药械政策《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》，全面推动药品医疗器械行业创新与高质量发展；2月，DEEPSEEK效应引发世界对中国科技关注；3月，《政府工作报告》提出“健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药和医疗器械发展”；3月，联邦制药、和铂医药、恒瑞医药等药企集中达成BD； 器械：医药反内卷，低位轮动补涨。7月，2025医保新增商保目录，创新药械迎来契机；医药板块迎来“反内卷”，药品和器械集采不再唯低价论；医保局新增100多项涉及新产品新设备的价格项目，包括脑机接口；8月，国务院发布《关于深入实施“人工智能+”行动的意见，从技术驱动转向“技术+社会+全球”多维驱动。 器械：中美关税摩擦不断，AI医疗主题持续发酵。4月起，中美贸易摩擦升级，医疗器械不在豁免名单范围，但整体影响有限；5月，DeepSeek-R1模 型完 成小版 本试 升级，模 型性 能媲 美OpenAIO3，基础大模型优化叠加器械公司AI成果不断，AI医疗主题持续发酵；6月，欧盟启动IPI工具，限制中国企业参与本地招标；25H1医疗设备招采持续复苏，招投标共计840亿（同比+64%），业绩将自25H2兑现。 -15%器械：DeepSeek发布，关注AI医疗投资机会：1月，国务院印发创新药械政策《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》，全面推动药品医疗器械行业创新与高质量发展；1月底，DeepSeek-R1模型发布，多家医药公司陆续宣布接入接入DeepSeek，加速公司智能化转化；3月，商务部将illumina纳入不可靠实体清单，国产测序产业链迎来契机；医保局发布《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，设立脑机接口类价格项目。 数据来源：Wind，医保局，卫健委等，西南证券整 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从医药行业股价走势来看（2016-2025年） 2016~2020年医药生物（申万）在申万一级行业的涨跌幅排名多位于中等偏上水平。2021~2024医药生物行业进入回调期。2025至今医药生物板块上涨15.9%，在申万一级行业中排名第17。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从涨跌幅排名来看 2025年初以来（截至20251205），医药行业上涨15.9%，跑输沪深300指数0.65个百分点，行业涨跌幅排名第17； 2025年初以来（截至20251205），涨幅最大前三板块分别是医疗研发外包、化学制剂和其他生物制品，涨幅分别为44.1%、35.3%和26.0%。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：比较美、港和A股医药指数年度涨跌幅（2019-2025年） 2025年A股、港股、美股创新药表现均优于大盘。2025年初至今，A股创新药板块指数表现优异，跑赢大盘38.4pp；港股医药指数大幅跑赢大盘，恒生医疗保健和恒生香港上市生物科技分别跑赢大盘42.2pp和50.4pp；美股医药指数表现较好，纳斯达克医疗保健指数和纳斯达克生物科技指数分别跑赢纳指2.2pp和11.0pp。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从子行业股价走势来看（2016-2025年） 2025年子行业股价走势分化，药品产业链领涨。2025年初至今，增长前五的子行依次为医疗研发外包、化学制剂、其他生物制品、原料药和医药流通，跌幅前三板块分别为血制品、疫苗和中药。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从个股涨跌幅来看（2016-2025年） 2025年初至今，申万医药行业绝对涨幅超200%的有6支个股，分别为合富中国、舒泰神、常山药业、振德医疗、荣昌生物和天臣医疗。 2025年初至今，申万医药行业内482家医药生物上市公司中绝对涨幅>0%的共有368家，占比76%：其中涨幅翻倍的有32支个股,占比6.6%；涨幅在50%-100%的有70支个股，占比14.5%；涨幅在30%-50%之间的有73支个股，占比约15.1%；涨幅在0%-30%的有193支个股，占比约40.0%。 相对涨幅跑赢医药指数超过100pp的有25家，占比5.2%；位于50pp-100pp之间的的有44家，占比9.1%。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从估值来看 纵向看：截至2025年12月5日，医药生物指数PE(TTM)为29.3倍，略低于近10年的50分位线（31倍）。 溢价率看：截至2025年12月5日，医药生物指数相对全部A股溢价率70.42%，相对剔除银行后全部A股溢价率为30.18%，相对沪深300溢价率为120.88%。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从子行业估值走势来看（2016-2025年） 医药子行业估值整体上移。回顾2016-2025年，医药子行业市盈率整体呈“下降-上升-下降-上升”的波动变化。其中2020年医药子行业市盈率处于相对高位水平，自2021年下半年开始进入调整阶段。2025年至今，估值有所修复，除中药、血制品、医疗研发外包，其他子行业均有所上调。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从子行业估值走势来看 从横向看：疫苗（96倍）、医院（50倍）、化学制剂（48倍）最高，医药流通（21倍）最低。 纵向来看：血制品、中药、医疗研发外包、医院、医药流通、医疗耗材估值水平下调；原料药、化学制剂、中药Ⅲ、疫苗、其他生物制品、医疗、体外诊断、线下药店呈上升趋势。 2025年医药生物行业复盘 2025年医药生物行业复盘：从子行业收入利润贡献来看 收入端，2025前三季度子行业中收入占比最大的为医药分销板块，占比高达36%；占比第二、第三的分别为药品